三個月前，拼多多發佈 2019 年 Q3 財報，股價跌去20%，創下 IPO 以來的低點記錄；三個月後，當拼多多變成“近六億人都在用的 App”，同一個疑惑仍待解答：拼多多的“百億補貼”到底效率如何？
“百億補貼”有沒有如拼多多董事長兼 CEO 黃崢所期望的那樣，“與用戶建立信任，增強用戶粘性”，提升ARPU 值（每用戶貢獻營收），進而為這家電商新秀創造更多營收？
拼得多，補得多
“2019 年對拼多多來說是重要的、成型的一年”，在 2019 年 Q4 財報發佈後的電話會上，黃崢如此總結。
根據財報披露的數據，2019年，拼多多GMV首次超過人民幣 1 萬億元；年活躍買家數達 5.852 億，從“三億人都在用的拼多多”變成了近六億人都在用的拼多多；2019 年 Q4 單季淨增4890萬年活，較上一年同期淨增 1.67 億。
至此，中國三大電商平臺都公佈了 2019 年報，拼多多的年活躍買家增速和淨增數都超過了主要競爭對手阿里巴巴和京東。截至 2019 年底，拼多多年活躍買家數進一步逼近阿里巴巴的 7.11 億，甩開京東年活躍買家數 3.62 億。2019 年 Q4 拼多多淨增用戶同樣超過了京東的 1800 萬和阿里巴巴的 2760 萬。
用戶數的增長直接體現在了營收和GMV數字上。2019 年 Q4，拼多多實現營收 107.9 億元，較上一年同期增長 90.9%；全年營收 301.4 億元，同比增長 130%；拼多多 2019 年GMV為人民幣 10066億 元，較上一年同期增長 113%。
增長速度和前幾季度對比稍顯矜持。2019年Q4季度平臺營收低於彭博的111.21億元預期。對比前三個季度228%、169%和123%的增速，本季營收同比增幅繼續下滑，這也是拼多多上市以來增速首次沒有翻倍——儘管如此，這個速度還是超過了它的主要競爭對手阿里巴巴和京東。
2019 年Q4 拼多多經營虧損為 21.35 億元，同比、環比有小幅度縮窄，但仍未摘掉虧損的帽子。
“百億補貼”是拼多多的“天貓”
2017 年底，阿里巴巴和京東走品牌升級戰略，拼多多承接被消費升級擠出的買家和賣家，依託超低價商品、免郵和微信社交鏈在下沉市場迅速崛起。這套打法挖掘了下沉市場的海量用戶，但不能說服高線城市的消費者們。
從平臺長期成長來看，拼多多也需要提高每位用戶的貢獻。拼多多的營收來自兩部分：一是商家的廣告投放，即財報中的在線營銷服務收入；二是商家傭金，即交易服務收入。業內判斷依這種平臺型電商的成長空間時，主要看兩個方面：貨幣化率的增長空間和實際交易量的增長情況。
貨幣化率是衡量電商平臺贏利的核心指標，反映平臺型電商將GMV轉化為平臺收入的比率。根據拼多多公佈的數據推算，2018年~2019年貨幣化率穩定在 3% 左右。平臺過高的貨幣化率會增加商家的負擔，阿里巴巴曾向商家表態不再增加廣告負擔，拼多多提升貨幣化率的空間也不會太大。
只能從實際交易量要營收。隨著用戶增速放緩，依靠流量驅動 GMV 的空間有限，拼多多需要讓每個用戶在拼多多花更多錢，提升平臺活躍用戶消費額，即 ARPU 值。
2019 年中拼多多推出的“百億補貼”，就是向一二線城市高價值人群滲透、提高人均消費金額的專項計劃。拼多多選出了戴森吹風機等3C 家電類、美妝類熱銷“硬通貨”，不限量、不限時補貼，將其作為長期項目運營；在品牌側，拼多多為品牌商家提供流量傾斜和佣金獎勵，同時逐漸淘汰一批低質量的商家，並打理髮展“全球購”業務。
拼多多的打法奏效了。“百億補貼”推出6個月後，該入口日活用戶突破1億；用戶結構也趨向多元，國金證券的數據顯示，截至2019年7月，拼多多用戶在一線城市的佔比達到11.22%，二線城市達31.7%。
拼多多向高線城市拓展，它的對手們則把手伸向了下沉市場。各個電商平臺對存量用戶的爭奪犬牙參差。過去兩年，淘寶新增用戶中超過 70% 來自於下沉市場，京東2019年Q4新增用戶中，超過七成來自3~6線城市；極光大數據發佈的報告顯示，2019年 Q4，手淘全網滲透率為 60.8%，拼多多滲透率為 46.1%。去年下半年，京東、蘇寧、阿里巴巴相繼“致敬”，推出自己的“百億補貼”。京東上線主打拼購的“京喜”，並拿下微信購物的一級入口，重走拼多多社交電商的路子；聚划算也將“百億補貼”策略“常態化、長期化”。
從這個角度來看，拼多多的“百億補貼”就是從內部培育起的“天貓”。
效率如何？
從財報上看，拼多多的確通過“百億補貼”提升了用戶信任，人們願意在拼多多上花更多錢了。
拼多多“百億補貼”的費用在財報中被計入“營銷與市場費用”。 當然，這部分費用包括了促銷補貼，還包括投放綜藝等品牌廣告和獲取新客的費用。
2019年 Q4，拼多多銷售與市場推廣費用達 92.7 億元，與2019 年 Q3 相比增長了約 34%——別忘了，拼多多本財季營收為 107.9 億，也就是說拼多多 Q4 在銷售與市場推廣上花掉了營收的 9 成；2019年銷售及市場費用達 271.7 億元，相比 2018 年翻了不止一倍，也是花掉全年營收的 9 成。
拼多多並沒有公佈營銷與市場費用的細節。如果我們粗暴地用 2019 年 Q4 的營收和銷售推廣費用相除，拼多多 2019 年 Q4 每賺到 1 塊錢，需要投入 0.85 元；在2019 年 Q3，每賺到 1 塊錢，需要投入 0.92 元；最高的2019 年 Q1，拼多多賺 1 塊錢需要付出1.08 元。拼多多花錢的效率變高了。
根據拼多多之前公佈的數據， 一二線城市用戶的GMV佔比從 2019 年 1 月的 37% 攀升至 6 月的 48%。
如果計算平臺活躍用戶消費額，拼多多 Q3 為 1566.7元，遜於阿里巴巴同期的 8757 元，但Q3 拼多多一線城市用戶的年化消費已經超過 5000 元；2019 年，平均每個拼多多用戶花掉的錢增至 1720 元，同比增長53%。
要注意的是，2019 年 Q4 活躍買家年平均消費額基本和新用戶增速幾乎持平。拼多多戰略副總裁David Liu在電話會上表示：“因為大量的新增用戶的加入，拼多多的ARPU會受到影響。再過一段時間，用戶的年消費就會出現增長。我們的短期戰略是繼續增強於用戶的互動和信任的建立。”
近期，拼多多相繼推出了直播、拼小圈等功能，試圖進一步提高用戶粘性、激活社交關係。
在接下來的競爭中，考慮到拼多多的體量，我們對這家公司的核心關注點將從GMV和用戶增長，轉向ARPU值的提升。
“（讓用戶增加在拼多多的消費）這需要一個過程，所以請大家拭目以待”，黃崢說。
補貼還將繼續
“以色侍人者，色衰而愛馳”。拼多多好像坐上了一列飛馳的列車，但剎車並不握在自己手中。繼續用補貼換用戶，則短期仍將虧損；減少補貼，將可能失去競爭優勢。
黃崢曾在拼多多上市後的首次電話會上表示“拼多多首要任務是提升用戶數、入駐商戶數和用戶參與”，如今這個重點未曾改變。他將營銷費用的支出視作一種長期投資行為，強調“一張漂亮的財務報表背後，往往意味著我們沒有抓住足夠好的機會。”
拼多多的錢還將花下去。2月，拼多多推出“百億補貼節”，補貼力度從此前的 20%最高增長至 50%。David Liu稱：“我們並沒有設立季度營銷支出預算目標。做營銷支出決定依據的是ROI。在2020年，我們的規模繼續增長的同時，我們也會相應地利用營銷，但是整體的策略並沒有多大的改變。”
新冠疫情正在對整個電商行業產生前所未有的衝擊。阿里巴巴預警2020年Q1利潤率可能嚴重下滑；唯品會給出的Q1營收指引或將下滑 15%-20%；京東也將 Q1 指引下調至 10%。
花旗中國互聯網分析師艾麗西亞·雅普認為，拼多多平臺上的商家規模比阿里巴巴小，因此更容易受到現金短缺的不利影響。這可能意味著拼多多必須向商家提供更多補貼或回扣來幫助他們度過危機
David Liu表示，疫情影響到了交通、返程和復工，SME（中小企業）受到了很大的打擊，拼多多留出了專項資金給予扶持，表現在財報上，會影響轉化率。
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