智通財經APP獲悉，彭 博近日發佈正榮地產(06158)債券點評報告，稱正榮的信用狀況受到銷售增長及財務控制的支持，考慮到其戰略性的土地儲備佈局，未來強勁的銷售勢頭會支持公司的現金流。此外，正榮利用多元化的融資渠道以及控制債務擴張，進一步改善債務結構。由於現金對短債覆蓋比率持續改善以及持續強勁的銷售勢頭，正榮的流動性風險將保持在較低水平。以下為媒體債券點評報告原文：
1.正榮土儲崛起，財務可控
正榮債券將在持續優化的財務狀況和債務結構得到支持。考慮到其戰略性的土地儲備佈局，未來強勁的銷售勢頭會支持公司的現金流。鑑於公司專注於二線城市，每平方米土地成本會高些。
2.調整債務結構，延長整體債務年限
在調整債務結構和延長債務年限後，正榮2019年下半年的現金對短債比有所改善。公司擴大其境外融資份額，以取代較為昂貴的借款，例如境內信託貸款。另外公司還通過配股等方式控制槓桿。在目前的競爭格局中，公司可能會面臨土地成本上漲的挑戰，但由於公司專注於二線城市，現金流應能保持穩定。正榮聚焦二線城市是個不錯的策略，而在個別低線城市的佈局也將從戶籍政策放寬中受益。
正榮的信用狀況受到銷售增長及財務控制的支持。隨著合同銷售的強勁增長，正榮的信用狀況得以改善。公司淨債務可控，2019年7月完成的股票配售也降低了淨負債率和提高了流動性。
3.於長三角和海峽西岸擁有優勢的開發商
正榮在長三角和海峽西岸的一、二線城市中擁有較強優勢。另外，正榮在中國中部，西部，環渤海和珠三角也有業務佈局。公司於2019新獲取土地的成本佔全年合約銷售約四分之一。正榮在2019年的合約銷售總額為人民幣1307億元，完成了全年目標。假如售價不變，而土地成本持續上升，則公司的EBITDA利潤率或已見頂。公司租金收入保持穩定在僅佔收入的不到1%。公司目前仍在追求物業開發的業務增長，因此投資性物業的投資將較有限。
4.專注於二線城市的多元化土地儲備
正榮在2019年收購約38塊新地塊，建築面積約450萬平方米，土地金額約310億，權益土地金額約250億。這些土地大多位於二線城市，例如南京、合肥、武漢、西安、成都、重慶、天津、福州和南昌。 2019年的土地儲備為2600萬平方米，其中超過70%位於一、二線城市，足夠公司未來2.5年的銷售。鑑於二線城市的土地增加，新購土地每平方米成本6450元。公司整體平均土地成本為每平方米人民幣4700元，相對合約銷售價格每平方米15500元，我們認為是相對合理的。位於長三角和海峽西岸的土儲佔總土儲的三分之二。而近期放鬆的戶口政策也會支持公司在三線城市的業務發展。
5.強勁銷售及股份配售支持正面評級
正榮強勁的合約銷售和配股都支持了其更正面評級趨勢。因其穩定增長的合約銷售及可控的債務，標普在去年4月把公司的展望上調至了“正面”。此外，正榮大大減少了對信託貸款和短期債務的依賴。如果正榮的債務對EBITDA比率在2019年能降至5.5倍以下，我們預期標普將上調公司的評級。正榮在發行永續資本證券後陸續延長其債務年期。憑藉公司強勁的銷售和收入增長，償還債務、股票配售以及內部產生現金流量之後，穆迪及惠譽分別於2019年4月及9月上調了正榮的評級。在境內，正榮被中誠信予以AAA評級。
流動性方面，更好的現金對短期債務覆蓋比率，正榮流動性風險仍然較低。
由於現金對短債覆蓋比率持續改善以及持續強勁的銷售勢頭，正榮的流動性風險將保持在較低水平。公司於2019年下半年持續調整債務結構，進一步降低了再融資風險，並減少了對昂貴的境內融資的依賴。經過債務和股權融資後，公司短債中的美元債也在下降。
6.多元化融資改善債務結構
正榮利用多元化的融資渠道以及控制債務擴張，進一步改善債務結構。在2019年下半年，正榮通過發行境外優先票據及配股優化了債務結構，降低淨負債並延長了債務到期年限。同時，公司減少了對短期債務和信託貸款的依賴。現金對短債覆蓋比率提高至約1.7倍，信託貸款佔總債比例下降至約20%。
正榮在2019年下半年期間募集了約人民幣49億元的債務和港幣12億元的股本，以融資境內於2019年11月到期的7.5%永續債，及2020年1月到期的8.6%的2億美元債券。另外，正榮於2020年1季度發行了4.25年期的2.9億美元債券用於再融資。
7.提前贖回債券解決了主要融資需求
正榮有人民幣7億元8%點心債和4億美元10.5%美元債將於今年到期。另外，正榮已於2019年底提前贖回了原於2020年1月到期的2億美元8.6%債券。而公司的美元債額度在近期已用盡，目前正在申請7.5億美元債額度以應對今年6月到期的10.5%債券及2021年1月到期的12.5%債券。另外，公司還在籌備一筆2-3億美元的銀團貸款。
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