大立光：手機鏡頭領域霸主，積極擴產優化客戶結構

大立光是手機鏡頭領域的霸主，專注於高像素鏡頭。大立光在在 6P 技術遙遙領先，大部分競爭對手目前主要還是供應 4P 和 5P。國內越來越多機型開始使用 6P，6P 供應不足，大立光還有很大的增長空間。大立光更加專注於做鏡片，且具有自己的模具和設備。大立光 99%的營收來自鏡頭，其中有 95%的鏡頭應用於手機，2%是應用於汽車領域。大立光鏡頭的技術領先舜宇一兩年。大立光的產能是舜宇的 4 倍，並且技術優勢導致銷售具有溢價。大立光的盈利能力明顯強於競爭對手，除了舜宇緊跟之外，玉晶光等的盈利狀況都不穩定。

享受雙攝 ASP 提升與市場份額增加。大立光 2017Q1 出貨數據中，大於等於 10MP的比重約 70~80%，8MP 的比重約 10~20%，大部分為高像素產品。雖然玉晶光和廣東辰美在努力發展 6P，但只有大立光能夠保證良率和穩定量產，因此大立光享受 ASP 提升和 6P 的大部分的市場份額。大立光是第一個供應雙攝的鏡頭廠商，2016 年市場份額超過 70%。鑑於目前 13M 以上的高像素、OIS 及 6P 鏡頭基本是大立光供應的，大立光盈利能力的優勢將在一定的未來保持。

長期發展佈局汽車領域，價格競爭加速切入。大立光是有玻璃鏡頭生產經驗的，掌握 know how，10 年前是最大的玻璃鏡頭廠商，目前仍然在大陸有兩個玻璃鏡頭工廠。未來長期發展，肯定會進入汽車領域與舜宇進行競爭。汽車領域，一般需要 1~2 年來通過行業的 ISO/TS16949 等標準，還需要 1~2 年去通過質量控制測試。汽車領域，大立光這塊的主要客戶是汽車電子產品供應商同致電子。大立光采用了價格競爭，比競爭對手（舜宇、日本廠商）便宜 10~20%。舜宇的出貨價約 5 美元，得益於前臵滲透推動 ASP 提升。預計汽車領域未來會迅速超過除了舜宇之外的 2、3 名競爭對手。

舜宇光學科技：鏡頭業務快速追趕，車載領域增長最強勁

全球領先的綜合光學產品製造商，乘光學升級而迅速成長。舜宇光學 2016 年光學零件的營收規模為 29.56 億元，佔總營收的 20%。公司在 2004 年進入手機攝像頭模組，同年開始研發車載鏡頭，2007 年開始出貨。目前，舜宇的光學零件產品較為多元化，包括消費電子、汽車、安防、工業、化學、生命科學等。其中，消費電子領域已經具備 23MP 鏡頭供貨能力。2017 年上半年鏡頭業務毛利率達44%，10MP 以上的鏡頭佔比達到 42.9%，技術和產品規格的差距與大立光逐漸縮小。

舜宇的車載鏡頭市佔率全球最高，是公司盈利能力最強、增長最快的業務。舜宇是全球為數不多能夠供應高品質及多規格的車載鏡頭廠商之一。公司在玻璃鏡片與研製上擁有超過 30 年的經驗，目前車載鏡頭出貨量全球第一，市佔率達到 30%，並進入特斯拉供應鏈。舜宇在汽車領域積累深厚，主要客戶為一級供應商 Mobileye,Magna, Continental, TRW and Bosch，與汽車品牌商 BMW, Mercedes-Benz, Ford 均有合作。公司的車載鏡頭售價約 40 元，是公司盈利能力最強、增長最快的業務。國內光學龍頭，消費電子迅速追趕，車載領域先發優勢明顯。

風險提示：消費電子主業增長放緩、車載鏡頭爆發不及預期

瑞聲科技：消費電子大白馬，鏡頭領域厚積薄發的黑馬

十年長線佈局，混合鏡頭厚積薄發。公司在 2008~2009 開始關注鏡頭領域，2009年獲得日本鏡頭技術，2010 年收購 Kaleido，主要佈局方向是玻璃+塑料的混合鏡頭。公司在玻璃鏡頭的儲備是為了以後過渡到混合鏡頭時，對於玻璃和塑料兩種能力的要求。公司目前擁有擁有一流精度水平的模具設備和先進加工能力以及全自動生產線。AAC 做光學的核心優勢是基於公司在聲學、馬達的市場領導者地位，客戶資源多，並且在光學領域有積累能夠提出一個較好的替代方案。

光學業務進入放量期，是公司未來 7~8 年重點業務。瑞聲科技的產品基本都是13MP（5P），2017 年 8 月的月出貨量在 5~6KK，預計年底前可以達到 11KK/月，產能規劃到明年 Q1 達到 20KK。其中預計明年上半年玻璃鏡頭產能 2~3KK/月並實現穩定出貨。公司光學業務毛利率高於公司整體毛利率（約 40%）。2016 年公司主要給金立和樂視供貨，2017 年力爭更多客戶，包括 OPPO、華為、小米都在接洽，客戶認證較為順利。

目前出貨仍然以塑料鏡頭為主，致力於發展混合鏡頭。公司擁有晶圓級非球面晶片技術，未來可以與塑料晶片共同做成混合鏡頭，以諸如 4P1G 的形式實現原本需要 6P 才能達到的效果，光學呈現效果更好，整體更輕薄，並且更耐高溫、耐潮溼，在未來汽車領域也可以使用。

聯創電子：運動相機鏡頭龍頭，消費電子領域逐步追趕

聯創電子是全球最大的運動相機鏡頭供應商，市佔率高達 80%，是 Gopro 的主力供應商。公司作為運動相機細分領域龍頭，在光學玻璃鏡頭領域具備優勢。光學團隊成員來自鳳凰光學，經驗豐富，技術能力強。司在 2004 年開始佈局手機鏡頭領域，具備完整的鏡頭設計和模具能力。目前主要手機客戶包括中興通訊、TCL 等品牌和 ODM 廠商。2016 年鏡頭營收約 5 億元。2016 年投資 2.12 億，生產 5M 以上的鏡頭，2017 年上半年出貨中 13MP 比例已經達到 20%。國內廠商的優勢在於價格更便宜。

聯合光電：差異化競爭之路，專注於安防鏡頭國內安防鏡頭主要供應商，根據 TSR 數據，公司生產的安防視頻監控變焦鏡頭銷量約佔全球總銷量的 8.70%。目前公司生產的安防視頻監控鏡頭主流分辨率已達全高清 1080P 水平，最高端鏡頭已達到 4K 成像（4096*2160）分辨率。光學行業積累超過十年。公司於 2005 年、2006 年成功研發出 30 萬像素手機後臵VGA攝像鏡頭和130萬像素全塑膠非球面透鏡結構的手機攝像鏡頭。後來向安防、車載領域邁進，2016 年安防類營收 6.3 億元，佔總營收的 87.78%。募投項目中 2.7億元用於投資擴建，主要包括一條玻璃球面產線、手機鏡頭產線兩條和高端監控自動生產線一條。

水晶光電：濾光片龍頭

受益於雙攝帶來 IRCF 放量，公司產能擴張充分，光學業務確定性增長：手機攝像頭 800M 以上高像素滲透率高，雙攝即將被大範圍引用，2015-2018 年全球藍玻璃 IRCF 市場複合增速為 37%。公司 IRCF 市佔率超 20%，全球第一，競爭優勢突出，將充分受益行業增長。預計公司 2017 年藍玻璃 IRCF 至少增長 50%。

受益於人臉識別的滲透率提升，窄帶濾光片為公司未來五年的另一條發展主線：今年 A 客戶採用人臉識別，未來 5 年生物識別滲透率有望加速提升，帶動窄帶濾光片市場，預估 2017 至 2020 年生物識別濾光片實現將近 10 倍增長到 25.60 億元。公司是全球唯二兩家供應商之一，未來五年將顯著受益。

雙攝驅動量價提升，人臉識別打開新空間：受益於雙攝滲透率快速提升及未來 5年生物識別滲透率加速上升，公司作為光學薄膜元器件龍頭企業，未來業績有望進入強勁增長軌道。

風險提示：

模組行業

模組環節國內產業程度最深，受益也最明顯。重點推薦國內攝像頭模組領先廠商舜宇光學和歐菲光。

舜宇光學科技：迅速成長的光學巨人

技術先進，MOB/MOC 高端模組佈局優勢大。舜宇在國內光學領域積累最為深厚。公司自行研發的 MOB 和 MOC 技術，減少 AA 製程用量的同時縮小模組尺寸，降低成本的同時具有差異化競爭力能力，有利於公司獲取高端模組訂單。公司的雙攝產品可以實現 3 倍光學變焦，同時能生產對稱和不對稱兩種雙攝產品，具備大光圈生產能力，正在開發 F1.5 光圈（目前業內最大為 F1.65）。

雙攝產能國內最大，毛利率尚有提升空間。舜宇光學 2016 年攝像頭模組產能40KK，雙攝產能 12KK，今年擴產計劃約 30%。2016 年攝像頭模組出貨量達到2.7 億個，營收 114 億，毛利率約 10.5%。2016 年國產品牌的雙攝模組 50%來自於舜宇光學。客戶涵蓋三星及國產品牌，受益於雙攝滲透率提升，公司光學業務毛利率有較大空間。

風險提示：消費電子主業增長放緩、車載鏡頭爆發不及預期

歐菲光：迅速成長的光學巨人

歐菲光執行能力強，攝像頭成長速度驚人。歐菲光在 2012 年、2013 年開始進入攝像頭模組領域，2016 年年底模組出貨量已經是全球第一，2017 年在國產品牌份額和雙攝份額均有較大提升。歐菲光 70%的鏡頭來自大立光，大立光擴產的同時，歐菲光也相應進行擴產。歐菲光攝像通訊類產品產能位於南昌。歐菲光科技園工程項目用於擴大手機攝像頭模組，預計產能 36KK/月，計劃總投資 7.5 億元，截至 2017 年 3 月底，已投資 5.13 億元。該項目建成後，歐菲光手機攝像頭產能將得到進一步擴充。

強大的佈局和執行力，打造國內模組製造龍頭。歐菲光的特點是依靠積極的佈局策略和強大的執行力，由中低端迅速搶佔市場份額並逐漸升級。目前，歐菲光產品線主要包括攝像頭模組、觸控、指紋識別等各種模組產品，並且在佈局汽車領域。主要客戶是華為、小米、金立：其中小米和金立接近獨家供應；為華為榮耀8 和榮耀 V8 的雙攝產品；2017 年進入 Oppo 和 Vivo 供應鏈。

受益於行業雙攝滲透，正由低端向高端升級。歐菲光在走量的基礎上公司不斷優化產品線，FC 模組和雙攝模組單價比原有產品高得多，獲利能力更強。歐菲光2016 年年底 COB 產能為單攝 45KK/月，雙攝 4KK/月，2017 年持續擴產；此外，通過收購索尼華南廠獲得 12KK/月的 FC 產能，下半年將增資擴產。2016 年出貨量約 3 億個模組，營收約 80 億，毛利率約 11%。公司同時具備 COB 和 FC 產線，並且成熟掌握共支架與共基板兩種雙攝技術。有望享受美系大客戶和國產機型雙攝滲透的紅利。

外延併購持續加碼擴產線（FC），增厚利潤。歐菲光為國內攝像頭模組市佔率最高的廠商，通過收購索尼華南廠獲得 12KK/月的 FC 產能，下半年將增資擴產。預計 2017 年能索尼華南廠並表三個季度，可併入 50 億左右的收入，利潤率原來較低，未來有望通過整合提升利潤率。

收購事項

一箭雙鵰，帶來了大客戶，打通了產業鏈。

一方面，獲得最大的客戶。歐菲光收購索尼華南廠進入美系大客戶前臵攝像頭供應鏈，索尼華南廠於大客戶前攝的市場份額為 50%。歐菲光已經開始與大客戶協商未來供應後臵雙攝，歐菲光目前已經開始建專廠。另一方面，鞏固與足最大 CIS 廠的合作。歐菲光獲得索尼華南工廠的 160 人的研發和管理團隊以及全部技術專利，並且與索尼合作，積極擴產。

歐菲光在大客戶的佈局不止步於前臵攝像頭。FC 前臵攝像頭單價約 6~7 美元，iPhone 和 iPad 所對應市場空間約 17~18 億美元，由高偉電子和歐菲光分。基於上述分析我們判斷，高偉電子與大客戶關係綁定較深，大客戶的訂單對於高偉電子而言至關重要，因而其前臵攝像頭份額大概率能保持。歐菲光進入 FC 模組領域壯志雄心，發展的思路也不侷限於前臵攝像頭模組，而是後臵雙攝攝像頭模組及3D 感知攝像頭模組。

公司於光學（雙攝）、柔性觸控和汽車電子三大極具前景的領域均實現了重要佈局，領先優勢明顯。短期看雙攝快速滲透將驅動公司業績高速成長，中期看切入A 客戶柔性觸控業務，長期看汽車電子的接力消費電子業務。

風險提示：新產品進度不及預期，OLED 技術路線改變

丘鈦：受益於國產機型崛起的彈性最大

丘鈦產品受益於國產機型崛起彈性最大。丘鈦的前三大客戶即是 HOV，2016 年受益國產機快速增長最明顯。其中，Oppo 和 Vivo 不走堆硬件策略，而是相對用戶友好，因此主要需求集中在 8MP 和 13MP 的產品，也是主要貢獻丘鈦營收的模組像素範圍。2016 年，丘鈦攝像頭模組出貨量 1.77 億個，營收 43 億，毛利率 9%。2016 年底，丘鈦有 23KK/月的攝像頭模組產能，10KK/月的指紋識別產能。

高偉電子：前臵鏡頭資深廠商，受益蘋果大年彈性大

蘋果前臵攝像頭模組資深廠商：高偉電子在 COB 技術基礎積累製造相機模塊的驗及專業知識，2009 年開始供應蘋果，並在 2012 年進入先進的倒裝芯片技術生產定焦相機模塊。公司目前產能共 30kk /月：其中 FC 攝像頭模組為 19.5kk /月，2017 年上半年產能利用率約 50%，在下半年高峰期產能利用率能達到 90%；COB攝像頭模組為 10.5kk /月，產能利用率約 30%，但因為設備已經摺舊完，所以不影響利潤。高偉目前約有 50%的 iPhone 前臵攝像頭模組和 10%的 iPad 前臵攝像頭模組。

受益於蘋果新機大年的彈性大，長期轉型方向為高端安卓機和汽車：高偉電子99%的營收來自攝像頭模組。主要客戶包括蘋果、LG（前臵和後臵 COB 模組）、三星（前臵 COB 模組），公司最大客戶及前五大客戶佔公司營收的 85.3%和 99.6%，客戶高度集中。公司尚未給中國的手機品牌商供應攝像頭模組。由於國內的模組廠技術進步和營銷推廣，採用較低的定價策略，2016 年高偉電子的營收同比下降分別為 6.7%；2017 年上半年受益於蘋果、LG 手機出貨量分別同比增長 12%和19%，營收同比增長 5.7%。作為重資產型的公司，毛利率與產能利用率相關度較高，中報時毛利率已經由 2016 年的 8.3%提升至 9.8%，預計隨著下半年產能利用率大幅提升，毛利率有望大幅提升，今年業績會比去年好很多。長期看，高偉的發展策略是往兩個方向發展：高端安卓機型鏡頭模組和汽車鏡頭模組。

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