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今天給大家分析下之咱們之前分享的年報預告優質上市公司東山精密
公司致力於為智能互聯、互通的世界研發、製造技術領先的核心器件，為全球客戶提供全方位的智能互聯解決方案，業務涵蓋印刷電路板（PCB）、LED 電子器件和通信設備等領域，產品廣泛應用於消費電子、電信、工業、汽車、AI 等行業。公司經過內部改革 外部併購，逐步形成以 Mflex（終端天線 FPC）、Multek（硬板業務）、艾福（陶瓷介質濾波器）、小間距封裝為核心的四大主營業務構架。
一、公司歷史可以分為三大時期：內生增長期、併購整合期、5G 機遇期：
內生增長期：
東山精密成立於 1998 年，由東山鈑金整體變更設立，主要產品包括精密鈑金件和精密鑄造件業務，通訊客戶基礎紮實；公司 2010 年 4 月，公司在深交所上市，2011 年涉足 LED 封裝業務，2014 年佈局 LCM 及 TP 業務和 LED 及顯示業務，打造多元精密製造平臺；
外延併購期：
2016 年 7 月，公司以 6.1 億美金完成對全球第 5 大專業 FPC 廠商 Mflex 的 100%股權收購，同時引入原珠海紫翔管理團隊，成為大陸 FPC 龍頭廠商，且為當前 A 客戶唯一內資 FPC 供應商；2017 年 9 月，公司以 1.715 億元收購艾福電子 70%股權，佈局陶瓷介質濾波器等卡位 5G 賽道；2018 年 3 月，公司以 2.9 億美元現金方式收購 FLEX（偉創力）下屬 PCB 製造業務相關主體，合稱為 Multek（超毅），拓展自身 PCB 業務。
二、5G 產業佈局全面開花，有望推動上市公司進入加速發展期：
在過去兩年消費電子週期向下疊加金融去槓桿的背景下，公司核心業務實現了逆勢高增長，通過剝離非核心業務和不良資產減值，公司擺脫了歷史包袱，得以充分聚焦線路板和濾波器的 5G 核心產業佈局，經營性現金流的大幅改善重塑了資產負債表，確保了其在 5G 大潮中的資產開支能力，上市公司業績有望進入加速釋放期。
三、FPC 業務奠定全球產業龍頭地位，內生經營質量提升奠定韌性成長基石：
FPC 作為消費電子內部精密連接件，其在生產過程中多需經過表面貼裝工序（SMT）附上 IC、電容電感等元器件，實際為“高價值量小模組”；經測算蘋果 FPC 市場空間約 110 億美金，iPhone 類產品約 80 億美金，非 iPhone 類產品約 30 億美金。Mflex 作為 A 客戶唯一內資 FPC 供應商，2017 年在大客戶 FPC 總採購份額中佔比僅 9%左右，未來有望深度受益消費電子產業鏈模組化及配套轉移趨勢，實現份額及附加值的雙升。
Mflex 管理層依託自身技術優勢前瞻佈局 MPI 產品，聚焦大客戶手機以及其他創新硬件（Airpods、Pad、Watch 等）業務，拿下 3D 攝像頭/MPI LCP 天線等諸多核心大價值量軟板料號，在大客戶 FPC 供應鏈洗牌格局中奠定主力地位；Mflex 自 17 年整合爬坡及 18 年新一輪資本開支後，行業地位大幅提升，產業卡位精準，內生經營質量的穩健提升為由智能機向新能源汽車/可穿戴等新方向的電子產業新趨勢升級奠定基石，未來有望與鵬鼎形成“二龍戲珠”的產業格局。
三、PCB 業務整合初現成效，5G 時代高端線路板龍頭業績潛力有望逐步釋放。
公司於 2016 年收購 Mflex 進軍 PCB 行業，2018年收購 Multek 補齊硬板短板，歷經三年發展，2017~2019 年間線路板業務營收從 64 億元增長至約 116 億元，在公司總營收所佔比重由 42%增長至 62%，已然成為公司核心業務。
Multek 作為技術和客戶儲備全球一流的 PCB 大廠，其在 5G 通信/新一代服務器/5G 終端 ELIC HDI 均有豐富的產能和客戶儲備，2020 年有望上演三重奏。自 2018 年底被東山精密收購以來，Multek 進行了內部管理優化/產能調整/客戶結構調整諸多改革措施，確定了“聚焦大客戶”的戰略發展方向，隨著的緩和 5G 浪潮的演進，公司天時地利人和俱備，其業績潛力有望逐步釋放。
四、5G 驅動基站濾波器爆發，卡位介質濾波器優享建設週期紅利：
5G 需要普及 Massive MIMO 技術，這不僅為天線行業帶來巨大增量市場，也將為基站和濾波器帶來快速增長的行業機會。預計 2020 年 MIMO 648 將成為標準配置，即基站端採用 64 根天線，移動終端採用 8 根天線的配置模式，甚至未來 5G MIMO 使用天線數將達到128 甚至 256 個。目前市場多數手機僅僅支持 MIMO 22 技術，若採用 MIMO 648 技術，基站天線的配置數量需要增長 31 倍，手機天線數量需要增長 3 倍。
公司作為介質濾波器龍頭卡位優勢凸顯，自 18 年 12 月份以來艾福開始批量供應華為、愛立信等大客戶，受益材料壁壘優勢，利潤率顯著高於傳統濾波器；目前公司2.6G/3.5G 介質濾波產能有序擴充，有望充分受益 5G 基站建設加速週期，最大程度分食產業紅利；考慮介質濾波器供應商稀缺性以及未來有望匹配自身Multek 通訊板業務集中供貨，我們對公司濾波器業務在產業鏈競爭格局中的地位演變持樂觀預期。
盈利預測
公司在 5G 設備/5G 終端皆有深入前瞻佈局，作為國內領先的線路板廠商和 5G 龍頭，我們堅定看好公司在 5G 浪潮中的產業戰略佈局。因資產減值影響，我們下調公司 19 年歸母淨利潤預測至 7.21（原預測值 11.05 億元），20/21年維持原預測值 17.33/23.36 億元，對應 19/20/21 年 PE 估值為 63.4/26.4/19.6 倍。考慮到公司在 5G 設備/5G 終端的佈局落地加速和經營質量的持續改善，2020 年是電子板塊的 5G 換機潮大年，電子產業新一輪成長週期開啟，東山精密多項核心業務均顯著受益於 5G 產業趨勢，行業龍頭地位凸顯，在板塊整體估值大幅提高的背景下，公司作為行業龍頭有望獲得估值溢價，我們給予公司 2020 年 35 倍 PE，上調目標價至 37.76 元。
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