生物科技研發與市場波動性大，股市表現極易兩極分化。
2018年，A股裡的醫藥公司可謂“白骨皚皚”。統計範圍內的287只醫藥股有252只股價低於開年，29只股票跌幅超過50％，其中包括曾邁進“千億市值俱樂部”的康美藥業和華大基因。
在港股，2018年藥品指數跌了超過30%，當年赴港上市的五家內地藥企則呈“冰火兩重天”的景象。
2018年4月30日，港交所《新興及創新產業公司上市制度》正式生效，對生物藥企來說，最重要的有一條：允許尚未盈利或者未有收入的生物科技公司上市。
在這之後，歌禮制藥（01672.HK）、百濟神州（06160.HK）、華領醫藥(02552.HK)、信達生物(01801.HK)、君實生物(01877.HK)五家新興生物科技公司相繼赴港上市。
五家公司都是科學家創業，都是沒有盈利，股價卻漲跌參半。上市以後分別是下跌54.5%、下跌22.13%、上漲0.24%、上漲72.39%、上漲24.87%（截至2018年12月31日）。
△五家赴港上市創新藥企統計（八點健聞製圖）
差異如此巨大，跟上市之初發行價的高低有關，比如歌禮制藥，發行時相比上一輪融資溢價超過170%，而信達則溢價20%左右；但更重要的，應該是市場對公司核心產品的預期不同：歌禮制藥的主力產品是丙肝治療藥物，這個市場有不確定性，而信達和君實的核心產品是抗癌特效藥，有著比較確定的、巨大的市場空間。
對這樣的局面，李小加在2018年5月的文章《如何迎接生物科技新秀》中已經做出預判：生物科技板塊不同於一般的行業，上市後的表現容易兩極分化，要麼大喜，要麼大悲。
這其實不算極端，歷史上還有更誇張的。2008年7月，在美國上市的Vanda藥業一款藥物沒有獲得FDA的批准，公司股價從4美元跌到了45美分。9個多月後，經過補充臨床數據，這款藥物獲批，結果股價從1美元漲到了8美元。
創新藥研發，是一個高投入、高回報、高風險的行業，對此，參與其間的港股投資者要有預期。而對於這五家藥企，募資額最少的華領醫藥募到近8億港元，最多的百濟神州募資近70億港元，這將大大豐富其研發資金儲備，港交所行政總裁李小加在文章表示，香港要“為生物科技行業雪中送炭。”
我們來盤點一下，港股新政的第一年，這些在雪中拿到“炭”的公司，都是什麼成色。
歌禮制藥：丙肝新藥獨角獸
2018年8月1日，歌禮制藥成為首家赴港上市的未盈利生物醫藥企業，創始人吳勁梓說：“我們的上市，開啟了中國生物醫藥新紀元。”
歌禮發行價14港元，募資29.76億港元，截至12月31日，股價下跌54.5%，市值69億港元。
歌禮制藥2013年4月成立於杭州，創始人吳勁梓是美國亞利桑那大學醫學院癌症生物學博士，創業前在葛蘭素史克擔任全球艾滋病新藥開發運作和管理的副總裁。
歌禮專注於針對丙肝、HIV、乙肝的抗病毒藥物研發，核心產品針對丙肝，2016年和2017年研發費用分別為6268萬元、1.14億元人民幣。
招股書提到，2028年中國丙肝藥市場規模將達到470億元人民幣。
但是，歌禮面臨著眾多國際巨頭的競爭，百時美施貴寶、吉利德、艾伯維、默沙東都有新型丙肝藥物上市，同時還面臨低價的印度仿製藥競爭。
另外，從國際上的經驗看，丙肝藥市場在短暫爆發後就面臨萎縮風險。
2013-2017這5年時間內，全球丙肝藥市場規模從32億美元激烈爆發至237億美元，之後又急劇萎縮到125億美元。這往往是因為新型藥物療效顯著，原有患者治癒後，用藥需求大大降低，再加上價格競爭，市場急劇萎縮。
銷售的減少，意味著有更多的病人被治癒，但對藥企來說，就需要考慮更多的藥品研發方向了。
百濟神州：過去兩年在美股漲了5倍
百濟神州於2018年8月8日在香港上市，發行價108港元，募資68.28億港元。此前它已於2016年在納斯達克IPO，兩年來股價漲了逾5倍，當前市值超過70億美元。在香港上市以後，美股和港股幾乎是同步下跌，截至12月31日，下跌22.13%，市值650億港元。
百濟2010年10月成立於北京，創始人王曉東是美國德克薩斯大學西南醫學中心生物化學博士，2003年被聘為北京生命科學研究所第一任所長，2004年當選美國國家科學院院士。
百濟的研發方向是靶向藥、免疫療法這兩類抗癌藥，目前有三款核心產品，其中一款是當前抗癌藥中最火的PD-1抑制劑。
百濟研發投入很多，2016年和2017年分別為6.8億元和18.5億元人民幣。
2019和2020年，百濟預計有兩款產品能夠上市。其中PD-1抑制劑市場規模最大，預計到2030年，國內市場規模將接近1000億元人民幣。
不過，PD-1抑制劑市場的競爭也很激烈，在國內將形成“4+5”的競爭格局，也即四家國產藥企和五家國際巨頭展開競爭。目前進口的K藥和O藥，以及君實的國產藥已經獲批，百濟估計還要晚半年左右。
為了加強商業能力，百濟挖來了原輝瑞製藥大中華區總裁吳曉濱，但在“4+5”競爭格局中，百濟能獲得多大的市場份額，現在仍未可知。
因為品牌和適應症的原因，百濟和後面要談到的君實、信達預計在一開始市場份額都不會很大，要到2022年之後才能逐漸趕上進口藥。
華領醫藥：糖尿病領域新秀
華領醫藥於2018年9月14日上市，發行價8.28港元，募資近8億港元。截至12月31日，上漲0.24%，市值88億港元。
華領總部位於上海，2011年6月由陳力牽頭創立，陳力於1992年獲美國愛荷華大學有機化學博士學位，創業之前擔任羅氏中國研發中心首席科學官。藥明康德創始人李革也是華領早期的聯合創始人之一。
華領醫藥主攻用於治療2型糖尿病的全球首創新藥口服藥物Dorzagliatin，2016和2017年研發費用分別為7500萬元和1.25億元人民幣。
根據弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）的資料，2017年，中國共有1.2億名2型糖尿病患者，預計到2022年，中國糖尿病市場規模將達978億元人民幣。
陳力介紹，“華領醫藥的目標是在2020年在中國銷售這種藥物，並計劃在2025年達到約30億美元的銷售額。”
信達生物：主攻抗癌特效藥，兩個月漲72%
信達生物於2018年10月31日上市，發行價13.98港元，募資規模32.99億港元。截至2018年12月31日，上漲72.39%，市值近280億港元。
信達2011年成立於蘇州，創始人俞德超是中國科學院分子遺傳學博士，美國加州大學舊金山分校博士後，是61項專利（包括38項美國專利）的發明人，曾在多家美國製藥公司擔任高管。2006年回國，創業前擔任康弘藥業副總裁。
信達的研發方向主要也是抗癌藥，目前有17種正在研發之中，其中四種核心產品已在中國進入後期臨床開發階段，最核心的是PD-1抑制劑“信迪利”單抗。
2016年、2017年和2018年上半年，信達的研發開支分別為3.85億元、6.12億元、4.2億元。
“信迪利”於2018年12月27日獲批，成為第二款獲批上市的國產藥。PD-1抑制劑市場規模很大，但競爭者很多，而國產藥在適應症和品牌方面暫時不佔優勢。
君實生物：抗癌特效藥為國內首家獲批
君實生物於2018年12月24日上市，發行價19.38港元，募資額29.44億港元。截至12月31日，上漲24.87%，市值超過180億港元。
君實2012年成立於上海，創始人陳博2003年獲美國愛因斯坦醫學院醫學博士學位，歷任復旦大學教授，禮來公司研究員。
2015年掛牌新三板之前，君實曾融資兩輪，掛牌新三板後又6次發行新股，累計在境內融資超過17億元人民幣。
君實的核心產品也是PD-1抑制劑，2016年、2017年及2018年前四個月，研發投入分別為1.2億元、2.8億元、1.2億元。
公司成立之初，技術派的陳博為第一大股東、實際控制人。2014年11月，隨著PD-1抑制劑項目進入臨床試驗階段，開始需要大把燒錢，代表資本的熊俊成為第一大股東、實際控制人。2016年12月5日，陳博辭去總經理職務，隨後離開君實。
不過，人事變動並沒有影響到研發進程。
2018年12月17日，君實的PD-1抑制劑“拓益”率先上市，成為第一款國產PD-1抑制劑藥品。這比其2015年新三板掛牌時預期的2020年提早了一年多。2019年1月7日，君實公佈“拓益”定價7200元/240mg（支），患者一年的使用成本為進口藥的三分之一，約18萬元。
儘管已經或者即將獲批上市，但君實、信達、百濟以及老牌藥企恆瑞的PD-1抑制劑估計一開始市場規模都很有限，一大原因是適應症單一。
君實獲批的適應證為黑色素瘤；恆瑞、信達、百濟神州提交的首個適應證均為復發難治性霍奇金淋巴瘤。其他適應證尚處臨床試驗階段，距離上市還需很長時間。
根據最新的統計數據，中國每年新增2萬例左右的黑色素瘤病例，新增淋巴瘤近9萬，其中霍奇金淋巴瘤10%左右。假設這些國內患者全都使用國產PD-1抑制劑治療，按每人每年10萬元計算，針對黑色素瘤和霍奇金淋巴瘤的PD-1市場年銷量，將分別是20億元、9億元人民幣的市場規模。
雖然臨床中也有超適應證用藥，但國產藥也將面臨著K藥和O藥的激烈競爭。儘管目前在中國僅獲批針對晚期黑色素瘤、晚期非小細胞肺癌，但在國外，K藥覆蓋了11個瘤種15項適應證，O藥獲批9個瘤種17項適應證。
隨著獲批的適應證越來越多，同時通過實際的臨床效果逐步建立品牌，從2022年起，預期國產藥將迎頭趕上。至2025年，中國整體市場規模近800億元人民幣，國產藥份額將過半，第一次超過進口藥。
王吉陸|撰稿
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