行業分析

2017年全國社會物流費用12.1萬億，同增9.2%。2017年全國社會物流總費用佔GDP比率為14.6%，同比下降0.3pct，但相對歐美國家7%~8%佔比仍有較大優化空間。

消費升級推動我國傳統物流向現代物流轉變，信息化、自動化、智能化和集成化成為現代物流發展方向。新零售商業模式異軍突起，以互聯網為依託，通過大數據、人工智能等科技應用，實現線上、線下資源整合。重塑供應鏈結構和生態圈，預計成為未來5年驅動供應鏈變化的主要動力，快遞公司或面臨新歷史機遇。2017年順豐實際控制人王衛提出："公司未來致力於提供綜合物流服務，對標不僅是4千億的傳統快件配送市場，而是12萬億的大物流市場。"

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受益於消費升級和電商需求高增長，近10年來我國快遞業務量複合增速(CAGR)為43.9%，2017年全國規模以上快遞完成業務量400.6億件，同比增長28.0%；同期實現營業收入4957.1億元，同比增長24.7%。2018H1快遞業務量同比增長27.5%至220.8億件，增速較16年出現明顯換擋，預計主要受電商需求爆發式增長後增速趨穩和用戶需求結構調整的影響。消費升級和社交電商模式異軍突起。

2010年以來阿里巴巴和京東等電商平臺崛起，電商件需求推動快遞業務量的CAGR40%+高增長。電商件在快遞業務量佔比持續走高，預計2017年電商件佔比約75%，較2011年增長26pcts。據艾瑞諮詢統計，2016年我國電商交易規模規模20.3萬億元，同比增長23.6%，預計2017年或同比增長18.2%至24萬億元。考慮電商件佔比超7成，居民消費升級和電商向三、四線滲透有望支撐2018年電商交易規模增速15%-20%。

相對傳統電商，社交電商基於渠道的裂變流量和社交關係的群聚效應而產生的新型社交方式，目前主要可分為拼團和線上代理分銷兩種。以拼多多為主的拼團模式，具有營銷快，成本低和價格實惠等優勢，2018年4月拼多多月活躍用戶1.07億，排名提升至第3位。

從GMV規模來看，拼多多僅用2年時間即實現超1000億規模，2017年達到1412億元，2017年和2018Q1總訂單量分別為43億和17億單。2018年全年料貢獻超過100億單，成為行業增量的最主要來源。

線上代理分銷微商憑藉良好的社交流量基礎和朋友推薦可靠性實現快速發展，2016年微商交易額達3288億元，同比增長69%。隨著微商法規出臺、傳統電商和品牌商家入局，

消費升級和品牌加速線上線下佈局推動電商結構的變化，B2C逐漸成為網購主流模式。2015年B2C交易規模佔比提升至52%，首次超過C2C，2017年B2C交易規模佔比提升至58.8%，根據艾瑞諮詢預測2018年B2C在全國網購佔比有望升至68.1%。2017年全國網絡購物市場交易規模同比增長29.6%至6.1萬億，其中B2C交易規模同比增長近42%，較C2C交易額增速領先26pcts。受益B2C電商消費增速40%+，或助力快遞業務量增速維持中高景氣。

近3年來雙十一促銷中家電和手機份額顯著提升，2017年雙十一大家電電商交易額同比增長43%，佔比提升至18%，連續穩居電商消費第一位，手機、母嬰、彩妝銷售規模佔比分別為8.7%、3.6%和2.5%。根據商務部公佈數據2017年智能穿戴、高端家電、生鮮食品、醫藥保健等網絡銷售增速均超過70%，電商消費品質化加速趨勢明顯。高附加值品類網購交易量增加將提升客單價，根據阿里巴巴數據，2017年雙十一淘寶、天貓電商客單價207元，同比增長12.7%，實現3年來首次止跌回升。電商消費轉向中高端，時效性和服務質量優質的順豐控股有望率先獲益。

2017年以來快遞行業分化加速，龍頭企業陸續成功邁進資本市場，受益於資本加持，加速業務擴張搶佔市場份額。成本剛性增長推動三、四線快遞退場，快遞業務量加速向運輸網絡穩定、時效性和服務質量領先的龍頭集中。2017年12月快遞行業集中度CR8提升至78.7%，較年初提升3pcts。2018H1快遞服務品牌集中度指數CR8為81.5%，同比提升3.7pcts，其中2018年6月快遞CR8為81.9%。

公司快遞業務以商務件為主，2017年市佔率7.6%。受益於電商件發力2018H1實現業務量同比增速35.3%，反超行業增速7.8pcts。2018H1公司市佔率提升至8.4%，受益於中高端定位和較好的品牌溢價，上半年公司收入市場佔比15.4%，領先行業。

隨著行業集中度加速上行，快遞市場逐漸由價格競爭轉向追求運營網絡穩定和服務質量提升的競爭。2018年6月全國平均快遞有效申訴率水平1.1件/百萬件快遞，較上年同期大幅下降2.9件/百萬件快遞。公司有限申訴率繼續處於領先地位，6月有效申訴率0.5件/百萬件快遞，低於行業平均0.6件/百萬件快遞。

2006年以來國內電商消費高速增長助力我國快遞業務量彎道超車，且優勢顯著擴大。2006年我國快遞業務量10.6億件，僅為同期美國的10.6%。近10年來我國快遞業務量複合增速(CAGR)為43.9%，2016年我國規模以上快遞完成業務量312.8億件，超美國快遞業務量108.5%、後來居上實現反超。2016年全球快遞業務量約700億件，中國佔比40%+，國內快遞行業業務量規模位列世界之巔。

近年來我國快遞業務量規模居世界第一，但人均件量仍有較大提升空間。2016年國內人均快遞件量22.7件，僅為同期美國人均48.9%。2016年我國電商零售滲透率8.0%，較美國高出7.5pcts，若剔除電商滲透率影響，中美人均快遞件量差距或進一步拉大。

公司簡介

順豐控股是我國直營制快遞龍頭，以快遞業務為核心，提供重貨、冷運、國際件和同城配等一體化的綜合物流解決方案。快遞業務差異化定位中高端商務件和電商件，2018H1公司快遞市場佔有率15.4%(收入)，排名第1位。"天網+地網+信息網"三網合一構築國內網絡控制力最強、穩定性最高、最獨特稀缺的綜合性網絡資源。

公司起步於1993年承運深港間往來貨件，通過加盟模式快速複製快遞網絡覆蓋全國。2002年公司完成直營模式的轉變，總部對快遞物流各個環節具有較強控制力，包括幹線運輸、轉運中心和收派網點等。直營模式網絡控制力最強、穩定性最高，和公司中高端市場定位契合。截至2018H1在全國已建立自營網點1.4萬個、中轉場375個，倉儲面積近150萬平米，形成覆蓋全國的時效配送網絡。

經營分析

公司快遞業務定位中高端商務件和電商件，包括順豐即日、次晨、標快等時效快遞，順豐特惠、雲倉專配等經濟快遞。受益商務件和電商件需求增長，近5年公司快遞業務量年均複合增速29.2%，低於行業年均複合增速44.4%，預計主要受佔公司七成以上的商務件增速低於電商件的影響。受益網易等電商件發力疊加重貨業務高增速，2018H1公司實現業務量同比增長35.3%至18.6億票，反超行業增速7.8pcts。

定位中高端細分市場，公司快遞單件收入高於行業平均水平。2018H1公司快遞單件收入22.69元，遠高於行業12.53元的水平。2013年以來公司營業收入複合增速26.9%，2018H1公司營業收入同比增長32.2%至425.0億元。

2018H1公司時效快遞和經濟快遞實現收入同比增長18.2%、53.7%，二者貢獻收入佔比83.8%。2018H1公司對經濟產品持續優化升級，打造一套專屬於經濟產品的獨立運營模式，建立更快捷、更安全、性價比更高的陸運網絡。公司著力發展中高端商務件，降維運營在時效性和滿意度方面競爭優勢明顯。

公司重貨業務佈局始於2015年，2017年重貨實現營業收入同比增長79.9%至44.0億元，在國內零擔快運市場排名第3。2018H1重貨收入同增95.8%至34.5億，繼續維持較高增速。

2017年公司冷運業務實現收入同比增長59.7%至22.95億元，2018H1冷運收入同增47.7%至15.3億。積極開拓生鮮食品和醫藥等大客戶，目前涵蓋麥當勞、雙匯、頂新、哈藥集團、華潤三九和廣藥集團等。截至2018H1公司冷運網絡覆蓋139個城市及周邊區域，其中有51座食品冷庫、123條食品運輸幹線，3座醫藥冷庫、12條醫藥幹線，貫通東北、華北、華東、華南、華中核心城市。

2017年公司國際業務實現收入同比增長43.7%至20.4億元，2018H1國際業務收入同增40.8%至12.2億。順豐控股和UPS於2017年5月宣佈在香港成立合資公司，助力雙方共同開發和提供國際物流產品，聚焦跨境貿易，拓展全球市場。

2017年公司同城配業務實現收入同比增長636.2%至3.66億元，2018H1同城配收入同增158.8%至3.4億。構建30分鐘快速安全送達的服務產品，目前已為服裝、餐飲外賣、商超和消費電子等行業主要品牌客戶提供即時物流配送服務，合作主流品牌客戶有：肯德基、麥當勞、百度、天虹等。

快遞業務為公司核心板塊，也是其他業務的流量基礎，主要定位中高端商務件和電商件，2017年公司重新梳理快遞業務分為時效和經濟兩類，分別佔快遞收入的76%、24%，2018H1經濟快遞收入佔比提升至27.8%。

公司快遞以商務件為主，近5年來快遞單件收入22.4~24.6元，2017年公司快遞單件收入22.4元，遠高於行業12.7元的平均水平。2017年公司快遞單件毛利潤4.64元，遠高於通達系0.4~0.65元。

公司時效快遞包括順豐即日、標快和次晨3個品類，高時效性利於提高中高端商務件和電商件客戶粘性。2017年公司時效快遞業務實現營收同比增長17.6%至466.8億，佔公司營業收入66.1%。2018H1時效快遞收入同增18.2%至257.3億。

對於C2C或無倉儲需求的B2C電商件，公司主要提供順豐特惠服務；對於有倉儲需求的B2C客戶，公司提供倉幹配綜合服務，為客戶提供預測銷量、倉儲貨物、幹線運輸、末端配送等一體化服務。受益於電商需求增長較快，2017年公司經濟快遞增速22.6%，領先時效快遞5pcts。公司著力開拓電商件市場，我們預計2018年經濟件增速50%~60%，經濟快遞業務量佔比有望提升至18%。

為滿足客戶大件或較重貨物的物流需求，及鏈接好客戶和倉儲的需要，2015年公司開始推出重貨運輸產品，主要服務服裝、電子、五金、傢俱、儀器、汽配等品牌客戶。截至2018H1公司擁有899個重貨網點，整體重貨場總面積超過88.3萬平米，覆蓋全國291個主要城市及地區，車輛1萬餘臺。由於重貨市場進入相對較晚，公司網絡仍有較大改善和提升空間。2017年重貨業務實現收入44.02億元，同比增長79.9%，2018H1重貨業務同比增長95.8%至34.5億元，營收佔比提升2.6pcts至8.1%。

與競爭對手以重量劃分產品類型不同，憑藉自身航空運輸資源和直營網絡優勢按照時效性劃分，推出重貨快運、物流普運、重貨專運3類產品。在高端重貨市場，公司的競爭對手主要包括跨越物流、德邦等。針對時效性、安全性較高的中高端重貨客戶，公司依託航空運輸提供非標類重貨快運，包括24小時標準時效和12小時加急時效，2017年重貨快運產品時效達成率為90%-95%，遠高於行業平均水平。公司重貨定位中高端市場，重貨業務公斤收入4元，較德邦高出40%。

我國零擔貨運市場規模過萬億，但行業集中度較低。根據艾瑞諮詢數據，2016年我國零擔貨運規模約1.14萬億，行業集中度CR10僅為3.1%，相比美國CR10約75%具有較大提升空間。下次接著講順豐的經營業務，競爭優勢以及財務估值分析。

前面分析了海康威視，格力電器，蘇寧易購和貴州茅臺

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