我們預計上市銀行盈利增長穩定，投資者對於PPOP增速的要求有望降低
我們預計2020年上市銀行淨利潤同比增長6.8％，同比大體保持穩定，其中，由於2018年淨息差低基數效應的削弱，預計2020年PPOP同比增長8.2％，增速放緩1.6ppt。相較2019年，投資者對於2020年PPOP增速的要求可能降低，但淨利潤增速要求依然維持。另外，目前投資者依然擔憂淨息差收窄趨勢，在此我們重申，目前估值提升的核心邏輯在於資產負債表修復，而非淨息差擴張。
貸款基準利率切換的再討論。部分投資者錯估債務人議價能力而獲得悲觀結論，即貸款基準利率切換為LPR前後同筆貸款定價大幅降低，而我們認為切換本身是中性事件，不會對同筆貸款定價產生大幅影響。在2020年切換之後，LPR下調與之前降息效果類似，但相比以往，LPR下調的前置條件為銀行負債成本下降，目前主要是同業負債項，因此淨息差收窄幅度相比此前基準利率下調時較小。
目前中資銀行正處於一輪結構性不良出清週期，優質公司業績增長有望持續，部分銀行業績可能受信用成本拖累
結構性不良出清週期主要表現為以下幾個特點：1）公司風險向大中型企業遷徙，2）區域不良壓力差異化，3）信用卡代表的零售貸款風險差異化，4）不良資產處置能力差異化，5）問題機構下沉化。未來2-3年，上市銀行貸款分類更加審慎，問題銀行逐步出清，以上為中長期中資銀行股重估提供契機。
圖表: 考慮債轉股調整之後的上市銀行淨不良生成率攀升，債轉股為問題資產表外處置的一種方式；另外，債券違約率自2015年後迅速攀升，亦印證了公司貸款向大中型企業遷徙的特徵
資料來源：萬得資訊，公司公告，中金公司研究部
圖表: 1H19 年化PPOP/逾期類貸款
資料來源：萬得資訊，公司公告，中金公司研究部
目前中資銀行估值/倉位處於歷史低位，經濟企穩預期有望推動估值修復
我們認為目前中資銀行估值處於歷史低位，估值繼續下調的幅度和概率有限，主要基於：1）目前估值處於過去5年均值下方1x標準差位置；2）A/H估值潛在不良率高於問題銀行不良率，略低於1999年悲觀時期的估算數值；3）四大行股息率與十年期國債收益率拉大，尤其是H股，目前處於歷史極值狀態；4）國常會降低了大行普惠小微的增速和成本要求，行政因素邊際在改善；5）業績和估值分化有望持續，優質銀行估值中樞有望保持甚至拉大。
風險
資產質量表現不及預期，大戶風險集中時點暴露。
本文摘自：2019年12月31日已經發布的《2020年如何選股？》
張帥帥 SAC 執業證書編號：S0080516060001 SFC CE Ref：BHQ055
王瑤平 SAC 執業證書編號：S0080517120002 SFC CE Ref：ALE841
嚴佳卉 SAC 執業證書編號：S0080518110004 SFC CE Ref：BNF177
本文源自中金點睛
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