範向東
26歲的匯源果汁(HK:01886)，本應當正值壯年，卻已顯垂暮之貌。
7月20日，匯源果汁發佈公告稱，若公司未能在2020年1月31日完成港交所列出的復牌條件，港交所將會展開取消公司上市地位的程序。這意味著，如未能在規定時間內復牌，匯源果汁或將面臨被退市的風險。
在2017年8月15日至2018年3月29日期間，匯源果汁向北京匯源飲料（大股東朱新禮持有該公司絕大部分股權，非上市體系）違規提供42.82億（年利率10%）短期貸款，以便北京匯源飲料應付臨時營運資金需要及還債。
這件事都還沒得到董事會批准，也沒有簽訂協議，更沒有對外披露。如此操作，似乎暴露了朱新禮“一言堂”的作風。由於涉嫌違反香港上市規則中關於關聯交易申報、股東批准及披露的條款，匯源果汁自4月3日起停牌至今。
匯源上市十餘年，朱新禮的職稱還是“高級經濟師”，冒這麼大風險給子公司還債，再加上匯源2017年年報多次延期，目前只有未經審計的財務公告，不免讓人懷疑42.82億的背後，還可能有更大的缺口？
“牆倒眾人推”，今年3月底，就在違規借貸被曝光前幾日，淡馬錫控股清倉了其所持的匯源果汁的全部8.23%股份。而停牌、面臨退市風險的匯源又被爆出“百億債務壓頂，資金鍊或斷裂”，匯源果汁已經累計負債114億元。
“民族品牌”匯源到底發生了什麼？
百億負債之謎
首先，我們要了解清楚，這百億負債到底是怎麼產生的。
據匯源公告顯示，截止至2017年12月31日，匯源總負債為114億，資產負債率為51.8%。目前可口可樂的負債率在75%左右，康師傅在60%左右，114億負債單獨拎出來看比較驚悚，但放在總資產裡看，還算在正常範圍內。
總負債
不過這114億裡面，有84億都是通過銀行、公司債券、融資租賃等渠道拿來的借款。
借款情況
借來的錢，終究是要還的，而且還得連本帶利。匯源拿著這些錢都幹嘛了？
通過查看匯源2006到2017年的年報，在2007年、2008年、2010年、2011年、2012年、2016年、2017年等融資活動較多的年份，匯源對廠房設備、土地等生產資料的投資也相應的增多，粗略估計，這些年匯源花在廠房設備上的錢在60億元左右。
不過，匯源廠房設備買了，資產規模大了，營收逐漸上升，淨利率卻呈走低態勢，已經越過了虧損的底線。
事實上，上圖不太能反應匯源的真實經營情況。從2011年開始，匯源的銷售活動就基本不賺錢了，如果看扣非淨利潤，匯源已經連續6年虧損。
2017年業績公告
據《中國經營報》報道，政府補貼一直佔據匯源利潤的大頭。
2011年政府補貼為2.01億元，佔淨利潤總額的64%；而2012年和2013年政府補貼的額度甚至超過淨利潤總額。2013年，匯源果汁的年報雖然顯示業績淨利2.29億元，但扣除出售成都和上海工廠的收益4.26億元和政府補貼2.25億元，匯源實際業績仍為虧損。
2017年也同樣如此，在未經審計財報中匯源的淨利潤為1.35億，但這裡面有1.3億是為融資收入（外幣匯兌），0.3億為政府補貼。
2017年上半年，匯源應收賬款週轉天數已達187天，同期為138天，應付賬款週轉天數為191天，同期為159天。而在2011年，這兩個數據分別是59天和118天。
業務不賺錢，匯源就沒有足夠的利潤還錢，換言之，匯源沒法自己“造血”，匯源只能靠融資和出售資產維持企業運作。
這種情況從2012年開始，就把口子越撕越大：
2012年，匯源借了50億，還了46億，也是從這一年開始，匯源基本上每年都會賣出一部分廠房設備“回血”。2013年前後，朱新禮出售了12家子公司，2015年又出售9家工廠。2017年，匯源又向銀行及其他機構借了45億。
出售工廠可能是“拆東牆補西牆”，也可能是淘汰落後產能，調整優質資產，可舉債還錢的結果是窟窿越來越大，逐漸把自己帶入了“負債死循環”，而匯源又沒有擺脫困境的騰挪術。
據公告，2017年匯源的利息支出已達5.46億，是1.35億淨利潤的4倍還要多，要是沒有補貼等其他收入，匯源怕連利息都要還不起了。
更有意思的是，據新金融觀察記者報道，在2017年淨利潤實現大幅增長的情況下，有不少匯源員工沒能按時拿到今年2月份的工資，而且這種工資延時的情況從去年年底就開始了。
歸根到底，114億負債“窟窿”填不上，應該是匯源的盈利能力出現了問題。
何以至此？
匯源現在市值只有53.97億港幣，朱新禮給北京匯源飲料還債的42.82億元借款，幾乎快要挪走一個“匯源”了，當年人人知曉的“民族品牌”，何以至此地步？
- 可口可樂併購失敗後遺症
談匯源，真的繞不過的是十年前那起可口可樂併購案。
2008年9月3日，可口可樂公司宣佈，擬以每股現金作價12.2港元，總計約179.2億港元（約合24億美元）收購匯源果汁的全部已發行股份及全部未行使可換股債券。
2009年3月18日，中國商務部認定可口可樂收購將對競爭產生不利影響，依據《反壟斷法》做出了禁止收購的裁定。
從匯源的投、融資現金流可以看出，在2007年，匯源進行了一輪比較大的投資。
當年朱新禮想去做果樹去做農業，認為這裡面是有規模化的商業機會，是想把匯源賣掉的。
據時代週報報道，匯源果汁投資20多億元鉅額資金新建工廠，準備轉型做上游的純果汁原料供應商。
此外，匯源果汁大幅削減銷售人員，砍掉了一些銷售渠道，財報顯示，2007年底，匯源員工總人數為9722人，銷售人員為3926人，到2008年底總人數為4935人，銷售人員僅剩1160人。
結果就是，匯源成為自2008年8月我國反壟斷法實施以來，第一個未獲通過的案例。“民族品牌”是保住了，但在那之後的匯源就一蹶不振，業績停滯不前。
2009年，匯源銷售員工暴增上萬人，重新建立銷售渠道，從員工數量的變化上，就能一窺可口可樂收購失敗後，匯源產銷不平衡的情況，以及內部的持續動盪。
此後，產能利用不足以及折舊問題也蠶食匯源的利潤，不得已，匯源開始出售原材料並涉足飲料代工，這也變相削弱了自己的品牌價值。
- 轉型的阻力在內部
匯源果汁的“家族式管理”一直被外界所詬病。
虎嗅作者張書樂在《匯源內傷，盈轉虧之下還能榨出多少“果汁”？》中如此描述匯源：“如果一個公司超過半數的員工和管理層都是老闆的同鄉，會產生諸多問題，尤其是對職業經理人來說，這意味著遇到了一個水潑不進的利益陣營。”
2013年，前李錦記醬料集團CEO蘇盈福出任行政總裁一職，朱新禮曾斬釘截鐵地表態說：“哪怕匯源被我新招來的人折騰死了，我也認。”蘇上任後開啟激進的改革，開了很多匯源老人，然而僅一年後，蘇盈福便辭任。
2014年4月，前百事大中華區飲料運營副總裁梁家祥出任匯源果汁高級副總裁，全面負責生產運營。同年9月，原常務副總裁於洪莉任職執行總裁。2017年，崔現國接任執行總裁一職，但今年6月崔現國已經悄然離職。
朱新禮習慣以農民自稱，在企業管理上喜歡任人唯親。長期以來，朱新禮的兒子、女兒、胞兄、胞弟、女婿等諸多親屬均曾在匯源出任要職。
這次朱新禮挪用42.82億元匯源管理層卻沒有動靜，也顯示了朱老闆在匯源的絕對話語權。
現在，匯源果汁又迎來了新任CEO吳曉鵬“空降救場”。一位業內人士對時代週報記者表示，擅長財務的吳曉鵬在這個關鍵節骨點被選中擔任CEO，很容易讓人聯想到匯源是為了擺脫債務與融資上的危機。
- 內部變動影響銷售
100%果汁是賴以起家的核心業務，也是其最具競爭優勢的項目，在細分市場佔有50%以上的份額，長期居於領先地位；但也僅限於此了，除了果汁，匯源並沒有叫得響的產品。
如果繼續在本就狹窄的果汁領域再次細分市場，不但犯了“左右互搏”的大忌，也忽略了不斷湧現的新品牌以及地面鮮榨果汁店的衝擊。
從匯源產品銷售額走勢看，非果汁的其他產品貢獻的銷售額越來也多，目前匯源推出了蘇打水、氣泡飲料、功能飲料、乳酸菌等新產品。
隨著各競爭對手不斷湧入，比如臺灣的統一和康師傅；美國的可口可樂美汁源；國內農夫山泉等紛紛發力果蔬飲料，競爭日益激烈，多元化可能是匯源的轉型之路。
匯源財報裡提到，毛利上市與“其他”產品的銷量有關，但是，匯源的各個產品線銷售不穩定，這也許與會員管理層頻繁變動有關。
此外，2016年，匯源的銷售人員從9222人銳減至1332人，銷售跟不上，2017年匯源的銷售額出現下降。朱老闆這葫蘆裡賣得什麼藥，難道想向員工費用要利潤？
即便匯源內部動盪，匯源的100%果汁已經在國內市場保持十年領先，還是有很強的市場號召力。
高管變動頻繁，員工人數波動大，產品銷售不穩定，包括未來進一步的創新以及渠道探索，首要解決的問題，應當從家族式管理是向現代企業管理體系的轉變。
“打腫臉充胖子”？
雖然匯源的利潤還負債利息都困難，但廣告的投放可沒落下。
去年年末，匯源亮相央視國家品牌計劃，在CCTV1《朝聞天下》、CCTV2《第一時間》、《國際財經報道》、《經濟信息聯播》、CCTV13《24小時》等多個重點欄目進行品牌露出。
實際上這些都是央視品牌計劃的廣告資源位，匯源在用央視品牌給自己背書。
還有2018央視春晚廣告植入，匯源成為“2018CCTV春晚指定飲品”。春晚廣告可謂是寸秒寸金，2018春晚曝光時長最長的是淘寶，然後新浪微博、第三就是匯源。匯源在央視砸了多少錢，各位可以自己想象。
此外，匯源還在《百萬英雄》開設過專場，聯合綜藝《非凡匠心》第二季、電視劇《美好生活》、電影《紅海行動》等玩轉娛樂跨界營銷。網絡媒體上，好像也有匯源的文章投放。
從未經審計的公告看，2017年匯源銷售與營銷費用少了4億，同時營收也同步降低，用營銷帶動營收可能是匯源2018年發力營銷的原因之一。
這些營銷有效果嗎？還不知道，因為匯源2017年年年報仍在延期，2018年的財報估計也要一延再延了。
有錢去央視打廣告，沒錢給員工發工資，真想問一問朱老闆，這手裡真有錢，“打腫臉充胖子”？
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