一、2019年私募股權投資市場環境分析
（一）宏觀政策調整催生經濟“轉機”，不斷夯實企業微觀基礎
展望2019年，中國經濟增速仍存在下行壓力，但宏觀政策的適當鬆緊將催生轉機，一方面助力經濟企穩，投資觸底反彈，消費止跌轉穩；另一方面，政府對民營企業的支持加大，不斷為民營經濟營造更好發展環境，通過稅收、扶持等一系列政激發企業創新活力。
經歷了2017年的金融去槓桿和2018年的經濟去槓桿，我國接下來有望正式進入穩槓桿階段。宏觀債務率企穩，各項貨幣和社會融資增速都將逐漸築底並保持平穩，流動性環境得到改善。同時，積極的財政政策將開始發力。政府通過更有力度地減稅讓利，大幅減輕居民和企業的負擔，提高居民收入增加消費潛力，提高企業利潤增加創新動力，從而促進中國經濟微觀基礎重塑，提升價值創造能力與效率，走向靠消費和創新驅動的高質量發展之路。
由於全球經濟放緩、去全球化升溫、中美貿易戰實質性影響逐漸浮現，外需受到衝擊，存在下行風險。但內需潛力大於外需，雖然面臨人口老齡化與債務壓力的制約，仍存在結構性改善的空間，債務率的企穩和大規模減稅也將成為2019年內需改善的希望所在。隨著通脹的回落，中國步入低利率時代，房價和租金漲幅下降、貸款利率下調均有助於壓縮企業成本。同時，財政政策轉向減稅讓利，企業的稅收成本降低，形成金融、地產和財政三方面反哺實體經濟的良性循環，從而創造出穩定可持續的資本回報。
（二）頭部效應導致行業集中度提高，資管業務將回歸主動管理本質
私募股權投資行業經過監管不足、資金逐利的野蠻式成長之後，步入市場糾偏期，向集中化與專業化縱深發展。預計2019年行業的頭部效應將更加明顯，呈現二八甚至是一九分化，資金和優質項目紛紛向頭部機構聚集，主動管理能力強、專業特色突出的機構更具競爭優勢，處於劣勢的機構將被批量淘汰。溯本清源後，行業逐漸迴歸主動管理本質。
首先，市場資金面持續緊張，頭部機構基於品牌影響力、歷史投資業績、長期管理經驗、團隊專業水平等因素更易獲得資金方的青睞，中部及尾部機構的募資難度不斷加大。根據清科私募通數據，私募股權投資市場上數量佔比僅為0.3%的標杆機構，在2018年度前三季度募集基金數量不足4%的情況下，吸收了近19%的市場資金，與2017年相比資金集中度進一步提升。
其次，優質項目稀缺，頭部機構對優質項目的捕捉能力更強。企業不僅看重投資機構給予的資金支持，並且希望投資方能夠真正幫助企業發展、實現管理層的經營目標、協助戰略落地。因此，企業大多傾向於引進投後管理水平高的頭部機構作為股東，以享受其豐富的渠道資源。
同時，在整體經濟下行的壓力之下，只追求基金規模但管理不善的大型機構也可能出現投資收益下滑，失去曾經的光環；而一些專注細分行業、掌握產業資源或深耕地方經濟、擁有政府資源的中小機構反而有機會取得較好表現。危機中蘊含著契機，私募機構需要深入剖析自身特點，充分發揮獨有優勢，尋求轉型，同時加強與地方國資平臺、產業母基金等的合作，擴大投資人圈層。
（三）“募資難”問題將持續存在，新興LP逐漸成為市場新晉主力
2018年以來，金融行業監管趨嚴，整治金融亂象、防範金融風險成為政策環境主基調，市場資金總體呈現趨緊態勢，股權投資市場亦受到很大影響，募資成了投資機構普遍面臨的難題。考慮到2019年的經濟情況與監管形勢，募資難這一挑戰短期內將持續存在。
市場上不同類型的資金方呈現出不同的變化趨勢。銀行、企業、高淨值客戶等傳統主流資金方的投資意願和投資能力出現了不同程度的減弱，而政府引導基金、市場化母基金、金融機構設立的資管子公司等新興LP出資佔比將逐步提高，在市場中發揮越來越大的作用。
為應對募資環境和LP結構的變化，投資機構在進行募資時，需聚焦產業細分領域，根據投資策略、投資風格、產業特徵、標的情況等精準定位最匹配的資金方，深入把握資金方的訴求和心理，才可能有效吸引資金方，增加募資的成功率，在投資期限和回報、產業鏈資源和佈局上與資金方契合，最終實現合作共贏。
（四）機構需具備更強的投後能力，跟隨企業成長，為企業賦能增值
股權投資項目的跨市場套利、制度套利的空間正在收窄，針對股權投資項目在一、二級市場出現估值倒掛，以及港股IPO破發率上升和國內A股市場長期低迷的情況，投資退出的難度增大，傳統的Pre-IPO項目難以獲得較高的收益率。專注在成長期的PE機構向前拓展到早期VC投資、向後探索到控股併購投資是必然選擇。
機構將項目投資時點適當前移，能夠更早介入項目，以此獲得合理的收益，但投資風險也相應增加，且投資機構需要擁有更專業的投後管理能力，能夠為投資項目提供更多賦能增值服務，讓目標企業的成長由量變到質變，通過持續精耕細作獲得企業業績增長帶來的超額收益。
所有產業的發展都遵循由高度離散到相對集中的規律。目前中國很多行業正在從機會遍地、高速發展轉向階段瓶頸、結構調整，未來相當長的一段時間中，收購兼併將是中國市場的一個大主題，控股併購投資將迎來更多機遇，例如圍繞上市公司橫向、縱向或生態鏈佈局的需求，搭建併購基金，協助上市公司進行產業佈局。
（五）科創板豐富了企業的融資通道和機構的退出渠道，為一級市場發展帶來機遇
科創板的設立與註冊制試點，充分反映出資本市場在改革大局中至關重要的核心地位，不僅為廣大高新技術企業尤其是中小型科創企業開闢了全新的直接融資渠道，有利於扶持與培育中小企業。同時也能吸引潛力巨大的優秀企業留在國內資本市場，從而使國內投資者更好地分享優質企業成長的機會。
科創板的推出也可以拓寬投資機構的退出渠道，縮短退出時間，提高投資收益，意味著一級市場將更為活躍。短期來看，註冊制有利於提升優質項目的估值水平；長期來看，註冊制二級市場的建立能夠維持退出預期的穩定，促進投資者深入挖掘公司的基本面價值，推動一級市場的發展與成熟。
二、2019年私募股權投資熱點行業分析
（一）立足宏觀經濟形勢，精選在需求端抗週期的行業
中國經濟下行壓力延續，外需疲弱疊加國內宏觀調控因素，我們應該選擇在需求端具有防禦性、足以抵抗經濟週期的行業，即使在較為嚴峻的經濟形勢中，依然能實現業績的持續穩定增長。
這些行業往往具有如下特徵：下游市場需求龐大且長期客觀存在，目標群體滿足該需求的慾望和能力受經濟影響較小，例如剛需低值消費品；擁有較好且穩定的經營性現金流，盈利的可靠性高，應對風險與波動的能力強；行業建立了較為顯著的進入壁壘，優秀公司享有相當大的可防禦競爭優勢，尤其是在品牌、渠道、規模或技術方面，通過深遠的品牌影響力佔領消費者心智，通過強大的銷售能力和銷售渠道攻佔各地市場，通過規模效應產生難以複製的質價比優勢，或者通過強大的技術實力時刻走在行業前沿；毛利率高，可將較厚的利潤空間作為安全墊，緩衝宏觀經濟下滑和下游需求不旺帶來的壓力；資金槓桿合理，發生債務危機的風險小，同時還能夠獲得較為可觀的資產收益率，價值創造力強。
基於上文觀點，2019年值得關注的領域主要包括大消費、高端裝備製造和新材料、生物醫藥、新一代信息技術、新能源及節能環保等。
（二）大消費：專注行業整體邏輯發展，尋找產品、品牌與渠道強者
消費將取代投資、出口成為推動經濟發展的主要力量，儘管外需下行風險增加，但內需仍存在發展潛力。大消費行業，特別是高頻次、低價格、生活必需的消費品行業，滿足上述的一些防禦性特徵，可作為2019年的重點關注對象。
在投資邏輯上，首先要關注行業整體發展的演變，識別產業變遷、商業邏輯、技術創新的宏觀變化，或者企業微觀環境的變化，從而把握住投資機遇。例如，新零售帶來了業態和商業模式革命，將為企業和投資者創造大量的機遇。
其次是尋找產品、品牌與渠道方面的強者。消費品行業往往開放競爭，比拼的是產品差異與體驗、品牌影響力、渠道競爭力，龍頭企業必須要從高烈度市場檢驗中勝出達成壟斷，同時還要保持旺盛的生命力，植入消費者心智，不斷贏得同業的挑戰。但若是在行業中站穩了領先地位，這類企業往往能長期獲得較高的利潤，盡享我國巨大的消費市場紅利。
（三）高端裝備製造和新材料：聚焦我國在全球化分工中的優勢行業，尋找規模、技術與產業鏈整合強者
製造業是始終關係中國崛起的命脈產業，在中國從製造大國向製造強國邁進的過程中，將孕育出大量的投資機會。
在投資邏輯上，首先是聚焦在全球化分工中我國已鑄就不可撼動優勢的行業，包括已形成了環節完整且結構合理的產業鏈，擁有了一批能夠參與國際化競爭的企業；並積極吸納進口替代帶來的新機會，例如國家對航天航空、高端軌道交通、機器人、新能源汽車等行業的大力扶持，必將助力供應鏈與生態圈中的優質企業脫穎而出。
其次是尋找規模、技術與產業鏈整合的強者。先進製造行業往往為資金密集和技術密集行業，擁有較高的供應鏈進入壁壘，龍頭企業需要具有較強的規模優勢，較高的精細化管理和成本控制能力，較為先進且不斷進步的技術水平，健康運轉的資金流，才能提供質價比高的產品，產生穩健的資本回報。而在產業鏈佈局上，龍頭企業應基本完成了產業鏈的橫向整合，並按照嚴密的計劃、合理的速度進行縱向擴張，打通產業鏈上下游的若干環節，並充分吸納整合，通過產業鏈一體化創造更多價值。
（四）其他新興行業：把握未來科技發展方向，尋找創新強者
我國正處於新舊動能轉換謀求高質量發展的關鍵期，基於重大技術突破而形成的新興產業發展迫切、動力十足，而且這些行業仍在突破傳統行業枷鎖的階段，格局尚未形成，大批機遇湧現。
在投資邏輯上，首先是把握未來科技的發展方向，關注信息技術、人工智能、生物醫藥、第五代移動通信等引領人類與社會進步的行業。
其次是尋找真正填補國內技術空白、實現創新突破的科技類獨角獸企業，企業以技術研發水平作為最核心的競爭力，在新興行業的初生之海中掀起技術革命浪潮，並逐步走向產業化，奠定一個新興產業的基石。
本文作者陳思涵，現就職於中國投資諮詢有限責任公司戰略與投資部。文章為作者獨立觀點，不代表中國投資諮詢立場。
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