近日，《中國好聲音》的製作公司燦星文化披露了招股書，意圖登陸A股創業板。
招股書顯示，燦星文化本次擬向社會公開發行不超過4260萬股普通股，佔發行後總股本的比例不低於10%，擬募集資金15億元，用於補充綜藝節目製作營運資金。
據悉，燦星文化是一家綜藝內容製作和運營商，擅長製作音樂、舞蹈類綜藝節目，通過對綜藝節目內容運營或提供綜藝節目內容製作服務實現收入。在綜藝節目內容的基礎上，公司還開展了流行音樂製作、音樂版權運營、演出活動、衍生品運營、藝人經紀等業務。
除了打造爆款《中國好聲音》，燦星文化還參與制作了《中國新歌聲》、《中國好歌曲》、《出彩中國人》、《蒙面唱將猜猜猜》、《這！就是街舞》等綜藝節目。
截至招股說明書籤署日，燦星文化已經簽約了153名藝人，大部分是從公司節目中走出的新生代知名藝人，如吳莫愁、張碧晨、周深、畢夏、李琦、蔣敦豪、張磊、李維、李安、馬吟吟、趙大格等。
坎坷上市路
早在2014年，燦星文化就已開啟了自己的上市路。
彼時，燦星文化董事長田明提出分拆上市的方案，燦星文化跟隨母公司星空傳媒赴港上市，燦星文化的兄弟公司夢響強音在A股上市。
公開資料顯示，夢響強音負責《中國好聲音》的藝人經紀、品牌管理和互聯網衍生業務，旗下籤約了吳莫愁、金志文等藝人。
而星空傳媒則是傳媒大亨默多克的新聞集團與華人文化基金共同註冊成立的合資公司，兩者分別持股47%、53%。
2014年，隨著默多克的新聞集團退出，星空傳媒股權架構大調整，由華人文化和星空管理團隊接盤，燦星文化的“上市夢”被迫暫停。
2016年3月，A股上市公司浙富控股發佈公告稱，公司擬以現金3億元增資燦星文化，獲得6.0698%股權。由此計算可知，當時燦星文化的估值約為50億元。
同年7月，上海燦星文化傳播有限公司召開股東會並作出決議，燦星有限整體變更為股份有限公司。
在這一年裡，燦星文化還先後收購了星空國際100%的股權、夢響強音100%的股權。原本分拆上市的資本路徑發生了改變，燦星文化似乎圖謀整體打包上市。
2017年12月，燦星文化以210億元估值完成首輪融資，與2016年3月相比，估值已經翻了3倍。
2018年2月，燦星文化向上海證監局遞交了IPO輔導備案資料。
2018年7月30日，證監會披露，杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司（下稱“阿里巴巴創投”）和西藏齊鳴音樂有限公司（下稱“齊鳴音樂”）通過增資認購處於IPO前夕的燦星文化股份。兩者分別投資2億元、1.6億元，獲得對應1.17%和0.94%的股權，進而分別成為燦星文化第七和第九大股東。
值得一提的是，齊鳴音樂的股東為楊奇虎和胡敏，兩者的持股比例均為50%。公開資料顯示，楊奇虎為騰訊音樂娛樂集團的總經理，而胡敏是騰訊集團的財務總監。
這意味著，齊鳴文化背後有著騰訊的身影，阿里和騰訊同時投資了燦星文化。
根據阿里和騰訊此次增資認購股權的交易價格，燦星文化在2018年7月的估值約為170億元，較2017年末下降20%。
營收下降
燦星文化的估值下降，或許與其盈利能力下滑有關。
招股說明書顯示，2015年-2017年，燦星文化的營業收入分別為24.62億元、27.06億元、20.58億元，同期淨利潤分別為8.06億元、7.29億元、4.55億元。
2018年上半年，公司實現的營業收入和淨利潤分別為2.65億元、691.03萬元，扣非後歸母淨利潤為-2726.05萬元。
對於2017年以及2018年上半年的收入和淨利潤下滑，燦星文化在招股書中表示，2017年業績下滑主要是內容製作及運營業務收入下降所致。一方面，公司內容製作的合作分成收入最終通過廣告主的廣告投放實現，因此受當期宏觀經濟波動影響較大；另一方面，視頻網站自制網絡綜藝快速崛起，對電視臺綜藝的招商及互聯網版權授權產生了一定的影響。
燦星文化還表示，2018 年上半年，由於《這！就是街舞》是公司在超級網綜上的初次嘗試，為了穩健運營和控制風險，採用了受託承製方式，導致該項目貢獻的收入相對較少。同時，由於公司上半年僅有兩檔節目播出，數量相對較小，導致整體實現收入相對較少。
與此同時，招股書也顯示，2018 年下半年，公司的多檔大製作重點項目例如《新舞林大會》、《2018 中國好聲音》等已相繼播出，2018年全年主要收入集中在下半年體現。
受業績變化影響，燦星文化的人員規模也有所縮減，公司及其子公司於2015年末、2016年末、2017年末和2018年6月末的在冊員工人數分別為607人、611人、611人和543人。
仍存風險
作為燦星文化的王牌綜藝節目，《中國好聲音》、《中國新歌聲》對公司主營業務收入的貢獻較大。2015年-2017年，這兩個節目製作收入佔公司總收入的比例分別為46.43%、37.33%、32.33%。
可以看出，燦星文化有對頭部綜藝節目的依賴風險。
而《中國好聲音》卻在版權上出現過糾紛，這也使得一檔節目有了兩個名字。
2016年年初，中國好聲音《The Voice》荷蘭版權方Talpa公司宣佈與燦星文化終止合作，並且轉手將版權賣給中國另一家影視公司唐德影視。
隨後，燦星文化不得不將《中國好聲音》更名為《中國新歌聲》，但是節目內容並未有較大改動。對此，唐德影視向法院提起訴訟，請求判決燦星文化停止使用《中國好聲音》相關元素，並索賠5.1億元。
直至2018年6月，燦星文化發佈聲明稱，三方已經達成和解，2018年的《中國新歌聲》也更名回《中國好聲音》。
雖然燦星文化拿回了版權，但是和2012年的第一季相比，近幾年的《中國好聲音》的熱度已經有了明顯下滑。如果熱度持續下滑，而公司又沒有製作出可以替代其收入水平的新節目，可能導致公司的經營業績下降。
另一方面，傳統電視臺和視頻網站之間的競爭格局也在發生變化。以前綜藝節目一般都採取“先臺後網”的模式，但近幾年網絡綜藝節目遍地開花，影響力日益提升，而公司目前主要的合作對象還是知名衛視，製作的網絡綜藝僅有《這！就是街舞》。
據悉，很多網絡綜藝的製作模式採用受託承製模式。對於製作公司而言，採用受託承製模式的項目收入較少。在受託承製模式下，公司根據節目播出平臺（電視臺或網絡平臺）的特點和要求研發節目，公司承擔節目的創意和製作，並向客戶交付節目產品，在節目交付後根據合同約定方式經購貨方確認後結算收入。
有業內人士表示，網絡綜藝節目多由視頻平臺控制，製作公司的話語權和收入分成並不高。
燦星文化需要對上述風險進行充分披露和合理解釋，以應對監管層對公司持續盈利能力的擔憂和關注。
需要指出的是，影視娛樂類的公司上市環境並不樂觀。此前，在IPO排隊中的開心麻花、新麗傳媒、和力辰光等影視傳媒公司均已被勸退或主動撤退。其中，有著三次A股IPO經歷的新麗傳媒最終選擇投向港股上市公司閱文集團的懷抱，放棄單獨上市。
圖片來自：圖蟲創意
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