東興證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
天奧電子(002935)
公司是空天信息網絡授時產品龍頭。天奧電子的時頻產品可分為：頻率類產品如原子鐘、晶振、頻率組件及設備，時間類產品如時間同步板卡模塊、同步設備等，其核心是原子鐘和高穩晶振，這也是國產替代的主要部分。公司80%以上利潤源自軍品，下游包括星載、機載、彈載、車載、地面、艦載等應用場景。公司是國內唯一可量產原子鐘的廠家，綜合毛利率達32%，近6年營收CAGR為14%，淨利潤CAGR為10%，也是華為基站授時模塊的重要供應商。北斗產品包括北斗衛星手錶、北斗應急預警通信終端及系統等。
時頻產品在“空間”和“地面”廣泛使用。在航天領域，對時間基準要求高的導航衛星需裝載原子鐘，其它衛星使用高端晶體振動器，單星2-3個晶振。同時，衛星地面測控系統也要使用大量的高精度時頻產品。原子鐘單價1.38萬元，晶振單價900元。同時，公司的CPT原子鐘（芯片級原子鐘）是目前唯一可實現小型化、微型化的原子鐘，體積小，功耗低，成本低，可通過電池供電長期工作。芯片原子鐘可廣泛應用於物聯網、5G通信、智慧城市、大數據等領域，未來有望成為常用的普通電子消費品。隨著後續募投新增產能落地，公司的芯片原子鐘、銫鐘等將批量生產。晶振方面，公司擁有兩條軍標生產線，主要生產中高端恆溫、溫補晶振等，毛利率60%以上。預計公司2020年新建產能釋放可期，軍品方面也將在單兵裝備上實現國產化替代。
5G基站直接拉動時頻設備增量達175億元。5G基站對傳輸速度要求很高，每平方公里支持百萬終端數的連接是4G的10倍。假設每100個基站需要1箇中心基站提供時間同步服務，每個中心基站需要1臺時間同步設備，則500萬個5G大基站需要約5萬臺時間同步設備。同時假設中心基站還需要2臺頻率選擇與分配設備，則需要頻率10萬臺頻率組件及設備；同時每個中心基站在配備1臺銣原子鐘。按照時間同步設備單價20萬元、頻率組件及設備單價1.2萬元、原子鐘單價1萬元計算，整個5G基站拉動的時頻市場空間在175億元左右。公司作為華為原子鐘及頻率組件設備、Branch合路器等高端產品供應商，市場空間較大。公司還開展了針對5G基站的MIMO天線技術研發，未來5G相關產品線將進一步拓展。另外，為了實現自動化、智能化，任何涉及各子系統協同工作的應用場景都需要時間同步，電力、軌交、金融等市場容量約為100億左右。自動駕駛、遠程醫療等極低時延場景對時間同步精度的要求更高。在5G普及後，預計智能汽車相關的車聯網系統對芯片原子鐘的需求也將大大提升。
大股東電科10所優質資產有待證券化。公司大股東電科10所聚焦航天測運控和衛星載荷研製，在衛星地面終端站和航天測運控領域處於第一陣營，微波通信技術先進。同時在航空通信數據鏈、敵我識別等領域也是第一方陣。電科集團以10所為基礎成立了中電天奧子集團，銷售了多套商業衛星測運控設備，同時大力發展商業衛星數據接收與應用業務，下屬公司還包括天奧信息、天奧測控、天奧軟件工程等。在2019年12月20日發射的“玉衡”、“順天”低軌空間雙子星上，搭載了中電天奧研製的NS-1雙星微波通信載荷，包括星載收發信機、星載相控陣天線等。這標誌中電天奧具備了商業互聯網低成本衛星平臺研發相關相控陣天線的能力。中電天奧2019年實現利潤約8億元左右，是上市公司的8倍。考慮到電科集團資產證券化率僅有30%左右，天奧電子未來的資產整合潛力值得關注。
盈利預測：不考慮資產注入，我們預測公司2019-2021年上市公司歸母淨利潤分別為1.10億元、1.34億元和1.68億元，EPS分別為0.69元、0.84元和1.05元，對應2月28日收盤PE分別為46X、38X和30X。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。
風險提示：公司芯片級原子鐘產業化進度不及預期，5G基站建設不及預期。
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