阿里巴巴已經開始了港股招股，本月之內就可以掛牌了。對於大中華區資本市場來說，阿里巴巴既熟悉又陌生——熟悉，是因為它早已在美股掛牌，並且成為很多QDII和中概股基金的重倉股；陌生，是因為許多本土投資者尚無能力直接投資美股，現在是他們第一次對該公司全面瞭解的機會。
任何互聯網巨頭的業務都不簡單。對於阿里巴巴，如果要正式做研究，幾十頁、幾百頁恐怕也寫不完。不過，我們沒有必要“面面俱到”——首先要搞清楚一些基本問題，然後儘量回答。事實上，對於阿里巴巴或者類似體量的公司，投資者不可能、也沒有必要搞清楚“全部細節”，只需要具備大局觀就可以了。
本文不是正式的研究報告，不構成財務預測或投資建議。我們假設讀者已經具備對中國互聯網行業、電商行業和阿里巴巴的基本知識，所以下面就直接切入一些最重要的問題和答案。
從“分散化”邁向“集中化”的阿里巴巴
在歷史上（2016年以前），阿里巴巴曾經是一個資產較輕、直轄業務範圍較小、商業模式比較單純的“分散化帝國”。與主要競爭對手京東相比，它不做自營、不吃庫存、不經營物流和“最後一公里”；與同一規模體量的騰訊相比，它的業務結構要簡單一些，在核心業務之外的投資也少一些。然而，這不意味著阿里對電商的上下游沒有控制力，也不意味著阿里沒有動力去改造傳統零售的業務流程；只是，上述控制和改造主要以間接的、漸進的、保守的方式完成。
2017年以來，情況在不斷髮生改變：阿里的並表範圍擴大了；淘系電商平臺的自營商品（主要在天貓超市和盒馬鮮生）增加了；本地生活服務（餓了麼+口碑網）、菜鳥網絡被納入直接管轄範圍；阿里還越來越深度地涉足電商上游，包括產品生產和創意。我們可以說：阿里成為了一個“集中化帝國”，特點是重資產化、加強控制力、對傳統零售的改造趨於激進。
這是為什麼？我們必須明白：
互聯網巨頭的最重要任務是統治自己的行業。有時候，間接統治更有性價比；有時候，直接統治更有效率。我們首先要搞清楚建立“正式帝國”的邏輯何在，然後才能判斷這一行為的長期效果。電商消費者越來越重視履約能力，所以阿里越來越重視物流、O2O，直至將一大塊相關業務並表。在日用品和生鮮電商方面也是如此，因為消費者對時效性的要求很高，阿里傾向於強化其中的自營成分。
如果要改造傳統零售（即實現“新零售”），阿里需要掌握大量線下零售數據並深入線下業務流程。雖然阿里可以通過投資入股、戰略合作等方式實現改造，但是收購併表或內部孵化業務是最高效的。
阿里體系在日益壯大，也日益需要新的增長點和突破口。無論對新商業模式、新技術還是新流量入口，阿里都要嘗試捷足先登。有時候戰略投資就足夠了，但是有時候需要並表。
然而，上述的“集中化趨勢”不改變一個原則：淘系電商平臺仍然是以第三方商戶和商品為主的；阿里的商業模式仍然是以服務第三方賣家（同時服務買家）為核心的。阿里既不會變成亞馬遜或京東那樣的“自營為主”的平臺，也不會變成以線下零售甚至非零售業務為主的公司。淘系電商是阿里帝國皇冠上的明珠，過去如此，現在如此，可見的未來仍然如此。
淘系電商：流量與貨品的“矛盾平衡”
如今的阿里帝國是以淘系電商（淘寶/天貓）為核心的，它的人才和資源薈萃於此，大部分經營利潤來自於此，其他業務也仰仗此處的支援。淘系電商是一項“矛盾而平衡”的業務：它一直在受到競爭者的挑戰，但是從未被超越；它總是處於對流量的渴求狀態，但是流量變現效率很高；它對貨品的理解能力獨步天下，但並不是通過自營貨品達到的。
流量和貨品誰為先？這個問題就像“先有雞還是先有蛋”。不過，淘系電商相對於競爭對手的流量優勢不算壓倒性的，反而是貨品優勢具備壓倒性——近年來崛起的拼多多、小程序電商，主要也是在流量端而不是貨品端進行深挖和創新。那麼，淘系電商的“貨品優勢”究竟是怎麼一回事？
經過多年來對第三方商家（從中小商家到高端品牌商家）的經營，淘系在大部分貨品品類，尤其是服裝、美妝等SKU複雜、相對非標準化的品類裡取得了絕對優勢。競爭對手既無法通過自營、也無法通過C2M去破解這個優勢；如果要仿效淘系的第三方店鋪平臺模式，它們又很難實現類似的規模效應。
阿里非常擅長運營。它可以說是“運營推動型”的公司，產品、戰略、管理等方面都根據第一線電商運營的需求走。“萬事不決問小二”，絕不是一句空話。理論上，只要你有好貨、出貨效率夠高，只要跟著淘系小二的節奏走，就不需要為運營節奏擔心太多。
淘寶/天貓是一個用來逛的地方。人們逛的越多，買東西的可能性就越大。所以，淘寶直播越做越大；手機淘寶首頁最重要的廣告位普遍採用短視頻形式；手機淘寶信息流改版，強化店鋪關注機制；淘寶群、淘寶頭條等社交/內容形式大行其道。而大部分競爭對手不具備“逛”的功能。
在歷史上，淘系電商至少渡過了兩個重要關口：2010年左右開始的電商移動化，以及稍晚開始的電商品牌化。它接下了競爭對手的幾乎所有攻勢，適應了環境的幾乎所有變化。這是為什麼？我們相信，在變化發生時，沒有人能預知未來，關鍵在於腳踏實地、高效地去“做”！尤其是在電商行業，這個高度結果導向、交易閉環十分複雜的行業，“做”比“想”更重要。所以說：阿里是一家運營驅動型的公司。在此，我們需要研究它的企業文化和管理體系。
阿里巴巴的企業文化與管理：歷史與未來
毫無疑問，阿里可能是最重視企業文化的中國互聯網公司。在互聯網行業乃至傳統行業，無數公司向阿里派人學習企業文化，有些還學習了組織體系。很多人知道，阿里新員工入職必須學習“百年阿里”，阿里業務線HR被稱為“政委”，而且阿里高度重視3R——PR/HR/GR。這是為什麼？阿里的文化可以學習嗎？今後阿里的組織和管理思路會發生變化嗎？
必須指出：任何企業的文化/組織/管理都是從實踐中來、到實踐中去的。管理必須與業務相結合，不能生搬硬套。騰訊、京東的管理與阿里大相徑庭，這並不妨礙前兩者的成功，但是妨礙了它們進攻阿里的核心領地。隨著阿里的業務進化，它的管理和文化將趨於多樣化，但是骨子裡還是那個熟悉的阿里。
阿里核心電商業務的本質是B2B2C：先動員和服務B端商戶，再讓B端商戶去服務C端客戶。所以，阿里必須讓B端商戶認同自己的理念，對自己的計劃有信心。從當年的“十八羅漢創業”到21世紀初的淘寶崛起，外界一直在質疑阿里的願景能否達到；阿里必須自信，並且讓合作伙伴自信。這就是阿里高度重視PR/HR的原因之一。服務B端的難度遠遠大於直接服務C端。消費者可能容忍一些運營瑕疵，但是商家（尤其是品牌商家）要更挑剔。所以，阿里必須建立一支很有戰鬥力、儘量少出錯、以效率為導向的團隊。這個團隊既要有服務B端客戶的耐心和細心，又要有服務C端客戶的響應能力。在早期，阿里B2B業務非常依賴地推；現在，阿里的O2O、物流、創新業務仍然在一定程度上依賴地推。地推非常消耗人力物力，也高度重視執行力。不過，隨著互聯網思維獲得社會認同，地推的重要性正在下降。
任何公司都會帶上創始人的烙印。不久前退休的馬雲就是阿里的首席溝通者，在“3R”方面頗具心得。馬雲的作用不體現在具體管好了哪一項業務，而是在阿里體系內形成凝聚力、體系外建立聲望，說服所有利益相關方一同實現阿里的願景，並且在這個過程中受益。由於阿里非常重視文化、組織和動員機制，它的人才培養一直很高效：它是年輕高管數量最多的中國互聯網公司之一。
淘系電商的流量機制：刻板印象與現實
任何互聯網生意在某種程度上都是流量生意。關於淘系電商的流量，有兩個常見的名詞：其一是“流量黑洞”，其二是“流量草原”。問題在於，外部人士和投資者往往難以理解這兩個名詞的本質。說淘系是“流量黑洞”，是否意味著它沒有對外導流能力？說淘系需要“流量草原”，是否意味著它不願與重量級流量入口合作？以上兩條刻板印象都不正確。淘系的流量機制遠比一般人想象的複雜。
首先，我們確信：在所有互聯網商業模式中，電商的變現效率是最高的，甚至比遊戲、直播還要高。理論上，流量在淘系電商內部流轉是最有經濟效益的。相比之下，微信這樣的社交應用自身的變現效率不高，所以更注重將流量導向遊戲，以及拼多多等戰略合作伙伴。然而，整個阿里體系的電商類應用仍然可以交叉導流：打開手機淘寶首頁，你可以看到餓了麼、飛豬、閒魚、阿里健康、淘票票的標識。在廣義的電商領域，你可以認為淘寶是一個“頭部入口”，負責驅動流量在整個阿里電商體系內（而不僅僅是淘系）的流轉。
其次，所謂“流量草原”戰略是指“只要草原，不要森林”，外部輸入流量是可以的，但是任何外部流量都不能反客為主，而且要在淘系的可控範圍之內。所以，絕大部分淘系商品不能在百度上搜到；淘系更傾向於從關係較好的合作伙伴那裡引流。“淘寶客”是一個歷史悠久的站外導流系統，最近又新增了“淘寶高手”。網紅帶貨模式興起之後，抖音、快手、小紅書紛紛成為淘系“流量草原”的一部分。對淘系來說，從外部引入流量顯然優於純粹的流量自循環；對商家來說，為什麼又有動力從外部引入流量呢？
在淘系的流量分配機制中，從外部引入的流量具備優先性，往往能獲得內部流量的配比。例如，從外部引入了X個用戶，或許能獲得Y個內部用戶的獎勵。這種“流量配比”不是僵化的，而是動態平衡的。淘系是一箇中心化電商平臺，但是有一部分公平分配（不出售）的流量，並且鼓勵商家經營自己的粉絲，從而實現一定程度上的“流量私有化”。因此，許多商家有動力將外部用戶導向淘系內部成交。你能想象嗎？很多微信小程序流量主、B站UP主、快手主播，都更傾向於將粉絲導向自己的淘寶店；在不知不覺之中，淘係獲得了一批與內容/社交相關的流量。 由於淘系的SKU豐富度、履約能力較強，普通用戶習慣於在那裡下單，促使商戶也傾向於把用戶導向那裡；這一行為進一步加強了淘系的SKU豐富度，形成了良性循環。至少在尖貨、非標品和高端品牌上，這個良性循環沒有任何被打破的趨勢。
暫時先寫到這裡吧！本怪盜團認為，在阿里巴巴港股上市之前，上述問題是投資人最需要了解的核心問題。當然，掛一漏萬，還有很多問題沒有討論，尤其是在淘系電商之外。要詳細深入的分析阿里巴巴的業務和財務，需要一篇漫長、厚重的研究報告。本文不是研究報告，只是一個前驅，希望能夠滿足大家的即時需求，並且帶來進一步思考的空間。（作者：國金證券）
寫在最後：
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