天風證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
首旅酒店(600258)
事件：公司公告19年三季報，19Q1-Q3實現營收62.31億元，同比減少2.2%；實現歸母淨利7.19億元，同比減少10.3%；扣非後歸母淨利6.89億元，同比增長3.8%；EPS0.73元/股。其中19Q3實現營收22.40億元，同比減少5.3%，延續19Q1以來的增速下滑趨勢；19Q3實現歸母淨利3.52億元，同比減少23.8%，主要因18Q3出售燕京飯店20%股權產生1.26億投資收益，致使18Q3高基數，剔除此影響後，19Q3歸母淨利增速為-4.2%。
酒店業務：關店&升級改造酒店運營業務承壓，酒店管理業務延續穩健增長。19Q1-Q3酒店業務共實現營收59.01億，同比減少2.3%。19Q1-Q3酒店運營實現營收47.53億（-4.8%），其中19Q3為17.39億元（-8.2%），主要系：①酒店行業景氣度下行，公司自上半年開始及時作出調整，關閉部分盈利能力較差的門店，同時對部分門店進行升級改造，使得營業直營店數量下降；②19Q3直營店RevPAR下滑2.7%。19Q1-Q3酒店管理實現營收11.49億（+9.5%），佔酒店業務收入比重提升2.1PCT至19.5%，Q3單季度實現營收4.22億（+8.7%），行業景氣度下行背景下，酒店管理業務維持穩健增長，主要系：①特許管理酒店的快速擴張；②加盟模式下，營收對宏觀環境變動的彈性小。
直營店收入結構變化，增加餐飲服務、商品銷售業務，毛利率、淨利率有所下滑。19年Q1-Q3公司毛利率為93.8%，同比下降0.8PCT，主要因為：①酒店運營業務的送餐增加以及單份早餐成本增長致使餐飲成本增加2,133萬元；②酒店商品銷售業務增長致使商品成本增加1,572萬元。19Q1-Q3淨利率11.5%，同比下降1.0PCT。19Q3單季度毛利率93.1%（-0.9PCT），淨利率15.7%（-3.8PCT）。
費用結構持續優化。19Q1-Q3期間費用率為77.7%，同比下降0.8PCT。其中，銷售費用率63.9%（-0.6PCT），系直營店數量減少相應職工薪酬、能源費用及折舊攤銷費用下降所致；管理費用率11.87%（-0.17PCT），系19年各類中介機構諮詢費用下降所致；財務費用1.58%（-0.34PCT），系短期借款減少，相應利息費用減少所致。19Q3單季度期間費用率72.1%（-1.0PCT），其中銷售費用率59.5%（-0.3PCT），管理費用率11.2%（-0.4PCT），財務費用率1.3%（-0.4PCT）。
投資建議：公司19年繼續加大加盟店擴張與中高端轉型力度，在服務於商務需求的同時，深挖休閒消費需求和當地消費需求，Q4數據仍具備穩定可能性，建議關注。宏觀經濟擾動下，酒店行業整體承壓，出於謹慎性考慮，將公司19-21年淨利潤從1114.46/1138.32/1328.63百萬調整至820.56/958.67/1,080.76百萬，我們預計公司19-21年EPS分別為0.83/0.97/1.09元，對應PE為21X/18X/16X，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟下行，加盟擴張不及預期，中高端品牌發展不及預期。
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