作為中央政治局會議定調“六穩”後的第一個金融數據，8月份顯的格外重要。
它一方面代表了“寬信用擴基建”政策的落地實施情況，對未來經濟的走向有著一葉知秋的指示意義；另一方面，它是表現如今金融機構對資產配置偏好和實體對未來經濟預期的一個窗口。
從總量來看，信貸1.28萬億低於市場的預期，社融1.52萬億高於市場預期，投資者在慣性思維下，過度低估了表外非標融資的修復情況和債券融資的支持，也過度高估了銀行對政策的執行力度。
1、表內居民部門搭臺唱戲，企業部門在矛盾中尋求平衡
從分項來看，表內的信貸數據，居民部門仍舊佔據了半壁江山。
此前一直被市場所看扁的居民短貸仍有2000億以上的增量，這與現在透過拼多多崛起和榨菜暢銷所得到的消費降級一說、社會零售消費總額增速大滑坡兩種現象並存，看似奇怪，實質卻反應了現在居民消費正在槓桿化。
這背後有金融機構的主動推動：
傳統的信貸大戶企業部門現在正處於“資產荒”的狀態中。房企和城投受調控監管（隱性債務制約、23號文、房企貸款需滿足“432”要求）影響，從表內獲取信貸支持的能力下滑；
製造業優質的龍頭企業在過去兩年，盈利能力得到了極好的修復，現金流充足，反而是正處於去化債務、降槓桿的週期中。三一重工、寶鋼股份等龍頭企業的財務費用在今年融資利率上漲的情況下反而出現了下降便是一個例證。
中小企業承擔衝擊與風險的能力不足，規模小，一直都不是銀行放貸的重點。不過，如今政府又在積極推動小微企業融資，政策的指導與方向需要遵守。
在現實的風險和政策推動的矛盾中，銀行再一次選擇了期限短、風險相對低的票據融資來做平衡。所以，我們能看到表內的票據貼現在6月份後，再次迎來了4000多億的增量。
與企業部門的糾結相比，居民部門的信貸環境顯然是要好不少的。
首先是居民消費貸額度普遍偏小，對於利率的敏感性遠不如大額貸款的企業，可收取較高的利率。
比如一個期限12月、本金1000元、每月利息30元的消費貸和期限同為12月、本金1千萬、每月利息300000元的企業貸款，後者給人的衝擊是要大的多的。
其次，居民短期貸款具有分散性，風險低，不良率尚且可控，畢竟在國內我們聽說過企業破產，但沒聽過個人破產。
最後，居民短貸可較為方便的用於做資產證券化的底層資產，市場認可度較好，銀行可以在配置後儘可能地加快週轉。
所以，何樂而不為呢？
居民這一端，隨著80-90年代的崛起，消費觀念更新，對於信用卡和貸款消費的接受度要明顯提高，加之移動支付與信用消費的綁定，年輕人可以非常容易地實現槓桿消費。
居民的長貸，韌性依然十足，與房地產今年銷售的好轉有密切的關係。
一方面，房企在融資壓力加大和預期調控趨嚴、棚改紅利收緊的情況下，在加大營銷力度，加快推盤；
另一方面居民需求由於一二級價差和依舊存在多地的高比例貨幣化安置作用下，對持續升高的按揭貸款利率鈍化，依然保有較高的需求。（詳細請見《地產韌性到幾時？》）
2、非標修復和債券融資開始輔助支撐社融
1.52萬億的社融中，1.3萬億的信貸仍是中流砥柱，但與社融當月增量的比值已經從100%以上的高位下降到了86%的水平。這印證了我們文章開篇對於社融貸款化傾向改善的判斷。
具體來看，表外非標項（委託貸款+信託貸款+未貼現承兌匯票）雖然總體來看，仍是-2600多億，但相較5-7月份-4200億、-6900億與-4800億，有了明顯的好轉。
其中委託貸款受委貸新規的束縛，收縮的趨勢不見停止，未貼現承兌匯票-700多億，較7月-2700億的收縮幅度有明顯的收窄，但是否是由於監管整改到位，不規範票據減少引起所致，還有待進一步觀察。
信託貸款從-1200億的負值縮窄至-688億，有明顯的改善。據我們調研所得信息來看，由於收益率較高，政府也釋放出了穩基建的暖意，較多信託公司增加了基礎設施類信託貸款的發放，部分房地產信託受到窗口指導，增速有所放緩。
從政策層面來看，信託貸款未來有望繼續修復，併成為帶動非標融資好轉的主力。
一來是因為銀保監會關於信託的資管新規配套細則有所鬆動，尤其是關於符合監管要求的信託通道業務（比如擔當放款通道）被豁免有效提振了信託的非標業務。
同時由於委貸監管未鬆動，資管機構藉助銀行放款被禁止，信託成為了唯一的合意渠道，信託有望搶奪原本屬於銀行委貸的業務，未來可能會呈現委貸持續萎靡、信託開始增長的格局。
二來是據我們瞭解，部分機構的信託計劃份額可以用於質押融資，這在一定程度上改善了資管非標業務必須是期限匹配造成的資金募集難的問題。
債券融資8月份高增了3300多億，是導致社融超預期的另一主要推手。
但是，在債券融資總量恢復的背後，嫌貧愛富的結構性融資問題依然存在。
以企業債+公司債+中票+短融+剔除銀監ABS後的資產證券化融資作為信用債的口徑來看，企業淨融資2600億，但主體評級為AA+以下的企業淨融資額是-635億。
這說明4月以來，央行貨幣政策的鬆動雖然改善了整體的融資情況，但債務風險最大、最需要寬信用的低評級企業並沒有從中受益，寬貨幣向寬信用的傳導存在結構性的問題。
造成這種情況最為關鍵的問題可能還是低評級債券投資主體的缺失。
在資管新規要求破除剛兌後，預期收益型產品逐漸開始退潮，銀行資管較多轉向類貨幣化產品，而這種產品主要以高等級具備流動性的信用債為投資對象，所以低評級債的配置盤依然缺乏。
綜合以上，我們認為在年內來看，社融已經基本確定觸底企穩，在政策的引導下，總量上不存在太大的問題，對經濟增長動能的放緩有一定的改善。
但從銀行信貸對企業部門的放款以票據來充規模和債券融資仍然是高評級主體的天下來看，金融機構的風險偏好並沒有出現明顯的改善，信用風險仍需密切關注。
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