華南房企海倫堡繼2018年10月22日在港交所遞交招股書後，時隔近七個月再度遞交更新後的申請版本，這是海倫堡第二度為上市做出的準備工作。
5月2日，港交所發佈的新上市申請版本公告顯示，海倫堡中國控股有限公司（下文簡稱“海倫堡中國”）的申請版本處於“處理中”階段。在這之前提交上市申請的公司，還包括河南房企鑫苑集團旗下的鑫苑物業，以及四川房企藍光旗下嘉寶服務等。
房企集中上市已經成為近兩年來資本市場的一大現象，據觀點地產新媒體不完全統計，不含物業公司在內，包括大發地產、弘陽地產、銀城國際、德信中國、美的置業等房地產開發為主的公司已實現登陸港交所，它們的銷售規模大多在500億以下，冀圖對接更多的資本發展業務。
建銀國際曾在一份報告指，香港資本市場從市場規模和IPO融資總額連續數年排名均位居世界前茅，是亞洲最大的資本市場。投資者組成和資金來源的多樣化，有助於公司IPO的成功以及股東結構更加優化。上市後再融資則具有渠道高效、多元化特點，有助於降低成本。
海倫堡於去年8月份打造了紅籌架構，由黃熾恆、王濤持股的兩家境外公司牢牢掌控海倫堡中國，後者在兩個月後迅速遞交了上市申請版本。正常情況下，在向港交所申請排期前的這個準備階段，大約需要10-14周。
但在關鍵的審批階段中，從去年10月到今年5月，海倫堡中國所耗費的時間遠比外界所預期的長。這個階段包括提交文件及回覆港交所提問、正式申請上市、上市科推薦申請、上市委員會聆訊等，同樣大約需要10-14周。
無論如何，在新近更新的882頁上市申請版本中，海倫堡中國詳盡地披露了業務、土儲、收入及負債等核心資料，給港交所及資本市場提供了更近距離審視這家房企的窗口。
規模與擴張
公告披露，海倫堡集團最早追溯至1998年，由黃熾恆以自有資金在廣州番禺成立初始公司“番禺華景”，至2005年成立廣東海倫堡並開始擴張至廣州周邊城市。2011年，海倫堡確立“5+N”佈局戰略，擴張至長三角、西部、華中、京津冀幾大城市群。
止到2018年底，海倫堡累計實現物業銷售359.7億元，過去三年的複合增長率接近52%；近兩年上市的其它房企中，德信中國、美的置業和弘陽地產的複合增長率分別達135%、96%和78%，對比之下海倫堡增長速度稍低。
業務模式方面，經過20餘年的發展，海倫堡專注於開發及銷售住宅房地產物業，並已擴張至開發商業物業及創意科技園，目的是“增加收入來源的廣度及穩定性”。
截止到1月底，該公司持有11個總體量為81.36萬平方米已竣工投資物業，以及6個總體量為194.96萬平方米的開發中投資物業；數據顯示，近三年新業務貢獻收入不足1%，尚未達到預期收益。
過去三年間，受益於交付物業增加及售價上漲，海倫堡中國實現營收年複合增長率大約11%，毛利率也穩步上升至26.40%；但由於投資物業公平值的減少，公司淨利率從20.40%降至12.80%；截止2018年，公司總資產回報率為2.50%，較2016年下降3.2個百分點。
海倫堡中國表示，公司業務的增長及成功，取決於是否有能力以具有競爭力的成本繼續於理想的位置獲得土地。為此，該公司“主要通過”收購股權擴充土地儲備，亦“可能通過”招拍掛收購土地，此外“偶爾通過”舊城改造收購土地。
從銷售成本看，過去三年海倫堡已售物業平均成本逐漸上升，但同樣上升的售價使得成本佔售價的比例持續下降；同時，平均土地收購成本佔售價比例也低於20%，反映該公司推行的審慎土地收購策略取得成效。
儘管如此，土地成本的增加仍會導致企業的盈利敏感性提高。
海倫堡提及，土地成本增加5%，可能導致除稅前溢利於2016-2018年度分別減少3%、4%及4%。這或許解釋了一個現象：過去兩年，該公司已售物業平均土地收購成本一直維持在1400元/平方米。
截至2019年1月底，海倫堡擁有122個處於不同開發階段的物業項目或項目階段，主要集中於珠三角、長三角，土地儲備總量約2370萬平方米，較2018年8月底分別增加10個、30萬平方米；新進入城市33個，較五個月前增加2個。與其它主流房企相比，這種擴張速度並不算快。
上述土地儲備包含65個在建項目（約1620萬平方米），以及28個持作未來開發項目（約600萬平方米）。海倫堡表示，這兩項土儲估計未來開發成本總額約751.09億元。其中根據開發時間表，預期2019年、2020年及2020年以後將分別產生開發成本312.49億元、242.02億元、196.58億元。
現金和負債
對於主業為房地產開發銷售的海倫堡而言，開發成本及物業擴張成本幾乎構成了該公司過去甚至未來的主要支出項。對於如此龐大且持續的資金投入，該公司表示，將主要由預售所得、銷售物業、銀行融資及其他借款撥付。
開發商最為看中的銷售回款方面，據觀點地產新媒體查詢，截止2018年底海倫堡合同負債（即執行新會計準則後，將預售房地產收取的款項列為“合同款項”）為270.81億元，預計2019年、2020年及2020年後分別支付171.77億元、95.99億元及3.05億元。
需要指出的是，上述估算數據僅包括土地開發成本（支出）及預售款項（收入），若綜合計入其他主要指標，僅2019年海倫堡預計開發成本預付、償還借款的總額度便將達405.40億元；而預售、銷售物業產生現金達372億元，該公司仍計劃新增融資176.30億元，高於同年償還借款144.81億元，反映出融資需求仍較為迫切。
觀點地產新媒體瞭解，2018年底，海倫堡未償還銀行貸款為92.86億元，同比增長38.58%，僅佔未償還銀行貸款及其它借貸總額的32.81%。
取而代之的是，海倫堡轉而尋求了大量信託及資產管理融資，理由為“在可獲得性、審批安排及還款規定等方面具有更大靈活性”。換取靈活性，代價則是高利息，海倫堡於公告坦承，這些機構雖然一般不將其利率與央行基準借貸利率掛鉤，但一般較商業銀行收取更高利率。
截止到今年2月底，信託及資產管理融資安排的未償還總額，佔該公司同日借款總額的58.6%。
除此以外，海倫堡2018年6月及12月分別發行了10億元私募公司債券，年利率分別為7.9%、7.8%；2019年1月，該公司全資子公司發行非公開定向債務融資工具，本金總額2500萬元，年利率高達13.2%——這些融資渠道一定程度上緩解了海倫堡的資金需求。
對於負債率，海倫堡中國表示，公司維持相當高的借貸水平為營運提供資金，預期“將繼續保持相當高的借貸水平”。
截止2018年底，該公司經債務與權益比率升至133.7%，接近2016年底的兩倍水平，且較2018年上半年上升30.6個百分點，或主要由於撥付物業擴張所需資金導致借款總額增加所致。
財務比率過高，會反過來對海倫堡形成限制，並對公司營運造成不利影響。
該公司提及，截止2018年底，公司四項財務安排包括與財務比率（即充當借款人的項目公司的淨資產負債比率、流動比率或二者皆有）掛鉤的限制性契諾。該等限制性契諾規定，借款人的淨資產負債比率不得超過介乎70%至100%的設定值，而該借款人的流動比率不得低於介乎0.8至1.0的設定值。
標普在去年底一份報告中也指出，由於信託貸款和其他替代性融資佔總債務的60%以上，海倫堡資本結構的政策敏感性偏高。這些融資渠道的可用性和成本可能面臨著波動。近幾個月來政府對影子銀行業務的政策收緊，給海倫堡帶來了風險。
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