國信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
口子窖(603589)
多因素致業績波動，全年目標不變
2019Q1-Q3營收34.66億（+8.05%），歸母淨利潤12.96億（+13.51%）；其中19Q3營收10.5億（-0.15%），歸母淨利潤4.01億（-1.80%），業績不及預期，我們認為有以下原
因：第一，7月上市新品初夏、仲秋產能未達預期；第二，部分訂單尚未打款；第三，Q2以來省內市場進行調整，目前還未達預期。19Q4進入白酒旺季，我們認為公司將加速完成19年目標。19Q1-Q3毛利率74.27%（-0.07pcts），其中19Q3毛利率70.41%（-3.82pcts），我們認為主要由於上半年中高端產品已達去年全年目標，Q3口子20年以上開票較少及成本上升有關。19Q1-Q3淨利率37.38%（+1.80pcts），其中19Q3淨利率38.28%（-0.64pcts），主因毛利率下降及管理費用率上升0.64pcts、銷售費用率上升0.23pcts（為推廣新品初夏仲秋增加費用投入）、稅金及附加下降0.7pcts等所致。
產品矩陣再添新品，省外佔比穩步提升
從產品來看，高端酒19Q1-Q3營收32.69億（+7.50%），保持穩健增長態勢。7月公司推新品初夏和仲秋（定價200-300元），兩款新品在中秋前全面上市，中秋旺季動銷良好。這兩款產品主要用於狙擊古8、古16，鞏固口子10年、20年地位。19Q3因產能未跟上，當前正緊急生產，料增厚全年業績。從區域來看，19Q1-Q3省內營收27.54億（+5.28%），省內仍在調整中；省外營收6.72億（+20.63%），省外佔比從同期的17.55%增至目前19.61%，公司省外擴張有序展開。
產品結構逐步上移，省內外發展並舉
當前公司收入仍主要來自口子5年和口子6年，但口子10年以上佔比穩步提升，目前公司省內主推口子10年和口子20年，我們預計口子10年以上佔比超20%。區域拓張方面，省內在“大商制”模式下，堅持“一地一策”運作思路，強化酒店渠道掌控力，加強與重點工商企業、重點消費類企業等公關推廣；省外市場採取點狀化策略發展重點市場，鼓勵省內大商積極開拓省外市場。
投資建議
公司是兼香型白酒代表之一，持續受益於省內消費升級。我們維持2019-2021年EPS3.07/3.60/4.15元，當前股價對應PE分別為18/15/13，未來一年合理估值區間為61.20-64.80元，維持“買入”評級。
風險提示
白酒行業需求放緩；白酒行業政策調整；核心產品銷售不及預期；
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