第一財經嘉賓 吳俊琛：
新基建
兼顧穩增長和經濟轉型，這個方向是政策發力點！
基建
萬事俱備只欠復工，各大細分都在蠢蠢欲動！
-—新基建—-
投資、消費、出口是需求端三駕馬車。在出口和消費存在約束時，投資就必須頂上。固定資產主要包括房地產投資（佔比25%左右）、製造業投資（佔比30%左右）、基建投資（佔比25%左右），其中房地產投資已度過黃金時段；製造業投資是派生變量，一般是順週期；基建投資就仍比較關鍵。對於基建投資來說，除了合意的速度，更需要合意的結構，“新基建”是未來一個重要的政策方向。
何為新基建？
（一）“狹義新基建”。
它指的是以科技創新、產業升級為核心領域的配套基礎設施建設，這也是通常提到“新基建”大家所能聯想到的幾大領域。從政策文件、專項債細分項目、發改委批覆情況等方面梳理，狹義“新基建”具體行業大致有以下幾類：
①5G及相關電子信息領域配套設施（如物聯網/車聯網、人工智能如AI醫療等、大數據中心、雲計算等）、②傳統基礎設施的信息智能改造領域（如智慧城市、智慧交通、智慧園區、智慧農業、智慧警務、智慧消防等）、③新能源新材料及其應用領域配套設施（如光伏、生物質能、清潔供熱、垃圾發電、高端製造）、④無人化配套設施（如無人機、無人配送物流系統、無人化防疫系統）、⑤衛星太空基建等以及這些領域對應的園區項目，以及⑥醫藥園區、⑦軍民融合產業園等科技行業專有園區。
（二）“廣義新基建”。它包括了“狹義新基建”以及存量規模相對大部分傳統基建行業較小，未來增量空間較大的領域，也就是所謂的“補短板”領域，通常為某傳統基建領域的新興細分子行業，主要有：
①交通運輸短板領域（軌道交通、冷鏈物流等）、②能源行業短板領域（核電、特高壓、充電樁、加氫站、鋰電創新、工業供汽等）、③環保基建（汙水處理、垃圾處理等）、④市政建設短板領域（停車場等）、⑤民生基建（公共衛生、教育、養老、醫養結合等），以及⑥特色小鎮、⑦文旅配套設施、⑧現代農業園區、⑨舊改、⑩新舊動能轉換園區等。
通過專項債測算新基建在整個基建投資中的佔比
從2020年已發行專項債項目來看，“狹義新基建”（包含電子信息互聯網大數據/新材料/新能源/生物醫藥產業園及配套基礎設施建設項目、冷鏈物流等）所佔比重自2019年全年的0.6%（129億元），顯著提升至1月的3.9%（282億元）與2月的14.8%（347億元），開年以來新基建比重的上升趨勢較為明顯。其中，在去年會議重點提及的幾大領域都有明顯的增長，如冷鏈物流項目在專項債投向中實現了從無到有的變化，軌交項目規模增長約59%，停車場項目規模增長約5倍，配電網項目規模增長約10.8倍等。
從專項債項目來看，2020年專項債投向中從無到有的新基建項目主要有物流冷鏈、垃圾發電、新舊動能轉換園區、新動能產業園、新能源汽車產業園等，佔比有所提高的新基建項目主要有電子信息科技/大數據/先進裝備製造產業園區/新能源/新材料/現代農業/軍民融合產業園、環保能源（發電）相關、特色小鎮、生物醫藥配套基礎設施、醫養結合配套基礎設施、文旅產業配套基礎設施、智慧城市/交通/停車場等。此外，包括軌道交通、汙水處理、垃圾處理、停車場等廣義新基建領域均有明顯增長。
經測算，1~2月專項債中廣義新基建佔基建比重約為15%[1]。對於此數據，我們通過財政部PPP管理庫交叉驗證，同口徑佔比結果與專項債結果基本吻合，約為13%
就全年來說，這一比重的適度上行概率要大於下行概率
第一，根據各省近期發佈的年度重大項目投資計劃表來看，大部分地區計劃開工項目中新基建所佔比重基本高於15%，如河北省這一比例約為20%。考慮到重大項目與所有項目存在一定樣本偏差，地區整體的新基建佔比或將略低於重大項目所佔比重，但仍有可能高於15%。
第二，新基建項目財政資金參與度或將低於傳統基金項目，因此通過專項債投資、PPP項目拆分得到的佔比或較實際值偏低。
第三，如果財政空間擴張，政策端或將順勢進一步提高財政資金對新基建的投資力度，進而提高新基建在基建總體中的所佔比重。
狹義與廣義“新基建”除分佈在傳統的基建三大行業外，其自身與上下游還廣泛涉及了製造業（如高端設備製造）、信息軟件技術服務業（如電子信息產業園）、教育、衛生和社會工作（如高校、醫院、養老院建設和醫養結合項目）、文化體育娛樂業（如文旅產業配套設施、市民娛樂場所建設）和科學研究和技術服務業等。可見，“新基建”作為2020年的重點工作方向，除優化基建投資結構外，更重要的是通過上下游聯動效應，進一步帶動新興製造業和服務業蓬勃發展。這意味著新基建佔比的提升，不僅能夠支撐基建投資穩定增長，亦對製造業投資存在積極意義。
整體來看，新基建的提升對於優化基建投資結構、打開基建存量空間的意義重大，是年內基建的重要投資方向。但需要注意的是，縱使“新基建”佔比顯著上升至15%以上，傳統基建規模仍佔大頭，也依然主導著基建投資的增速變化，依然肩負著穩增長的重要使命。因此，把握新基建投資方向，穩定傳統基建增長速度是當下不容忽視的重要議題。
選自廣發證券《廣義“新基建”佔基建比重多少？》
基建
萬事俱備只欠復工，各大細分都在蠢蠢欲動！
疫情集中在一季度，受損最大的是消費，相對應的，投資和部分消費傾向於後移；另一方面，政府財政貨幣和房地產政策也會推動引導這種後移。疫情以來數次會議已經表明，決策層對於完成今年的經濟社會目標非常堅決。
對沖新冠疫情對消費的衝擊，2020年基建和房地產投資增速至少要達到7%以上。2003年非典疫情，重創當年5月社零，單月增速衝擊為5個百分點。針對此次新冠疫情，如果我們也假設疫情對2020年2月社零增速衝擊為5個百分點，為了對沖消費的負貢獻，我們測算得到2020年全年固定資產投資增速至少需要5.9%。鑑於製造業投資增速一直疲弱，房地產投資增速持續下滑態勢難以改變，我們假設2020年製造業投資增速維持在3.1%增速不變，房地產投資增速為7%，則需要全年基建投資增速達到7.2%，這相當於2019年基建增速約提升4個百分點。
根據近期貨幣當局表態，近期就可能下調定向降準；隨後存款利率和MLF也可能進一步下調。3月美聯儲降息50bp的概率大幅提升，這為我國貨幣政策帶來更多靈活性。財政政策方面，根據會議要求，一是可能專項債規模；二是將提高政策性銀行信貸能力等廣義財政積極程度；三是有針對性地加大推受疫情影響的支持投入。
房地產調控邊際上放鬆可期。如果緊和松是調控程度的兩個極端，那麼目前指針應該正在擺向中間值，即保平穩，但不刺激。一是因為政府房地產調控邏輯，從全國一盤棋，到一二線和三四線差異化，到目前的因城施策，到主要防止各個城市房價過快上漲。因為每個城市經濟情況不同，人口流入流出規模不同，房價上行和下跌壓力也不同。因此更加強調因城施策，其實就是照顧到不同城市的經濟發展需要，在房住不炒的大背景下，調控思路由緊轉變為穩，我們認為這也是2019年12月中央經濟工作會議提出的“穩房價、穩地價”的決策思路所在。
地產：
3月份開始，地產的基本面數據將有非常明顯的反彈，且會持續到2季度。隨著庫存的逐步累積、開發商的優惠促銷政策換來的銷售集中釋放，樓市在3季度將進行二次探底。覆盤2014年，上半年的機會來自於超預期的業績（銷售），2014年的板塊行情，啟動於貨幣政策後的第2個月，但只來自於業績，7月份後逐步形成的政策超預期才帶來估值的大幅度上行。
上半年地產投資、開工、銷售將繼續超預期，前2月數據下滑市場已經反應，二季度數據會大超預期。類比08年金融危機、14年銷售下行，地產投資分別為+20%和+10%，反而09年和15年投資增速大幅下行，20年地產投資依然無須擔心。同樣的，開工情況將和投資完全一致。全年總共2次大機會，第一次是上半年基本面的超預期，機會體現為3月份，第二次是下半年待基本面下行後的政策超預期。
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建築：
基建央企高增長但低估值低倉位：①2019年基建央企新籤增速19%(+13pct)，單季度6/15/17/32%，中國化學57%/中國中鐵28%/中國鐵建27%等均較快；②基建板塊2020/21年預測PE僅6.2/5.6倍，遠低滬深300的10/9倍；基建央企僅5.8/5.2倍，中國鐵建5.5倍/中國中鐵6倍均幾近10年新低；③2019Q4基金持倉九大基建央企比例僅0.81%；
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其中鋼結構增速最快：東南網架2019年業績增速57%(業績快報)/新籤增速51%，精工鋼構2019年業績預增109-131%/PE13倍，鴻路鋼構2019年業績增速30%(業績快報)/PE11倍。
相關標的：東南網架/精工鋼構/鴻路鋼構/富煌鋼構/杭蕭鋼構
建材：
水泥在所有大宗品裡面影響最優，主要是產能可控且產品不可庫存，若趕工，則水泥也是彈性最大，最先起來；從價格角度觀察，近期雖然有水泥價格下調，但仍大幅高於往年同期，按照目前的復工情況看，基本水泥企業在正常出貨量的2-3成，我們參考2018-2019年同期，也觀察到淡旺季之交，2019水泥價格亦於3月中旬左右先降後升；我們認為隨著下游需求的恢復，水泥價格彈性逐漸釋放。
對於水泥而言，疫情並不改核心推薦邏輯：礦山治理水泥供給再臨供給收縮，水泥是後工業化時代最好的週期品，向資源定價品的轉身。2019年12月初巢湖市政府推進巢湖風景區專項巡查，要求沿湖礦山禁止開採，皖維水泥、中材水泥、威力水泥等3家水泥企業停止生產（海螺的產線則不受影響）。照此邏輯，其實在東部發達地區，城市及景區密集，水泥廠之前位於景區紅線及城市近郊的礦山被禁用將是大勢所趨且迫在眉睫；並且由此將更進一步突出——水泥龍頭（如海螺）的礦山資源佈局優勢；
水泥當前實際上已經接近於特許經營，而需求端，當前華東、華南等核心經濟帶，長三角、珠三角為我國經濟最發達的地區，對於人口、資本的虹吸效應短期內並不會轉向，因而需求曲線或為足夠長的緩坡。而東部地區密集的城市帶，該地區水泥礦山資源的逐步收緊，將使得水泥向資源定價品的轉身，例如18年進博會及長江生態紅線的環保治理，19年的治超、巢湖景區的專項巡查，水泥將是後工業化時代最好的週期品；
相關標的：海螺水泥、華新水泥、上峰水泥、塔牌集團、冀東水泥
另外B端功能性建材的集中度快速提升，市場空間2020年將進一步加速擴容，該賽道最佳
相關標的：東方雨虹、三棵樹
交運：
過去一週百度遷徙數據顯示，勞動力輸出省份流量明顯加速，預計3月內基本到位。復工之後需求最確定的是基建，基建的需求只是平移不是消失，復工可能迅速轉入趕工。幹散貨港口將受益於基建復工。
相關標的：唐山港
鋼鐵：
鋼材供需雙弱格局延續，但邊際上出現積極變化。疫情對行業影響逐漸從對需求的大幅影響傳導到鋼廠生產端。鋼材下游需求短期有所恢復，但絕對水平仍處於相對低位，從邊際上看，整個建築用鋼的成交量這兩週已經觸底回升，需求的拐點已經見到。我們對需求的判斷是，整個地產和基建的開工大概率在3月初逐步回升，到3月中下旬需求會迎來比較大幅度的反彈。而由於目前整個社會庫存和鋼廠庫存出現了大幅度的累積，下游需求短期無明顯好轉，我們或逐漸看到更多鋼廠的停產檢修，產量可能會繼續下降。鋼企的減產雖然是被動的，但也會對庫存的累積有一定減緩作用。我們認為隨著需求的逐步恢復，以及短期鋼廠產量的持續下滑，庫存的壓力也會逐步出現好轉。
此次疫情結束之後，一方面是需求端未來2-3年的需求週期可能因為地產和基建發生變化，我們相對樂觀。同時中長期看產業格局向好，集中度提升，龍頭議價權提升，競爭格局優化。鋼鐵板塊目前處於低預期、低估值階段。同時，疫情結束後，集中的復工和趕工需求應該會比較集中的出現，鋼價大概率將觸底反彈。
相關標的：三鋼閩光、方大特鋼、華菱鋼鐵、新鋼股份、中信特鋼、永興材料、常寶股份、久立特材、武進不鏽、四方達等。
有色：
疫情對於生產的影響不大。首先是有色金屬行業在湖北的公司相對較小，其次是礦山開採主要在一些比較閉塞的區域，冶煉生產線對工人要求比較少，所以總體對生產端的影響短期來看不大。所以供給這塊的影響不大，核心看下游需求的開工。2、對庫存和價格的影響。首先是庫存目前處在一個歷史相對的低點，以往在Q4的累庫19年沒看到，反而是一些庫存的下降，短期受運輸和下游需求放緩的影響。短期1月初以來電解鋁庫存上升了40多萬噸，速度比預期快，也反應下游地產竣工需求並不好，但絕對數量還是比較合理的水平。2、股票看法：從供求關係和庫存角度來講，中期不悲觀，建議可以關注後期下游復工帶來什麼時候能夠起來。
相關標的：雲鋁股份、神火股份、紫金礦業、江西銅業
煤炭：
2月份PMI創新低至35.7，經濟底部已經開始顯現，疫情僅打亂宏觀節奏，後續政策逆週期調節力度的方向和思路不變，且有望進一步強化。對煤炭上市公司而言，一季度業績基本無影響，但估值面有三層催化：市場煤價強勢、逆週期調節政策發力、近期多家上市公司股東高管增持。當前板塊PB調整至0.9倍（焦煤板塊0.8倍）左右再創新低，但資產質量明顯優於往年，估值優勢將持續顯現。
相關標的：中國神華、露天煤業、陝西煤業、兗州煤業、中煤能源、盤江股份、淮北礦業、山煤國際、美錦能源
機械：
2月10日以來，各地政府除推動重點項目開復工，近日多地相繼發佈2020年重大項目投資清單，總投資逾11萬億，其中基建投資仍是主要部分，工程機械旺季需求僅是推遲但不會缺席。
龍頭公司三一、徐工、中聯均已經分步、有序復產，整體產能恢復到60-80%區間，供給的減少可通過加班彌補，目前下游開工較低，預計需求釋放進度較往年推遲3-4周，造成20年工程機械銷售淡旺季錯配局面，2月銷售會受到較大影響，隨著下游開工緩慢恢復，3月將逐漸恢復正常，但考慮到往年3、4月是旺季，預計3月仍將負增長，4月爆發。
相關標的：三一、徐工、中聯
選自國泰君安《復工為號，週期進攻》
吳俊琛 執業證書編號：A0150618080002
好人好股明星講師 第一財經《公司與行業》和《財經風味》欄目重要嘉賓。 2017年2月28日至2019年3月8日第一財經旗下“有看投”個人錦囊總收益高達144.72%。 十年新經濟研究，F10功能發起人和參與者之一，5年10萬份研報的閱讀量級，對因基本面變化而形成的投資機會總結出一套獨到的分析系統和應用方法，通過三大邏輯前瞻性的把握熱點和主題性投資機會。
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