以軍工行業為例:手把手教你用6步法快速看懂一個行業

1、行業概況

改革開放初,為了轉變政府職能,軍工部門先後改制成帶有行政職能的企業,成立了五大軍工總公司:核工業總公司、航空工業總公司、兵器工業總公司、船舶工業總公司、航天工業總公司、電子仍歸部委管理。

1999年國企改革,引入競爭,因此把原來負責海、陸、空、天、核五個方面的單位都“一分為二”,變成了10家軍工央企。

2008年,航空工業第一集團和第二集團合併成中國航空工業集團,另外把主要從事IT技術的中國電子集團和從事電子對抗、雷達技術的中國電科集團也併入軍工集團序列。

2016年5月31日,中國航空發動機集團成立,至此,12大軍工集團成型。

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2、商業模式

軍工行業的商業模式比價簡單,本質上就是接受國家的採購訂單,然後加工交付獲取利潤。

客戶:本國軍隊是軍工產品的主要客戶,甚至唯一客戶,另外還有外貿出口。

行業決定因素:國家戰略方向對行業的發展具有決定性的影響。

軍品的定價機制:軍方立項之後,相關集成產品的科研單位及生產企業可獲得研發經費,而定價則是根據生產成本(及費用)加上一定的利潤率水平確定。

軍品的定價制度,對整個軍工行業的商業模式和生態有著重要影響。

目前的軍品不同的採購方式對應著不同的定價模式,總共有5種模式:

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軍品定價機制改革:

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這種軍品定價機制的改革,以下三類上市公司受益最大:

1)營業利潤率存在提升空間的整機/總體類企業:如中直股份、中航飛機、內蒙一機等;

2)具有技術優勢和較高成本控制能力的上游企業:如國睿科技、中國動力、航天電子等;

3)受益於競爭性裝備採購、積極向產業鏈下游拓展的民參軍企業:如航新科技、天銀機電等。

3、發展階段

軍工行業尚處於成長初期,行業集中度較低,國防投入穩步增加,行業景氣度不斷升溫。

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目前軍工行業的業績特點如下:

第一,整體營收增速加快,歸母淨利潤維持較高增速。

第二,國防信息化,航空板塊,地面兵裝板塊盈利亮眼。

第三,央企龍頭增長顯著優於整體水平,整機類企業表現更為突出。

第四,地面兵裝及航空板塊預收賬款大幅增加

軍工板塊業績預計實現高速增長,軍工行業核心公司業績增長穩定;

4、發展空間

需求分析

需求:需求主要來自本國軍隊的採購和軍工產品出口

國內需求方面,主要受政治環境、外交政策、經濟形勢、地區安全形勢的變化的影響。政府對於軍事力量建設的目標或內容,影響軍費投入和方向,影響軍工行業的發展。

出口需求方面,軍工產品出口也受到國家戰略和外交政策影響和控制。2012~2016年中國軍品出口額排名僅次於美國和俄羅斯,排名第三,佔比為5.9%,並且仍在持續增長中。

驅動因素分析

中美對比國防開支差距巨大,彌補差距緊迫

美國:

2017年美國國防部國防預算高達6060億美元。

2018財年國防授權案,特朗普簽署了總額約7000億美元。

中國:

2017年,中國中央本級國防預算10225.8億元。

2018年,國防預算11069.5億元。中美差距明顯。

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2018年中國軍費預算依然不足美國的三分之一!

空間分析

2018年我國國防開支1.11萬億元,同比增8.25%,國防支出增速四年來首次出現回升。如果回升勢頭能夠保持,那麼未來幾年國防開支每年將為軍工行業帶來至少846億元的增量。

槓桿資金有望湧入軍工板塊

民企“紓困”是疏通“寬貨幣”的潛在路徑之一,尤其是軍工民企加槓桿,是為數不多的優質選項!軍工的民企都能夠逆勢加槓桿;截止18Q3,軍工民企的槓桿率僅為33.5%,遠低於行業整體的54.6%,具備很大的加槓桿空間。同時,軍工也是《中國製造2025》的重點方向,能夠獲得更多的信貸資源傾斜。

行業增速分析

過去幾年我國軍費開支增速持續低於世界主要國家。

我國國防支出佔GDP比例平均維持在1.2%左右。同期美、俄以及印度等國,其國防支出佔各自GDP比例都維持在3%~4%左右。

5、競爭格局

行業產業鏈

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競爭格局

總裝、系統級產品:基本被軍工集團壟斷 ;

配套零部件產品:軍民共建,民參軍越來越多 ;

金字塔頂端具有壟斷性,利潤率低 ;

金字塔底端具有競爭性,利潤率高 ;

全國有“民參軍”業務公司:約2000-3000家 ;

上市公司中具有“民參軍”概念公司:超過150家,30-40家有核心業務。

關鍵取勝因素

產品質量和技術能力是關鍵取勝因素,軍工行業為壟斷行業,技術壁壘高,產品難以複製。

在歷次採購評分中,分數佔比最高的項目是:

生產技術及管理(150分)

生產技術及管理(150分)

基礎設施與相關的基礎設備(150分)

6、催化劑及歷史表現

軍工板塊行情產生需要三個條件:

(1)低估值下基本面改善

(2)市場風險偏好回升

(3)核心驅動因素:業績改善,地緣衝突,軍工改革。

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2010年和2014年 ,軍工行業誕生了大級別行情,都是上述三個條件的共振。

2019年軍工板塊共有五大看點

(1)建國70週年,根據慣例國慶將有宏大閱兵儀式舉行;

(2)2019年,首艘國產航母、055型驅逐艦、第五代FC-31“鶻鷹”隱形戰機、北斗三期系統等將服役或重大進展;

(3)今年兩會將公佈新一輪的國防預算,有望出現新一輪恢復性增長;2018年8.1%的國防預算增速是連續下滑四年來的首次回升。

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(4)2019年是民融合發展的重要一年;

(5)軍工股業績和基本面已經改善,全年重點軍工上市公司預收賬款明顯增加。

總之,從歷史上看,當市場風險偏好提升、軍費增速超預期、軍工資產改制注入、超預期的地緣政治事件、軍品定價機制改革、混合所有制改革及其它超預期因素出現時,軍工板塊呈現大的行情。

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