東興證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
耐威科技(300456)
MEMS業績保持高速增長，軍品業務交付低於預期。2019年1-9月，受益於下游生物醫療、工業及科學、通訊、消費電子等應用市場的高景氣度，公司具備全球競爭優勢的MEMS業務繼續實現快速增長，三季報實現收入38,467.84萬元，較上年同期增長35.67%，且MEMS業務繼續保持了較強的盈利能力；而軍品因部分產品定型延遲，部分訂單的用戶審價進度不及預期，部分訂單的生產交付進度發生調整，公司導航、航空電子業務在本報告期內出現下滑，盈利能力下降，其中第三季度的情況有所好轉；第三代半導體材料和器件、無人系統業務在市場或技術層面實現積極突破，但短期內業績貢獻有限；與此同時，為更好地把握市場需求與機遇，公司大力拓展相關業務，增加人員招聘，保障項目投入，公司本報告期管理費用相應增長，研發費用則大幅攀升133.58%至7,569.42萬元，銷售費用及財務費用則得到較好的控制。
MEMS國內市場在2018年創下歷史新高，達到近420億規模。預計MEMS市場將在2019年至2024年期間顯著增長，市場營收復合年增長率約為8.3%，出貨量的複合年增長率約為11.9%。據中國產業信息網，2017年中國MEMS市場總額已達到420億元，同比2016年大幅增長了20%。同時預測到2020年，在物聯網熱潮的推動下，中國MEMS市場有望突破700億元，且國內MEMS產值增速高於全球。
Silex全球MEMS代工廠中排名領先，對賭業績超額完成。Silex共有工序排序很好。Silex將兩條業務線共有工序提取在一起做生產，這也是Silex毛利率高達30%-40%的原因之一。Silex2015-2017年度三年累計實現的“承諾淨利潤”為1.71億瑞典克朗，佔相關重組交易方承諾業績1.28億瑞典克朗的133.42%，超過了業績承諾金額。
MEMS產線2020年實現量產，開啟公司新的增長空間。公司作為MEMS國產化產線代表，大基金投入14億。IDM是MEMS行業發展的必經之路，公司收購的Silex是全球領先MEMS廠商，代工業務全球前五，可以極快提升我國在MEMS領域的技術實力，18年底新增8寸線提升產能50%以上。其在北京開設的8寸產線19年三季度可達到試生產階段，預計2020年實現量產。目前計劃實現每月1萬片產能，預計滿產情況可增加營業收入7-8億，未來有望實現每月3萬片產能，將成為公司業績支柱，併為我國國防等領域器件國產化做出貢獻。
盈利預測：新產品和新應用共同保障MEMS市場可持續發展。2017年中國MEMS市場總額已達到420億元，同時預測到2020年，中國MEMS市場有望突破700億元。公司收購的瑞典Silex公司在全球MEMS代工廠綜合排名第五，毛利率高達30%-40%，遠遠領先競爭對手。並且瑞典Silex在2015-2017年業績對賭期內以總體133.42%的完成率完成業績承諾。北京產線預計2020年實現量產，初級目標實現滿產每月1萬片的產能，預計可為公司增加每年7-8億收入。終極目標實現每月3萬片產能滿產，與Selix一起協同保證公司MEMS全球龍頭位置。預計公司19年-21年的收入為8.86億、12.09億和16.33億，歸母淨利潤分別為0.87億，1.33億和1.77億，EPS分別為0.13元、0.21元和0.28元。首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。
風險提示：MEMS產能不達預期。
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