本報記者 李萌
老闆電器（002508） 於2010 年上市，實控人任建華直接及間接持股 51.37%。2010~2017年，公司營業收入複合增速 28.67%，淨利潤複合增速 43.37%，ROE 常年保持在 20%以上，從上市至2018年年初股價上漲 10 倍。但當其 2017 年業績增速不及預期時，遭遇了“戴維斯雙殺”，股價從最高點跌幅高達 65%，估值從 33 倍下殺至 15倍。隨著近期公司業績的回暖，截至12月20日公司股價已穩步回升至32.49元，今年漲幅為67.56%。
根據2019年三季報，公司前十大股東中，杭州金創投資和銀創投資分別是公司高管、代理商、技術骨幹等核心團隊持股的主體。另外，其股東名單中還有安信基金、香港中央結算有限公司、中央匯金等，公司受到眾多機構、港資和國家隊的青睞。 公司自上市以來經歷了兩輪較完整的發展週期：2011~2013 年，地產銷售面積增速分別為 4.9%、1.8%、17.3%，竣工增速分別為 13.3%、7.3%、2%；2014~2017 年，地產銷售增速分別為-7.6%、6.5%、22.5%，竣工增速則分別為 5.9%、-6.9%、4.4%，據此可大致將 2012 年前後和 2014~2015 年看作兩輪週期的底部。期間，行業內主要廚電上市公司在兩輪週期中收入利潤均表現出較明顯的波動，而老闆電器在此期間增長穩健：2012 年行業主要廚電品類銷售額負增長，而公司實現收入和利潤實現同比增長 28%、43%；2015 年行業規模同比增長 10%，同年公司收入和利潤增速為 27%、45%，遠超行業平均水平。整個 2010~2017 年期間，公司各年份收入增速均在 20%以上，年均複合增速達到29%；各年份淨利潤增速穩定維持在 40%以上，市場份額持續提高，表現出優異的抗週期性。
但自 2017 年起，各地房產政策陸續出臺抑制，至 2018 年處於後周期的廚電產業發展受到波及。2018 年老闆電器營收 74.2 億元，增速落至 5.8%， 2019 年公司前三季度營收為 56.3 億元，增速 4.3%。單從第三季度分析，公司營業收入 20.98 億元，同比增長 10.56%，歸母淨利潤 4.15 億元，同比增長 18.20%，營業收入和淨利潤自2018年一季度後首次實現雙位數增長，較上半年明顯回升。 公司自 2012 年開始實行多品牌發展戰略，以“老闆”品牌為核心，向上引進外國奢侈品牌“帝澤”發力超高端地產精裝修渠道，向下通過“名氣”品牌爭取中低端市場；2018 年，公司與金帝電器達成合作，通過收購佈局集成灶新品類。自此公司已形成老闆+名氣+帝澤+金帝多品牌矩陣，針對不同細分市場和不同品類拓寬業務。
老闆電器收入結構以線下 KA 等渠道為主，電商和工程渠道佔比快速提升。公司自2015年左右就開始發力工程渠道，領先同行3年左右，今年到達回報期。具體分渠道看，工程渠道表現突出，前三季度公司工程渠道收入增速超100%，估算三季度工程渠道收入同比接近150%，預計零售渠道三季度同樣存在邊際改善。
工程渠道格局更加集中，老闆電器市場份額仍有提升空間。工程渠道的收入在公司總收入佔比在三季度末為18.5%，到2019年末預計為19%。從在手訂單來看，該渠道明年預計同比仍有40%-50%增長，按照上述收入佔比，不考慮其他板塊下，將帶動明年公司整體收入增速達到8%以上。工程渠道特徵是地產商傾向與高端品牌合作，賺取零售和工程的差價，因此該渠道中高端品牌老闆、方太的市佔率在35%%和30%左右，其他品牌略低。 此外，老闆電器保持高水平研發投入，持續加大對烤箱、蒸箱、洗碗機等新品類的開發推廣力度。2019年上半年，公司嵌入式蒸箱市佔率達到 31.67%，居行業第二；嵌入式洗碗機市佔率 8%，居行業前三。公司主導蒸烤一體機、電烤箱、電蒸箱、洗碗機等多項行業標準制定，在新品類領域依然保持行業領先地位。
綜合而言，老闆電器品牌高端，在中國廚電行業競爭力強，一直處於領先地位，在工程渠道中受歡迎且市佔率領先，受惠於此次三季度開始的商品房住宅竣工數據回暖，三季度在工程渠道收入放量下，公司收入和淨利潤增速恢復到雙位數。另外公司洗碗機、蒸箱及集成灶新品類發力，依託現有渠道網絡及品牌力延續行業領先地位，未來增長空間較大且確定性較高。
伴隨行業回穩，市場整體良性盈利環境以及公司份額優化的確定性，公司有望迎來業績及估值雙增實現戴維斯雙擊。中信證券最新研報上調公司2019~2021年EPS預測至1.72、1.98、2.28元，對應PE為17、15、13倍，維持“買入”評級。
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