12月2日，中國銀保監會正式發佈《商業銀行理財子公司管理辦法》，理財子公司正式成為一類全新的商業銀行投資的非銀行金融機構。作為非銀行金融機構，理財子公司實現了《資管新規》提出的“公平競爭”原則，在產品准入、銷售分銷和投資管理等部分與公募基金和資金信託計劃站在了同一起跑線上，加上銀行固有的渠道優勢和信譽優勢，不少人認為理財子公司將成為資產管理行業中重要的參與者。
也正因為此，不少商業銀行對申請成立理財子公司，“佔位”這張“新牌照”躍躍欲試。不過，申請成立理財子公司卻並不容易，按照《商業銀行法》，商業銀行投資成立理財子公司不僅需要獲得國務院相關部門的審批通過，還必須滿足《子公司管理辦法》中的諸多硬性條件，最大的門檻，當屬最低註冊資本要求：根據《商業銀行理財子公司管理辦法》的規定，理財子公司註冊資本最低為10億元——資本是商業銀行的命脈，也是銀行資產擴張的前提，在理財子公司上耗費10億資本，就意味著銀行不得不在其他業務上收縮規模，極端情況下，銀行將不得不收縮100-120億信貸規模。
即便如此，銀行對理財子公司的熱情依然高漲。截至目前，已有26家銀行公告擬成立理財子公司，除了國有大行和全國性股份制銀行外，也有不少城商行和農商行參與其中。註冊資本從10億到160億不等。國有大行和全國性股份制銀行的資本總額相對較大，成立理財子公司尚在情理之中，那些理財規模與資本規模較小，或資本充足率壓力較大的中小型銀行真的有必要成立理財子公司嗎？需要做一些研究和討論。
一、優勢不等於勝勢
從業務發展的角度上說，同理財專營事業部模式相比，理財子公司發行的理財產品在業務上存在著明顯的優勢：
一是銷售起點優勢：與傳統理財產品的起點金額至少1萬起不同，理財子公司發行的理財產品並未設定起點金額，最可能的情況是，理財子公司發行的理財產品將會和公募基金的起點金額類似：現金管理類產品的起點金額僅為1元，而其他公募理財產品的起點金額為1000元；
二是銷售分銷優勢：傳統的理財產品只能通過其他銀行業金融機構進行分銷，不能像天弘基金藉助支付寶那樣利用第三方機構進行銷售，使銀行理財的客戶通常集中於行內，無法拓展行外新客戶，而理財子公司發行的理財產品則與其他資管產品類似，可以通過第三方機構分銷產品，且個人客戶首次購買無須臨櫃做風險評級，也極大增加了理財產品的銷售能力；
三是非標投資優勢：非標投資是公募銀行理財產品與其他公募產品最相比最有差異化的部分，而傳統理財產品受到非標投資總額的雙重限制（銀行總資產4%和理財規模35%），理財子公司則因與銀行切割，不再受到銀行總資產4%限制；
四是投資准入優勢：在相關法律和監管辦法的限制之下，傳統理財產品必須借用其他資管產品的通道才能投資股票、非上市公司股權和非標資產等資產，而在理財子公司這一非銀金融機構的管理之下，其所發行的理財產品則能夠直接投資股票和非標等資產；
上述優勢使得理財子公司發行的產品相較於傳統理財產品有了巨大的優勢，不管承接現有的存量理財，還是謀求進一步的發展，成立理財子公司似乎都是一個必然的選項。但仔細分析起來，理財子公司的上述優勢是否一定能轉化為現實的競爭力？仍有很多的不確定性。
首先，降低門檻在短期不一定能帶來太大的業務增量。銀行理財雖然是管理規模最大的資管產品，其所依靠的銀行銷售渠道也可謂是最強大的銷售渠道，但1萬的起銷售門檻依然阻擋了相當數量的銀行客戶。根據人民銀行的數據，截至2018年3季度末，城鄉居民儲蓄存款61.02萬億，人均存款不足5萬。考慮到分配方面的原因，仍會有相當數量的客戶無法滿足銀行理財的最低銷售門檻。理財子公司的投資門檻一旦下調至1000元甚至1元，勢必能吸引更多長尾客戶。但是，由於這些客戶本身佔有的財富相對有限，客戶數量的增加不太可能帶來理財規模的大幅上升，商業銀行需要分析自己的客戶結構，才能準確評估門檻降低對理財業務規模和收入的增益。
其次，投資管理能力建設很難一蹴而就。子公司管理辦法取消首次購買產品必須臨櫃進行風險評估的要求，並允許理財產品通過第三方機構的渠道進行分銷，大大拓展了商業銀行獲取行外客戶的能力。但拓寬並不一定會產生購買行為，想要在激烈的市場競爭中勝出，贏得行外客戶，最終還是要決定於理財子公司自身投資能力的建設，而這顯然不是件在短期內能完成的事情。這既與銀行理財業務過往的發展路徑有關，也取決於理財子公司的經營管理機制（激勵機制）。在我們看來，在銀行控股的架構下，理財子公司的投資管理與其他資管機構之間仍會有很大的不同。這也決定其投資管理能力的建設，在短期內，很難實現全方位的發展，而是聚焦於銀行傳統優勢的領域。
第三，理財子公司發展會構成對銀行資本的消耗。從長期來看，設立理財子公司可能帶來增量的資本要求，在當下資本補充壓力較大的情況下，會對銀行帶來一定的挑戰。在資管新規之前，銀行理財業務作為表外業務，除了操作風險之外，沒有更多的風險資本要求。而理財子公司作為一家專業從事於資產管理業務的金融機構，商業銀行在投資創設的時候便會消耗核心一級資本，為了建立理財子公司，銀行不得不減少或少增至少100-120億信貸規模，淨息差收入減少或少增至少2-4億。在運營過程中，理財子公司還需遵守淨資本監管要求（該監管規則尚在制定中），不管是參照信託公司還是公募基金公司的監管規定，理財業務發展都會損耗子公司的淨資本，按照我們的測算，10億淨資本大約能支持1000-1500億理財業務規模，隨著業務的增長，理財子公司將有資本補充的需要。
二、需滿足的前提條件
投資成立理財子公司自然是有門檻的，而用好理財子公司的優勢，將優勢化為提升業務規模、利潤規模的勝勢同樣具有門檻。初略匡算，一家商業銀行能夠完全發揮理財子公司的優勢，可能要滿足以下的要求：
一是理財業務規模超過1000億。理財子公司的發起設立註冊資金至少10億元，假定參照信託公司的監管標準，則10億淨資本約能支持1000-1500億理財規模。所以，如果銀行的理財規模未能達到1000億，那意味著成立理財子公司之後，其業務也不夠飽和，設立理財子公司反倒會影響商業銀行的資本使用效率；
二是理財業務規模超過銀行總資產規模11.4%。理財子公司放鬆了非標資產的投資，使得理財產品在投資非標資產的時候，不受銀行總資產規模4%的限制，只需要受35%理財總淨值的限制，但如果理財產品總淨值的規模低於銀行總資產規模11.4%，則成立理財子公司並不能幫助銀行擴大理財投資非標資產的能力。
換句話說，在滿足上述兩個要求的前提下，理財子公司相較於理財專營事業部，才能發揮更大的作用。而且，即使是達到了這兩個標準，實際的運營也不一定能保證資管子公司的收益能覆蓋其機會成本（即理財子公司所消耗的資本金可能產生的收入）。可是，面臨這樣的不確定性，如何解釋商業銀行對成立理財子公司的熱情？我們認為，這主要基於兩方面的考慮。
一是處於應對競爭壓力。與傳統的理財專營事業部模式相比，理財子公司模式帶來銷售和投資上的巨大便利，將有可能蠶食傳統理財產品的市場份額，例如在非標投資和股權投資上可節約通道，剩下至少10-20bp的通道費用，而低起售點和可以利用網絡銷售等面向大眾、未來的優勢也能提升理財產品的競爭力。商業銀行本著不進則退，以攻為守的策略，自然也願意付出一定成本來獲得這一牌照。
二是更大的發展空間。傳統理財專營事業部模式難以通過行外各渠道銷售自己的產品，使得銀行只能夠依託本行渠道和客戶，發展存在著增長的瓶頸，而理財子公司則打開了銷售門檻和分銷渠道的限制，具有較大的優勢，給了銀行理財更大的增長前景——雖然從結果上說，利用第三方平臺將會增加理財產品的銷售成本，降低理財業務的利潤率，且競爭壓力巨大，對銀行理財業務規模的實際推動可能並不盡如人意，但保持樂觀的前景，總比消極防守要好得多。
不過，在拿到牌照之後，銀行應如何定位理財子公司與行內業務之間的關係，怎樣發揮理財子公司的優勢，這是未來一個值得深入研究的問題。
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