華泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
招商輪船(601872)
三季報業績符合預期；多重因素疊加，四季度運費有望超市場預期
招商輪船發佈2019年三季報業績。前三季度，公司實現營業收入98.1億元，同比增長34.0%；歸母淨利潤7.2億元，同比增長64.3%；扣非歸母淨利潤6.8億元，同比大幅增長197.1%。業績大幅增長主要因油運市場回暖，業績大幅扭虧為盈驅動。展望四季度，船舶被制裁和安裝脫硫塔導致市場有效運力減少，疊加旺季需求，運費有望大超市場預期。我們基於四季度運費均值8萬美金/天的假設，上調公司2019年全年盈利預測至人民幣25.8億元（2019/2020/2021EEPS分別為0.42/0.50/0.58元）。基於1.65x-1.72x2020EPB，調整目標價至6.72-7.01元，維持“買入”。
油運業務第三季度淡季不淡，四季度有望供求改善共振
2019年前三季度，公司油運業務實現營業收入44.5億元，同比大幅增長45%；貢獻歸母淨利潤3.4億元，同比大幅扭虧。根據Clarksons數據，前三季度VLCC平均運價（中東至中國航線）同比增長114.5%，第三季度市場淡季不淡。四季度油運需求旺季來臨、部分船舶被制裁而無法參與運輸、船舶因安裝脫硫塔退出即期市場，行業供需改善共振有望再次觸發運費大幅上漲。根據我們測算，基於2019年船隊規模，VLCC運費每提高5,000美金/天，公司年化歸母淨利潤增加約6.4億人民幣。
幹散業務穩健修復，運價有望維持高位
2019年前三季度，公司幹散業務實現營業收入38.1億元，同比增長22.2%；貢獻歸母淨利潤3.8億元，同比減少25.3%。第三季度BDI均值環比大幅增長104%，市場逐步修復年初因事故衝擊造成的運價超跌；前三季度BDI均值同比僅下跌5%。我們認為幹散運輸市場供給低速增長，運價有望維持高位。同時，公司VLOC船隊規模全球第一，長協租約模式鎖定船隊利潤，船隊繼續擴容有望帶來穩健收益。
LNG業務增厚投資收益，成長性充足
2019年前三季度，公司實現投資收益2.6億元，同比大幅增長60.7%，主要來自聯營公司CLNG貢獻。LNG運輸“項目船”模式利潤鎖定，船隊規模擴張即增厚確定性收益。中國天然氣消費市場存在需求缺口，CLNG作為國內兩家獨大的LNG運輸公司之一，潛在成長空間可觀。
旺季享受業績彈性，維持“買入”評級
今年前三季度，VLCC中東至中國航線運價均值為22,335美金/天。10月1日至10月29日，VLCC運價均值上漲至124,833美金/天。我們上調2019/2020年盈利預測53.8/10.4%，維持2021年預測不變(最新2019/2020/2021年預測基於36,643/39,000/42,000美金/天的運費假設)。採用1.65x-1.72x2020EPB（行業處於上行週期，估值基於歷史三年PB均值+1.5個標準差，BVPS為4.07元)，調整目標價區間至6.72-7.01元。
風險提示：1）運費增長不及預期；2）老舊船舶拆解量不及預期；3）需求增長不及預期；4）IMO低硫規定延期執行；5）政治風險。
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