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2014 年 1-12 月,建發股份實現營業收入 1,209 億元,同比上升 18.5%;歸母淨利潤 25 億元,同比下降 6.9%,每股收益 0.94 元,擬每 10 股派現金紅利 2 元;含稅毛利率和淨利率分別為 6.4%和 2.1%,分別同比下降 0.98 和0.57 個百分點。公司收入上升而淨利下滑主要由於受到人民幣貶值影響,匯兌收益同比大幅下滑 94.4%。公司供應鏈運營業務在大宗品價格下跌的環境下逆勢增長 16%,貿易額首次突破 1,000 億,未來計劃繼續積極開展商務電子化;房地產業務則受到行業整體下行影響,銷售額同比下降 3.5%,但公司目前土地儲備達 1,046 萬平米,而福建省內資源佔比約 40%,將顯著受益於海西自貿區推進。我們認為公司作為交運物流板塊龍頭,供應鏈業務估值低於板塊平均水平,而房地產業務將受益於福建自貿區的推進。我們給予2015-17 年的每股收益預測分別為 1.05、1.27 和 1.55 元,目標價上調為 23.91元,相當於 2015 年淨資產值平價,重申買入評級。
支撐評級的要點
收入同比增 18.5%,匯兌損益致淨利下滑。 公司 1-12 月實現營業收入1,209.25 億元, 同比上升 18.5%, 含稅毛利率和淨利率分別為 6.4%和 2.1%。其中,供應鏈運營業務實現收入 1,020.97 億元,同比上升 16.3%,毛利率為 3.78%;房地產業實現收入 184.35 億元,同比上升 50.8%,毛利率為32.84%,淨利潤 26.11 億元。公司收入上升而淨利潤下滑主要由於受到去年人民幣貶值影響,匯兌收益同比大幅下滑 94.4%。
貿易業務逆勢突破千億,電商業務持續推進。 2014 年公司供應鏈運營業務在大宗品價格下跌的環境下逆勢增長 16%,貿易額首次突破 1,000 億,但受制於匯兌損益淨利潤同比下降 11.3%。從細分業務來看,礦業和輕工規模增長較快,淨利潤分別同比增長 192%和 51%;而紙業和汽車業務則受制於下游市場低迷,淨利潤分別同比下降 36%和 42%。隨著福建自貿區落地,公司今年計劃繼續開展商務電子化,支持開展跨境電商業務。
房地產銷售同比降 3.5%,土地儲備受益自貿區。 2014 年公司房地產業務受到行業整體下行影響,實現銷售額 178.2 億元,同比下降 3.51%;但由於 2012-13 年銷售增速較高且 2014 年結算面積同比增長 40%,房地產結算收入同比增長 51%;淨利潤同比增長 2.9%,主要由於並表比例較高的聯發集團淨利同比下滑。公司今年新增土地儲備 130 萬平米,合計儲備達1,046 萬平米,福建省內資源佔比約 40%,顯著受益於海西自貿區推進。
配股融資順利完成,收購西南環保拓展海外融資平臺。 公司 2014 年 12月末資產負債率為 76.28%,末淨負債率為 90.98%,同比下降 33.29 個百分點,主要由於去年公司完成配股募集資金 30.65 億元,成為近四年來首次完成 A 股再融資的涉房企業。而子公司建發房地產集團去年收購香港上市公司西南環保 75%股權,有望進一步拓展房產海外投融資平臺。
評級面臨的主要風險
房地產市場銷售低迷及大宗商品價格下降影響公司相應業務業績。
估值
我們認為公司作為交運物流板塊龍頭,供應鏈業務估值低於板塊平均水平,而房地產業務將顯著受益於自貿區推進。我們給予 2015-17 年的每股收益預測分別為 1.05、 1.27 和 1.55 元,目標價由 7.71 元上調至 23.91 元,相當於 2015 年淨資產值平價,重申買入評級。
中金公司:建發股份推薦評級
業績略低於預期
公司 2014 年收入 1209.3 億元,同比增長 18.5%;成本 1107.8億元,同比增長 19.1%,毛利 77.4 億元,同比增長 2.8%,其中供應鏈運營業務 38.6 億元,同比增長 17.2%,房地產業務 60.6億元,同比增長 51.1%。公司 2014 年淨利潤為 25.1 億元,對應攤薄後每股盈利 0.94元/股,同比下滑 6.9%,業績略低於預期。
發展趨勢
供應鏈業務持續擴張,毛利小幅上升。公司 2014年供應鏈業務繼續擴張,收入同比增長 16.3%,毛利略微上升 0.03個百分點,我們認為公司通過 1)開發新客戶,2)整合市場,3)拓展高附加值的業務,將有望繼續實現業務的高速增長和毛利的逐漸回升。
房地產集中結算,今年或行情向好。公司2014年房地產業務集中結轉,收入同比增長 50.8%。目前公司的兩大房地產平臺(建發和聯發)有充足的土地和房源儲備,往後看,我們認為貨幣寬鬆政策和政策利好會繼續刺激公司房地產業務向好。
搭建海外投融資平臺。公司前期進行了一次收購,此次收購有利於打造公司的海外投融資平臺,更為充分地利用國際資本市場。
海西自貿區掛牌釋放利好。海西自貿區掛牌已進入倒計時階段,未來可能會出臺一系列的利好政策,擴大對臺經濟輻射。建發股份規模大、渠道廣、風控好,綜合競爭力名列前茅,是福建商貿企業的龍頭,自貿區的實際落地將拉高公司供應鏈和房地產業務增速,同時帶來島內地產價值的重估空間。
由於去年業績低於預期,我們下調了 2015 年盈利預測 15.6%至每股盈利 1.02元/股,同比增長 15.7%,同時我們預測公司 2016年盈利同比增長 20.7%至每股盈利 1.24元/股。
估值與建議
公司擁有海西自貿區和國企改革雙重利好,維持推薦。考慮大盤估值上移、海外融資平臺建立、房地產業務向好拉高估值,將目標價從 13.6元上調 61.8%至 22元,對應 2015年市盈率 21.5倍。
風險
供應鏈業務不及預期。
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