核心觀點
11月美國新增非農就業明顯好於預期，顯示就業仍有韌性，但超預期的背後有三個方面值得關注，預計實際上就業數據沒那麼樂觀。我們維持最早明年二季度迎來就業拐點的判斷，美聯儲明年仍可能繼續降息。
事項
美國11月非農就業人數新增26.6萬，預期18.3萬，前值12.8萬；失業率3.5%，預期3.6%，前值3.6%；小時工資同比增速3.1%，預期3.0%，前值3.0%。
正文
▌ 11月就業數據明顯好於預期，顯示就業仍有韌性。11月新增非農就業人數為26.6萬，超出市場預期18.3萬，且今年以來已有6個月就業數據上調（圖1），近三月平均新增非農就業20.5萬，也為年內次高水平。同時失業率3.5%，相比上月下行，再次觸及近50年低位。此外薪資增速小幅回升，也好於預期，勞動參與失業率仍處於13年以來的高位63.2%。歷史低位的失業率和較高的勞動參與率，充分反映了就業市場依然運行良好、韌性較強。
此次就業數據反映出來美國就業市場的韌性，但我們認為實際就業沒有那麼樂觀，需關注三個方面：
▌ 1）通用汽車罷工結束暫時給就業帶來正面貢獻。此次就業的大幅改善可能與上個月的通用汽車工人罷工有關，持續40天、人數達4.6萬人的通用汽車罷工在10月底已經基本結束，11月這些通用汽車員工恢復工作使得汽車及零部件行業就業人數增加了4.13萬人，暫時給非農新增就業帶來正面貢獻。
▌ 2）ADP數據顯示私營企業就業仍有壓力。比較非農和ADP（小非農）就業樣本可以發現，非農基於調查問卷，涵蓋近5000家企業，且包括政府就業；而ADP基於工資冊，涵蓋2000多家企業，但不包括政府就業。由於ADP的就業數字基於工資冊而非調查問卷，信息可信度相對較高，且小非農主要是私營部門的非農數據，不包括政府僱傭，更能反映企業的內生擴張需求。一般情況下，小非農的數據和大非農的數據相差不大，歷史上相關性高達0.9（圖2）。因此ADP就業可能反映了真實的私營企業就業情況，結合11月ADP新增就業6.7萬人大幅不及預期，就業情況可能並沒有那麼樂觀。
▌ 3）就業結構的問題。當前薪資增速雖然有小幅反彈，但仍然明顯放緩，這與失業率反映的充分就業景象是互相矛盾的，可能反映了就業的結構性問題。正如之前的報告指出，低薪行業積聚支撐就業以及職位空缺數較高，這種行業和供需的失衡可能會降低對未來就業增長的預期（詳見《美國2019年10月非農就業數據點評：就業結構比總量更值得關注》,2019-11-2）。
▌ 維持最早明年二季度迎來就業拐點。從首次申請失業金人數和僱傭率等領先指標來看（圖3），預計美國最早明年二季度迎來就業拐點（就業人數接近0，失業率趨勢反彈）。最新CME顯示，美聯儲12月份降息的概率為0，而隨著明年失業率迎來拐點，非農就業的調整，預計美聯儲明年仍可能繼續降息。
本文節選自中信證券研究部已於2019年12月7日發佈的報告《美國2019年11月非農就業數據點評：非農就業超預期的背後》，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見相關報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。
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