在地產圈，流傳著一句“聖言”：
千億才是硬道理，沒有規模就沒有發言權。
至於這句話從哪裡來？對不對？大家並不關心。反正大家都在往前衝，跟著衝就是了。
為了翻越這道“千億生存線”，各路房企使出渾身解數：
高週轉，加槓桿，做數據，買排行。
但還是有眾多房企在線下苦苦掙扎，藍光發展就是其中之一。
儘管藍光發展的銷售額還沒過千億，但它也不必沮喪，至少有一個指標早已邁過千億大關：負債總額。
也許，這也值得驕傲一下？
2019年三季報顯示,藍光發展前三季度實現營收278.81億元,同比增長95.27%;淨利潤25.9億元,同比增長約100.24%；歸母淨利潤25.35億元,同比增長107.83%。
同時，公司扣除預收賬款後的資產負債率為68.01%,較半年報下降0.19個百分點,較2018年底下降1.97個百分點;淨資產負債率102.7%,較半年度下降了6.72個百分點,較2018年底下降0.08個百分點，資產負債表持續優化。
近年來，藍光發展確實迅猛。公開資料顯示，自2015年借殼上市以來，藍光發展的銷售額從2015年183億，暴漲到2018年的855億，實現了3年近5倍的增長，年複合增長率高達67%。
令人稱奇的是，藍光發展在業績狂飆的同時，負債率卻異常平穩，2015年至2018年，資產負債率分別為80%，81%，80%，82%，幾乎沒變化。
藍光發展董事長楊鏗曾對外公開表示，“企業既要降負債，也要迅速做大規模”。在房地產行業，楊鏗這一說法幾乎違背常識。
但正如自媒體“股票說”所言，楊鏗的目標居然實現了，藍光發展做到了“規模快速發展，負債率還能被穩穩地控制住”。公司的有息負債連年大漲，但負債率極其平穩，確實不一般。
難不成藍光發展真有“通天神力”，能逆天改命？
這是藍光的秘密。
依戀“資本毒藥”——永續債
藍光發展全稱四川藍光發展股份有限公司，是成都本土成長起來的地產商。2005年前後，乘著成都大規模舊城改造的“東風”，其業務規模迅速壯大，很快成為川派房企的領頭羊，號稱“成都地產一哥”。
到了2012年，藍光發展銷售額就已破百億，並先後在北京、昆明、武漢、青島等一二線城市大手筆溢價拿地。也在此時，楊鏗喊出了千億銷售額的目標。隨後，藍光加快全國化的戰略步伐，從“四川藍光”邁向“中國藍光”，進一步呈現出搶跑提速之勢。
規模擴張之下，藍光發展的資產負債水平也逐年增長。
樓市資本論梳理發現，2015年至2017年，藍光發展的負債額逐步走高，分別為448.93億元、593.55億元、761.94億元，到了2018年9月底藍光發展的負債總額達到1087.89億元，突破千億，到了年底，負債總額更是到了1238億元。與此同時，藍光地產資產負債率也由79.82%、80.90%、80.00%、81.53%、攀升至82.00%，一步步偏離房企負債的安全線。
正如業內人士所稱，藍光發展這幾年被譽為“黑馬型”企業，負債攀升和其戰略擴張有關，一方面不斷併購項目，進行招拍掛規模擴張，另一方面需要大量資金，銷售回款乏力，融資不盡人意。
前狼後虎，藍光漸入山窮水盡。但這並非末路，前方又一村：永續債。
永續債，又叫無期債券，也就是說沒有明確的還款期限，雖是一種債券，卻被計入權益工具，被人稱之為“資本迷藥”，甚至有些人戲稱其為“毒藥”。一旦上癮，就很難戒掉。
永續債本質上是一種負債，但是，在會計處理上，被列為淨資產（權益工具）。
因此，在持續為發行人輸血的同時又可以降低淨負債率，增加了股東權益的同時又有效避免了攤薄股東的股本。
公開資料顯示，2018年一季度，藍光發展的永續債達到55.50億元，成為當時永續債佔淨資產比例最高的房企 ，比排名第二的陽光城要高出一大截；而在2016年末，這一數字還只有7.8億。在2018年末，這一數字下降到39.61億元，依然位於房企前列。
圖源/麵包財經
自媒體“股票說”分析，如果把永續債當做負債的話，藍光發展2017年末的資產負債率將是84.30%，比明面上的80.00%，高出4.3個百分點；2018年末的資產負債率將是84.72%，比明面上的82.04%，高出2.68個百分點。
發行永續債會增厚淨資產，降低負債率，至少在表面上把負債率控制住了。
這就是藍光發展負債率維持平穩的第一個“秘密武器”。
但毒藥終究是毒藥，飲鴆止渴絕非長久之計。
明股實債，少數股東權益暴增
永續債雖然被稱為“資本毒藥”，但“飲毒”的房企並不在少數。
早些年，恆大和碧桂園就利用永續債實現了跨越式增長。因此，從2013年中國銀行間市場交易商協會、發改委、證監會等相關監管部門競相開放永續債試點以來，越來越多的房企加入永續債發行陣營。
但疊加永續債實則是一把“雙刃劍”，雖說能為房企運營提供資金支持，但是3年或者5年後的利率跳升將會吞噬房企利潤，這種“武器”必然不能長久使用。
此路不長久沒關係，反正藍光也不止這一條路。
從近幾年的情況來看，大幅增長的債務規模並沒有影響藍光發展的淨負債率，公司的淨負債率基本穩定在100%上下，雖然略高於行業的平均值，但與激進房企動輒200%以上的淨負債率相比，藍光發展的淨負債率並不離譜。
但表面光鮮的數據耐不住細看。證券市場週刊梳理發現，坐擁上百億現金，但藍光發展幾乎沒有購買任何理財產品，公司利息收入也是同規模現金公司中最少的。融資方面，除了傳統的融資手段，藍光發展的永續債規模不斷增長，記為資產項的永續債自然可以增厚藍光發展的淨資產。
除此之外，藍光發展對少數股東權益的運用更是爐火純青。公開資料顯示，截至2018年年末，少數股東權益已經佔到公司淨資產的40%以上。
眾所周知，少數股東權益一直是房企明股實債的溫床，藍光發展的少數股東權益裡面有沒有明股實債，如果有，又佔到了多少比例呢？
毫無疑問，暴漲的少數股東權益，增厚了公司淨資產，有效降低了公司的淨負債率。
提高少數股東權益，增厚公司資產，以此來降低淨負債率，這是藍光發展的第二個“秘密武器”。
長線貓膩，長期股權投資
樂居財經研究員林振興表示，面對高企的負債，以及融資環境持續收緊，藍光使出了渾身解數來找錢。2019年半年報報告期內，公司新增獲得20億元私募債批文，並順利完成7.5億元美元債、11億元公司債的發行。顯然藍光今年仍然打算繼續加槓桿飆升猛進，高負債局面短時間內難以扭轉。
但藍光發展的當家人楊鏗似乎不以為意。
虎符財經曾報道過，2018年藍光發展利潤不錯，達到25億元，公司決定拿出7.7億現金分紅。公司賺錢了，而且還高達25億，拿出7.7億元來“犒賞三軍”，是股民都高興的事，但問題是公司在2018年還有24.6億的資本化利息和3.5億的永久性利息，僅利息支出一項就高達28.1億，這也就是說，公司所有的盈利都算上，理論上其實還要貼進去3億多。
而楊鏗這時候分紅，最被質疑的一點是，他是第一大股東，持股高達56.94%，7.7億分紅，他一人就分走了4.4億。公司負債高，董事長分錢多，這被股民質疑也很正常。
楊鏗是資本運作高手，這是地產界和資本界公認的。
當年藍光發展的借殼上市，就是他的成名之作。
楊鏗用了7年左右的時間，贏得了一家A股主板上市公司的絕對控制權。
如今的楊鏗，依舊如是。
證券市場週刊曾做過梳理，在藍光發展的聯營、合營公司中，公司持股超過50%以上的比比皆是。即使是持股不足50%，藍光發展同樣是單一大股東，因為剩餘的多數股份是由多家公司持有而非一家。在這數十家聯營、合營公司中，又有多少債務放在了上市公司之外了呢？
搞長線貓膩，通過長期股權投資來分低債務，是藍光發展的第三個“秘密武器”。
藍光發源於川蜀之地，從天府之國走來，每一個腳印都彷彿飄著老火鍋的氣息：
熱辣滾燙。
熱錢（負債高），辣勁（擴張快），滾蛋（高管走），燙手（維權多）。
市場火熱的時候，高週轉、高負債啥都玩得轉；寒風一來，如何收住腳？
藍光身後，資本的獠牙已越來越近。
陽光之下，沒有秘密。
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