說實話，在拼多多 2019 年 Q3 財報發佈之前，我從未如此地對一家公司的財報數據期待過。強烈好奇心的起自於迫切地想要證實拼多多 Q3 市場策略有效性的衝動。要知道，這家在過去三年攪動了電商市場渾水的“新生兒”，通過“百億補貼”成功搶灘雙 11，甚至一度逼迫京東和淘寶不得不做出跟隨補貼的倉促應對。如果說不見硝煙的線上是拼多多完成自我蛻變的舞臺，那麼一封漂亮的 Q3 財報便可謂是衣錦還鄉了。
可憐天不遂人願。儘管拼多多超預期完成了 2019Q3 的營收，確無法遮羞虧損極度擴大的事實。75 億元的營收數據放在 20 多億的虧損額面前，顯得蒼白又無力。再加上同期 67 億之多的營銷費用，此處套用電商投資圈的一個段子，“還不如把商品直接拿出去送”。因而不難理解二級市場用腳投票，直接送拼多多一個單日跌幅超過 20%的慘案。截止當前，拼多多市值回落到 365 億美元左右——這是今年十月初拼多多開啟4週年慶補貼活動的市值水平，京東終於可以在與拼多多的拉鋸中稍微喘一口氣了。
虧損一直以來都是拼多多的固有屬性，另一與之綁定的正向標籤是營收的持續高增長。這條在電商賽道已然被亞馬遜和京東證明過的路，未來肯定還會給拼多多一定的容忍。不過這次的 Q3 財報中幾個維度的業務指標的年同比增長率，出現了一點有意思的巧合。拼多多三季度實現營收 75 億元，同比增長 123%；在線營銷費用 67 億元，同比增長 126%；通用會計準則經營淨虧損 28 億元，同比擴大 119%；截至三季度結束的 12 個月 GMV 達到 8402 億元，同比增長 144%。各項指標的年同比增長率的接近，自然不是巧合。更合適的解讀應該是，拼多多加大了市場投放的力度，但是顯然沒有收穫到邊際效應的紅利，以至於今年 Q3 的拼多多，幾乎相當於兩個去年 Q3 拼多多的算術合併。
拋開已經放緩的增長率不談，一個高速成長了 4 年之久的明星企業，無法構建規模效應的護城河，才是最讓投資者失掉耐心的誘因。
那麼話說回來，雙 11 狙擊成功了嗎？如果用互聯網行業DAU的標準指標來衡量，這個問題的答案基本上是肯定的。援引Questmobile 數據，2019年雙11當天拼多多的活躍用戶達到了2.2億，達到了手機淘寶4.6億的一半。而同樣的數據在拼多多在2018年的表現是1.19億。85%的同比增長率必然是可以笑傲於京東和淘寶面前的，這當然是受益於百億補貼活動的拉新能力。
拼多多已經官方表示百億補貼活動會繼續，這也是活動有效性的佐證之一。需要特別強調的是，拼多多的促銷費用主要消耗在高淨值的核心爆品上，比如iPhone——這也是幫助其擺脫廉價品平臺帽子的功臣，其它還有Switch等電子消費品。要知道，這種部分補貼的策略，會讓行業巨頭難以實行跟隨博弈策略。相似的案例，知名電商人黃若在他的《我看電商》系列叢書中提到，當年他在噹噹網的時候，遭遇到了京東圖書藉助資金實力大打價格戰，於是他組織噹噹在京東的強勢3C品類上選擇了部分爆品，回應了京東的價格戰。京東比價反擊，結果很快吃不住高虧損帶來的毛利壓力，被迫中止了與噹噹的平臺價格戰。這其中最主要的邏輯在於，3C爆品出貨量的不同，使得壓低售價的平臺成本有著天壤之別，高出貨量的一方需要承擔完全不同量級的毛利。
回到拼多多的案例裡，其有效的避重就輕補貼策略，讓京東的跟隨策略無法有效發揮威力。儘管後者也上線了超百億補貼作為回應，但是在諸如iPhone等高熱度商品上的價格劣勢，使得京東無法更好地傳達友好價格形象的信息。不過得益於強勢品類特性，京東在用戶平均年消費額上仍然佔據著絕對的優勢，2018人均GMV為5492元，同樣的數據阿里為10200元，而拼多多隻有1127元。背後反映的問題除了拼多多核心客戶群消費能力低導致的件單價低的內在因素外，更多的可能是用戶留存層面上的低迷。根據電話會議中黃崢“一線用戶超過5千元”的表述，拼多多攻堅一線奪取用戶復購頻次，即是野心，也是無奈。
針對低線用戶低消費頻次的特性，拼多多顯然已經探索出最優解決方案。在用戶激勵活動上的重磅資源投入，是拼多多區別於淘寶京東的最主要差異之一。首屏快捷入口除了少數幾個是品類等直接轉化銷售的功能入口外，其它幾乎全部都是簽到、助力、現金等運營激勵活動。這些揹負著增加用戶停留時間和裂變轉化的核心項目，是拼多多的發家根基，也是其防禦電商直播等消費引導新玩法的最主要殺招。對於任何一個電商平臺來講，用戶僅僅是訪問層面的行為，仍然牽引著巨大的價值。馬雲也說，每天有 1700 萬人逛淘寶但不買任何東西，這是淘寶瀏覽引導強大能力的表徵，也是GMV轉化的巨大流量池。
綜上來看，Q3 財報發佈之後的股價震盪，會是拼多多跌落電商神壇的開始嗎？我覺得，至少在一個合理的邏輯裡，這更多地是二級市場投資者非理性的應激反應。損失厭惡的人性加之多數股票散民、甚至一些專業投資機構對於“虧損”的敏感，註定了拼多多股價在刀尖跳舞的長期可能。拼多多掌舵人黃崢在財報發佈的晚間電話裡提到，“拼多多的投資是提升用戶的參與度及回報用戶，鞏固用戶的長期使用習慣”。背後的意思不言自明，所以優惠券會繼續，“百億補貼”會繼續，相對應的自然是虧損會繼續，希望廣大投資者可以堅定心神，共同構建起拼多多的網絡效應，一起發財。
當然，美好前景不是創始人喊幾句口號就能召喚的，拼多多未來的看漲因素主要是這三個：規模龐大的用戶基數、精心呵護的價格形象和高速成長的貨幣化率（見下圖）。能否在未來保持穩定的營收，很大程度上取決於大規模跑馬圈地之後的拼多多，能否構建出一個比肩阿里的高價值流量生態。
顛覆的前路總會是鮮花與荊棘並存的，未來有美好的希冀，也有可感的隱憂。攻堅五環內市場已然壓力巨大，而拼多多的腹地同時也在遭受著行業老大哥們的偷襲。淘寶特價版和京喜 App 們的圍城，使得拼多多頗有些當年拿破崙獨擋反法聯盟的悲壯。而老大哥微信的頻頻變臉，同樣也是生死迷局裡的重要變數。無論外界環境對於拼多多的Q3表現有多少種看法，這都是拼多多的一個全新起點——屠龍勇士最後是否會變成惡龍我們不知道，但至少勇士還在屠龍的時候，總歸值得我們更多的支持與祝願。
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