閱讀此文可能會引起強烈不適，但希望能給堅持讀完的大家帶來勇氣和希望。
謹以此文，緬懷2018，並與諸君共勉。
母基金週刊媒體業務合夥人 Eyan
Eyan丨作者
轉眼，2018的進度條就被撥到了末端。
想著來總結一下股權投資的2018，卻遲遲不知怎麼下筆。相比戰果豐碩的往昔，這個風雲激盪的一年，從開年"募資難"到"至暗時刻"，再到最後的"生死劫"，寒風凜冽被渲染了太多負面情緒。行業需要信心，可信心在哪呢？每個人都不時的叫兩句苦，以期高懸頭頂的達摩克里斯之劍能晚點落下。
該來的總會來，資管新規以後政策無多有少的在變得緩和寬容，然而悲觀情緒的持續蔓延依然說明想通過"叫苦"來讓國家在政策層面輸血灌水以消滅資金飢渴是痴心妄想。叫苦喊痛除了繼續瓦解行業的勇氣，怕是隻能讓曾經衣冠楚楚的股權投資變得楚楚可憐，還能有什麼好處呢？證明你在努力掙扎麼？
掙扎吧，但真的跟努力沒有關係。
2018年的私募股權，就像是一個患上了疑難雜症到處求醫問藥的富豪。是個大夫就願意來給它開個方子，抓兩副藥。能不能治病，難說，討兩個賞錢，哪怕賺兩句吆喝，大夫們遍心滿意足。
但病人終歸是要自己活下去。
一、迷茫："痛"並叫出來
今年的投資圈，終於不焦慮了。
只是解決焦慮的那個傢伙也不怎麼討喜。迷茫趁著資金退潮的空檔，佔領了投資人們空虛的身體和靈魂。今年喊得最多的，不再是投不到獨角獸睡不著覺的焦慮，而是募不到錢，不知道在哪裡的明天。
明天在哪裡呢？這怕是要問問那個傳言中被壓上了募資指標的前臺。不知道這位前臺小姐最後有沒有完成她的任務，她是否躲過了這一波股權投資的裁員潮，她所在的機構是否安好。
三月末，《資管新規》的落地讓銀行關上了對股權投資的大門。這個曾經有錢的金主瞬間變得一毛不拔。不僅僅是對於GP而言，大量依賴於銀行配資的LP也在《新規》後被通知無法call款，哪怕協議已籤。你能怎麼辦？銀行的錢，終於成了櫥窗中的水晶舞鞋，這個名叫股權投資的灰姑娘，瞬間被打回原形，變得姥姥不疼，舅舅不愛。
而後一整年的監管政策，無論是針對P2P還是非法集資，無論是針對二級市場還是去槓桿，監管的七大姑八大姨總是能在邊邊角角中剮蹭到股權投資。
如果說，整個金融行業的監管政策對股權投資只是剮蹭，那中美貿易爭端，怕就是"人在家中坐，禍從天上來"了。在國家宏觀經濟正在謀求轉型的檔口，卻成為"紙老虎"遏制我們崛起的契機。按說，股權投資在整個經濟結構中的比例實在不足為道，但是這大洋彼岸颶風最終還是傷害到了這一隻需要用科技創新振翅的蝴蝶。真是水逆了，"蝴蝶效應"也要逆。
伴隨著貿易摩擦而來的，就是A股的下行。這下好了，上市公司也沒錢了。6.7月份，當時還有合作伙伴告訴《母基金週刊》，他們成功的從產業相關的上市公司募集到了一支基金的絕大多數。從第四季度開始，去找上市公司募資的GP，怕是見都見不到股票質押的高管。不僅如此，連私募基金都要被叫去給爆倉的上市公司"紓困"，保大還是保小的問題，答案也一目瞭然。
我們可是連一二級市場倒掛問題都沒有解決啊。堰塞在中後期和獨角獸中的資金，讓整個私募股權不再是活水，一二級市場之間的堰塞湖如鯁在喉。這個畫面，彷彿一個黑色幽默，一個人張著嘴，卻不知道他是要吐掉卡在喉嚨裡的魚骨，還是口渴要喝水。先解決魚骨，還是先解決口渴，成了直擊靈魂的拷問，不過你細想，渴死和卡死很可能只是一個問題——to be or not to be。
壓抑的痛苦，總要爆發。8月，一篇題為《創投基金稅負暴增七成，部分基金補稅數億元，機構大佬：行業迎來至暗時刻》正式引爆了行業的痛苦表現欲，看上去激增的稅負終於讓所有GP都站到了一起。如果每個人的評論都變成天空上的彈幕，那才是真的遮天蔽日的至暗時刻。還好國務院常務會議迅速表態，原則上對"創投稅負總體不增"，"不溯及既往"，平息了這場恐慌。但，大家終於嚐到了"民意"的甜頭，學會了"痛，並叫出來"。
當然，LP們也迷茫，銀行、社保對於私募股權方面的投資，在2018的下半年逐漸從監管層面鬆動。可終究是雷聲不大，雨點兒不見。產業資本、市場化母基金就更不用說，有錢的不多，沒錢的不少。這一場股權投資的整體大迷茫，最終讓整個行業的信心在2018年降到了冰點。我覺得這一點倒是可以看看外資的看法，至少從今年美元基金的募資狀況來看，在經濟上對我們下手的山姆大叔，金融方面倒是信心比我們自己還要足。
二、本質：能力和勇氣"雙重缺失"
不知道諸位看官有沒有想過，叫了一整個2018年的苦，到底是在叫什麼？難道高速擴張的股權投資，真的僅僅只是因為一紙《資管新規》就戛然而止？這一場寒冷徹骨的"資本寒冬"其發生因素真的只是因為政策麼？無腦甩鍋的人，不是蠢，就是壞。跟著一起喊的人，又是蠢，又是壞。
其實冷靜下來想想，所有市場都是行為的核心都是sales，股權投資也一樣。GP不過是在出售自己，出現了結構上的滯銷一定是供需關係出了問題。如果項目方的產品賣不出去跑來叫苦，不知道這些投資他們的GP們會怎麼想？難道也會再打點錢給他們，追兩輪？平心而論，自詡理性的投資人們不應該出現雙標這種問題。痛在自己的身上，表現的可真的不是看上去那麼優秀了。
供需出了問題，到底是錢少了還是投資人多了？從年初到年末，討論的天平也逐漸的迴歸。從募資難，資金面緊縮的論調，隨著時間推移終於迴歸到了討論"投資人內部矛盾"的時刻。多位頭部GP的管理人不止一次在公開場合表示"募資難"是因為管理人太多了。誠然，這是一個理由。畢竟中基協備案的私募基金管理人數量達到兩萬多家，對比美國，不到三千的私募基金理人就管理了數倍於我們的資產。
數據來源：歌斐資產、FOFweekly《GP生存發展報告》
當然，錢變少了也是一個客觀事實。但是，縱觀整個金融史，沒有任何一個國家，一個市場能夠持續的依靠單方面的投入來維持永續的增長。週期，是經濟學骨中的骨，肉中的肉，在有經濟學之前，便存在著。根據投中數據，今年基金募集總額下降了近三成，《資管新規》雖然是逃不了的外因，但更深層次還是宏觀經濟週期使然。整個市場上的錢變少了，風險預期更高的行業，自然首先被釜底抽薪。
行業自己就沒問題麼？雪崩的時刻，沒有一片雪花是無辜的。這一場突如其來的"冰凍三尺"，也必然不是因為一日之寒。記吃不記打固然不好，但捱打的時候，往往可以從大魚大肉紙醉金迷中去找找原因。Pony馬說，ofo死於veto right，我覺得也不盡然。從漫天開價的資本角逐，到背離價值的收手離場，資本的蜂擁離場和門可羅雀的快速切換，實在是無法讓人承認投資人們的理性。"當時整個行業錢太多了。讓我們這些小門小戶對熱點項目沒有絲毫的議價能力，投不起！"在ofo一地雞毛後慶幸之餘，一位管理規模較小的GP對筆者感嘆。哪怕時隔兩年，他仍對當時資本的"無腦熱"懷著深深的怨念。
大量的GP們在狂熱中喪失理智，拿著當時還是個人LP資金居多的基金，向市場漫天撒錢。"我死後哪管洪水滔天"，現在，你們終於要死了吧。
周其仁在《突圍集》提到一個觀點：短期劣幣逐良幣，長期市場逐劣幣。市場的理性會遲到，但從來不會缺席。從美國的綠背鈔票、魏瑪時代的德國馬克、蔣委員長的金圓券，追問它們於今何在？很一致，長期來看這些劣幣通通都消失了。
拿著LP的錢，去漫天開價搶份額，然後拿著搶到的明星項目再去募下一期基金接盤的歲月，終將在這個寒冬裡成為歷史。回頭去看看，整個2018年叫苦最兇的那些機構，再去對照一下他們拿到項目的價格和輪次，結果不言自明。
說到底，迷茫的本質還是能力不足——想要而不知道怎麼得到，想看清卻無法系統的預判。沒有投研能力，就不能提前佈局，沒有資源優勢，就無法精細化管理。投資對於投資人來說，就是認知的價值變現。大量"認知價值"並不足以支撐他們來到股權投資市場的"投資人們"，他們不迷茫，誰迷茫呢？也許野蠻時代還能靠著摟草打兔子，進入到精耕細作的農耕時代，如何不被淘汰呢？
至少，從目前的狀況來看，大規模的清退和洗牌在所難免，能存活下來的GP可能不足一半。市場在走向成熟，倒逼著市場的玩家也必須要走向成熟。面對著也許是短暫的股權投資史上最嚴峻的危機，要想活下來，沒有勇氣懦弱給誰看？
三、創投：狹路相逢勇者勝
活著總歸有要死的一天，既然已經揹負死亡，何不勇敢前行。
——魯迅：我沒說過
走過去才能活下去的路，是也永遠只會是一條"狹路"。一面是高速擴張至兩萬多人的管理人數量，一面是下跌了近六成的募資總額。怎麼看，這條路也狹窄的厲害。
然事關生死，時不我待。停留在原地叫苦以奢望政策開恩國家放水，既不現實，也不體面。
但是從宏觀經濟層面來看，L型曲線將持續在未來很長的一個時間段裡，繁榮的日子真的一去不復返了。年底所有的會議都重複著2019年充滿著不確定性的論調，但是有什麼不確定的呢？2019必然是寒冬的延續，環境只會越來越冷，灰犀牛也終將離我們越來越近。全國社保基金原副理事長王忠民老師在中國母基金年會上就提出，"市場上好賺的，風險小的，套利的錢都被賺完了。"擺在我們面前的價值捕獲的機會，已然變得很稀薄。有資格在這個冬天裡存活下來的GP們，到時候去考慮創造價值本身了。
市場對劣幣的出清，給了良幣以發揮的空間，也給了準良幣們成長的機會。形勢艱難，但並非不可為之。拼多多和趣頭條們的出現，向我們展示了中國的市場縱深仍有待挖掘，怎麼挖掘？依靠創業投資。
成思危早在1999年就給創投下了定義：創業投資是指把資金投向蘊藏著較大失敗危險的高新技術開發領域，以期成功後取得高資本收益的一種商業投資行為。
而創業投資這在這近20年裡，卻沒有真正的實至名歸。過去幾年，在技術紅利和流量紅利的加持下，大家習慣了追風、套利和追漲殺跌，又有多少機構真正意識到行業的持久發展需要耕作、培育。募資遭受波動，整個行業就變成了鴕鳥。
早期投資的紅利逐漸褪去，資本開始有意識的向風險更低的後端擁擠，早期基金的募集在寒冬中尤為慘淡。這是行業成長的必然陣痛，也是對"長錢"缺失，價值培育缺失的警醒。
問題很簡單。沒有早期，中期後期從哪裡來？
但是，早期投資風險高，惶惶不可終日的股權投資市場又該如何接納和處理風險呢？
其實答案已經被不少投資人在公開場合講過了——專業化。而道理大家都懂，卻依然過不好"這一生"。缺點什麼呢？我覺得，是勇氣。穿越週期，直面寒冬的勇氣，擁抱風險，提高管理能力的勇氣，走出套利舒適區的勇氣！
所謂藝高人膽大。勇氣和能力，有時候是一回事。
從根本上來看，股權投資轉變為真正的創業投資，最底層邏輯的必須要改變。從狩獵時代走向農耕時代的改變，從機會導向走向投研導向的改變，從資本運作到價值培育的改變。只有這樣，股權投資才有機會穿越週期，走向未來。
但是，在這之前，中國的GP們，還面領著未來發展的抉擇。當市場迴歸理性，GP的分化和多樣性也將成為一個大概率事件。 不同的團隊、地域、資源稟賦可能會意味著GP的不同發展運營模式。根據《母基金週刊》與歌斐資產聯合發佈的《GP生存發展報告》中，母基金週刊創始合夥人陳能傑的觀點：未來GP將走向4個維度的分化。產業化、資管化、精細化、投行化。
來源：歌斐資產、FOFweekly《GP生存發展報告》
具有整合能力的GP，將會走向產業化，傳統意義上的"白馬"的GP則會致力於擴大AUM，來最終走向資管的路徑。而專業型GP則會走向垂直和精細化運營，追求極致的IRR，研究強管理弱的GP則會FA化，通過交易行為來快速獲利，這也不失為一種活下去的辦法。
歸結到最後，2018不過只是寒冬的預兆，真正的凜冬還在路上。有聲，必然有死，何況泡沫之下！但只要還沒倒下，就得面對著前方的挑戰。迷茫的陰鬱籠罩了一陣個2018，我希望2019的凜冬至少能是個晴天。
數以萬計的研究人員和萬億級別的投入，無數企業家和創業者的試錯，他們才是真正的價值創造者和歷史推動者。萬千中小企業因融資難成長受限，高精尖技術產業發展總體落後，新舊動能轉換交替的歷史課題，需要去解決。股權投資變成創投，已經不能再是為了稅收優惠政策而做的簡單改名，而是要真正的在狹路面前，蛻變成勇者，成為真正的"創業投資"。
作為創投行業的一份子，諸君也更應振奮精神，以置之死地而後生。
來路坎坷，此去艱辛。2019，悲觀也請謹慎。
THE END
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