行情回顧。上半年，原油在OPEC高減產執行率、需求好於預期、地緣風險頻發、庫存持續下降的共同作用下整體震盪上行，期間布油最低61.77，最高80.5，均價71.16，上半年收盤上漲19%，WTI最低58.07，最高74.46，均價65.44，上半年收盤上漲23%。
下半年供應偏緊，供給端彈性較小。美國和沙特有意願主動調控油價，OPEC增產力度預計會根據供需實際缺口而浮動，OPEC以及俄羅斯目前增產降低了其應對未來意外供給中斷的能力。由於管道運輸瓶頸，美國原油產量增速放緩，美國及加拿大新增產量大概率會大量累積在北美，對布倫特油價衝擊有限。全球原油庫存已回到五年均值附近，原油供給彈性較小，油價即便因貿易戰調整也是“有底”的狀態。
美歐中印需求仍強勁，需求增速較上半年放緩。美國目前尚處於本輪朱格拉週期以及基欽週期的上升期，此輪復甦很可能延續至2019年第二季度前後，歐洲也處於長週期的復甦期中。我們認為下半年美歐原油需求增長預計仍將強勁，但高基數的原因、裂解價差走弱終端需求有隱憂，導致下半年美歐需求同比較上半年放緩。2018年印度需求重回高速增長，下半年強勁需求有望延續。下半年中國成品油需求放緩，年底新投產煉廠帶動進口保持高增速。
行情展望。總體來看，下半年，在相對低庫存、低剩餘產能、低供給彈性、需求邊際變化相對較小下，油價易漲難跌，或先強後弱整體重心上移。Brent下半年中樞或上移至82美元/桶，運行區間或在70-90， WTI下半年中樞75美元/桶，運行區間主要在65-85。三季度需求旺季，去庫存有望延續，原油有望震盪上行。四季度，隨著OPEC逐步落實增產，去庫存速度將放緩，如果油價行至高位，美國壓制油價意願堅決，不排除釋放戰略儲備，原油可能走弱。策略上，Brent-WTI價差有望先縮小後擴大；8-10月份，需要密切關注美灣的異常氣候發生的可能性，產生油價的投資機會。
風險提示：美國製裁引發地緣衝突升級；貿易戰引發宏觀系統風險；美國釋放戰略儲備。
【一】
行情回顧
上半年，原油在OPEC高減產執行率、需求好於預期、地緣風險頻發、庫存持續下降的共同作用下整體震盪上行。截至6月30日，布倫特最低61.77，最高80.5，均價71.16，上半年收盤上漲19%，WTI最低58.07，最高74.46，均價65.44，上半年收盤上漲23%。主要可分為三個部分：
第一部分：1月-2月中旬，原油衝高回落區間震盪。1月，委內瑞拉原油產量大幅下滑助推OPEC超額完成減產目標，布倫特漲至三年來的新高70美元。2月初，美國原油產量突破1000萬桶/日，一季度需求淡季，美國原油庫存不斷上升，油價上行帶動利率上行導致美國股市大跌，布倫特深幅回調最低至61美元。
第二部分：2月中旬至5月中旬，原油震盪上行。美國和OPEC的原油庫存已降至5年均值附近，美國煉廠檢修逐漸結束，開工率回升，美國原油庫存累庫低於季節性，成品油庫存開始下降，同時OPEC表態會在2019年繼續減產，市場擔憂來自美國5月份單方面退出伊朗核協議的概率增加，原油重心上移，布倫特最高達80美元。
第三部分：5月中旬至6月21日，OPEC大會臨近，OPEC和俄羅斯在5月22日和5月25日分別表明可能會於2018下半年增產，疊加6月15日貿易戰重新升溫，原油遭遇慘烈拋售，結束了今年2月底以來的上漲趨勢，WTI最大跌幅達10%。
第四部分：6月22日至6月底，增產決議落地，疊加加拿大Synrudey油砂升級裝置關閉以及美國公佈伊朗制裁細節，油價強勁反彈，WTI從65.71反彈至30日收盤74.25，反彈幅度達13%。
布倫特市場的地緣溢價以及美國原油產量持續增長導致兩市價差持續擴大，兩市價差最大至11.5美元/桶；6月份，WTI受美國需求強勁、產量增速放緩、庫存大幅下降走勢相對較強，Brent受OPEC增產預期相對較弱，B-W價差逐步縮小至近4美元/桶。
【二】
下半年供應偏緊，供給端彈性較小
二、下半年供應偏緊，供給端彈性較小
需求端：參考IEA5月報的需求預測，預計2018年全球原油需求為9918萬桶/日， 增長146萬桶/日，其中Q2需求9909萬桶/日，Q3需求9931萬桶/日，Q4需求10016萬桶/日。
供給端：供給端增量方面，假設美國石油產量增加130萬桶/日，加拿大增產30萬桶/日，巴西增產約11萬桶/日，挪威減產11萬桶/日。不考慮伊朗與委內瑞拉的產量大幅度降低的情況下，OPEC產量維持3250萬桶/日。
（一）美國和沙特有意願通過產量主動調控油價
1、美國有意願調控油價
美國怎麼想：油價不能太低
頁岩油氣革命後美國已成為能源出口大國，近6周的原油出口量高達210萬桶/天，天然氣和液化氣等能源出口也不斷增加，合理利潤水平的油價有利於其國內油氣行業發展，縮小經常項目逆差，符合經濟政策目標。
特朗普如果想要謀求連任就必須滿足背後能源行業勢力的利益訴求。美國能源產出前10大州都是特朗普的主要支持者。
美國怎麼想：油價不能太高
美國家庭消費中油佔比高，油價持續上漲抵消稅改對家庭收入的積極影響。油價持續上漲推升通脹預期，抬升美債收益率，對於美國寬財政政策形成約束，不利於特朗普大規模減稅同時發國債搞基建，因而特朗普政府有動力敦促OPEC增產以避免油價過快上漲。一旦無論面臨快速攀升的通脹，還是由於對抗通脹導致的經濟衰退，都會引起民眾的怨聲載道，經濟的穩定性和民意的態度都是特朗普的執政基礎。
過高的油價會增強俄羅斯、伊朗、委內瑞拉等國的經濟實力，影響美國作為世界警察的既得利益。
2、沙特有意願調控油價
沙特怎麼想：油價不能太高
短期過高的油價會損害中長期石油需求，同時加快能源消費結構從化石能源向新能源轉型，無異於殺雞取卵。高油價也會吸引頁岩油、深海鑽井等大量石油項目投資，擠佔沙特長期原油市場份額。沙特需要打破什葉派之弧的包圍，重新樹立其中東老大的形象，除了尋求美國對伊朗的經濟制裁，限制油價過高也是前提條件之一。
沙特怎麼想：油價不能太低
至少在阿美上市之前不能。沙特王儲推出“2030願景”經濟改革計劃，很大部分資金就必須從沙特上市的融資中來，短期內必須將油價維持在一個相對較高的水平，保證阿美上市能夠賣個好價錢。去庫存目標已經實現，無論是OECD國家庫存還是美國庫存均已降至五年均值水平，適當增產並不會造成油價大幅下降。
（二）資本支出放緩與管道運力瓶頸，美國產量增速放緩
去年以來，OPEC限產之後，全球新增需求基本由美國產量增長所彌補。2018下半年，對於全球原油供需平衡而言，重要的將不再是北美能夠增產多少原油，而將是能夠出口多少原油。
上半年，美國原油產量高速增長。截止2018年6月22日，原油產量已經達到1090萬桶/日，3月份後增速同比快速下滑。鑽機數方面，美國活躍石油鑽機數已經增長至862座，但是18年至今的鑽機增長速度小於17 年同期。
1、物流瓶頸將拖累Permian產量增長速度
Permian是影響美國頁岩油產量的決定因素。從2016年4月至2018年6月，二疊盆地產量從190萬桶/日增加到330萬桶/日，幾乎貢獻了美國全部的增長量。2018年日增產達到7.3萬桶/日。截止到2018年6月，Permian在美國原油總產量中的佔比超過30%，Permian的鑽機數佔美國總鑽機數的45%。美國Permian盆地管道外輸的物流瓶頸問題持續發酵，目前看2019年下半年新管道投產之 前都難以徹底緩解。
Permian物流瓶頸的問題導致產區WTI Midland對WTI Cushing和WTI MEH均出現大幅貼水。Midland與 Cushing價差今年上半年最大拉大至13美元/桶，Midland與MEH價差拉大至20美元/桶，根據RBN Energy的測算，在今年10月份之前，卡車和火車運油將在10月份之前新增15萬桶/日的外輸能力，讓Permian 盆地總的外輸能力達到330萬桶/日左右，但這顯然趕不上當前Permian盆地每個月7萬桶/日的產量增長。我們認為在新增運力仍然緊張的影響下，下半年產區貼水將繼續擴大，直到Permian產量增速放緩到合理的水平。除了產區至銷區的管道運輸瓶頸之外，美國出口終端能力下半年或暫時無法大幅提高，也增大了美國原油產量在國內累積的壓力，進而倒逼油企放緩增產速度。
根據彭博報道，近期沒有鎖定管道運輸的小生產商可能面臨關井或者推遲完井的壓力。從近幾個月美國鑽完井情況來看，新鑽井數的增速已經明顯放緩，截至6月29日當週，美國石油鑽機下降4臺至858臺。同時鑽井數量和完井數量繼續拉大，顯示有越來越多的生產商推遲完井，因此DUC的數量繼續保持增長，在目前的市場條件下，已鑽未完井數增長進一步放緩的趨勢預計仍會延續。因此我們認為下半年美國原油產量增速將出現放緩。
2、資本開支減速下半年將影響原油產量增速放緩
利率對頁岩油技術的應用起到關鍵性作用，低利率使得投資者負債成本降低，也使生產端融資成本降低，頁岩油企業實施債務擴張，最終轉化為勘探端資本支出增加，產量大漲。目前美國處於加息週期，勘探企業融資變得困難，在資本支出無法增加的情況下，高效產區首先被開發，邊際產量也將逐步見頂。17年美國原油資本開支大幅增長38%，18年美國油氣行業資本開支增速為15%，而分派到頁岩油的資本開支增速僅為9%。考慮到頁岩油自身的衰減、技術服務成本的提升、頁岩油資本開支到實際形成產量的時滯，我們認為下半年美國原油產量增速將慢於上半年。
由於高衰減的原因，頁岩油產量增速的下降是大概率事件。根據高盛全球投資研究報告，當前美國頁岩油產量中有70%以上是來自於3年以內開採的頁岩油井，也就是說明可以持續提供產量基礎增長的產油井量非常少。另一方面，高盛的測算數據顯示2018年有接近150萬桶/日的產量是用來抵消現有產油井的產量衰減，而到2022年這個數字預計會增長至300萬桶/日。同樣的EIA的預測模型中，從18年開始，美國原油產量的邊際增速也將逐漸遞減。
全球石油鑽採力度不足，常規油或難以補充頁岩油減速帶來的短缺。從Baker Hughes公佈的全球鑽機數量來看，自油價大幅下跌以來，全球石油鑽機數出現了較大程度的衰減，並在17年9月觸及最低點，近期略有反彈。考慮到常規油的開採週期，鑽採力度的下降帶來的影響未來幾年將逐漸顯現，供給端在頁岩油衝擊退卻後面臨了較大的短缺風險。
3、美國物流瓶頸及終端出口能力限制，下半年北美地區增量難以衝擊國際市場
除美國外，北美地區另一個國家，也是今年非美、非OPEC增產主力之一的加拿大，也已經出現明顯的管道運輸瓶頸，而且在2019年第二季度之前無法實質性解決。加拿大90%以上的原油都是出口至美國，而這其中95%以上通過管道運送。按照目前加拿大的產量以及管道情況，產量已經明顯超過管道運輸能力，因此Cenovus公司已經宣佈由於阿爾伯塔省運力不足的原因削減2018年產量增長計劃。假如這一狀況持續的話，下半年宣佈削減產量增長計劃的公司預計將會更多。隨著管道運輸瓶頸的加劇，或出現加拿大產量增長不及預期，或產量仍然快速增長但是卻會大量累積在美國和加拿大的情況。
北美地區是2018年全球產量增長的核心，加拿大的原油以及美國Permian地區的原油持續增產，都將加大夏季旺季過後庫欣累庫的可能，進而對於WTI油價形成顯著壓力。但是因為美國終端出口能力的限制，下半年北美地區增量難以衝擊國際市場，將形成顯著的內外割裂市場。
（三）OPEC有限度的增產難以扭轉下半年供應偏緊的狀況
1、減產協議初始目標已經達成，國際油價漲至超預期高位
經歷了近兩年的減產計劃，OPEC產量由2016年11月的3354萬桶/天降至今年5月產量3187萬桶/天，伊朗、尼日利亞、利比亞和OPEC NGL上半年貢獻了70萬桶/天的供給增量，但是委內瑞拉、安哥拉產量同比下滑65萬桶/天。國際能源署IEA數據顯示，5月非OPEC國家的減產執行率為60%，OPEC國家減產執行率為158%。其中沙特減產執行率始終維持在100%以上，2018年5月減產執行率達到152%，俄羅斯2018年減產執行率保持在82%以上，繼續維持著17年年中以來的高減產。非OPEC國家中的墨西哥由於自身油田產量原因，減產執行率達到了300%左右。
2、委內瑞拉產量大幅下滑且趨勢難改
自2016年以來，委內瑞拉原油產量出現下滑，從232.5萬桶/日（2016年1月）下滑至139.2萬桶/日（2018年5月），下滑幅度達40%，相比2016年10月的基數減產量達到67.5萬桶/日，減產執行率高達711%。根據最新的數據顯示，委內瑞拉石油鑽機數已下滑至28座（10年新低）。原油長期投資不足以及經濟失速是主要原因。根據IEA的預計，委內瑞拉的原油生產能力未來將進一步下降至110萬桶 /日的水平。
3、伊朗被美製裁後，今年預計供應將繼續下降
2012年至2015年期間，伊朗曾受到西方大國的全面金融制裁，伊朗的原油產量在2012年1月為350萬桶/天左右，2015年底下降到280萬桶/天。伊朗原油出口量從2012年的210萬桶/天降至2015年的108萬桶/天，下降幅度約100萬桶/天。2018年6月伊朗原油出口約230萬桶/日，本次制裁的嚴厲程度要強於2012年奧巴馬時代，我們預計伊朗今年原油供應將下降50-70萬桶/日。中長期看，被制裁後的伊朗將難以吸引國外資本和技術，最終會導致產量下降，同時中東地緣政治由於伊朗被制裁後將會更加複雜化，利好油價。
4、OPEC有限度的增產，剩餘產能減少降低應對意外供應中斷的能力
6月22-6月23日會議正式提出增產，但並未明確增產數量，OPEC增產力度預計會根據實際缺口而浮動。OPEC會議公報提出，自2018年7月開始，OPEC將致力於將減產執行率從2018年5月的152%降低至100%，按照120萬桶/日的減產額度，則OPEC-12國7月開始的增產量將達到62.4萬桶/日才能達到100%的目標。而OPEC與非OPEC的聯合公報顯示，減產聯盟將合力將減產執行率從147%降至100%，按照減產聯盟180萬桶/日的減產額度，則減產聯盟7月開始的增產量將達到84.6萬桶/日才能實現100%的目標。
剩餘產能集中在沙特，伊拉克，阿聯酋，俄羅斯等國。OPEC國家剩餘產能最多的是沙特212萬桶/日，伊拉克34萬桶/日，阿聯酋33萬桶/日，科威特22萬桶/日，尼日利亞11萬桶/日。非OPEC國家剩餘產能最多的是俄羅斯25萬桶/日與墨西哥30萬桶/ 日。但是墨西哥由於自身產能衰減，實際剩餘產能較少。
非OPEC國家或許難以迅速提供所需增產量。非OPEC國家中俄羅斯，墨西哥等國需要提供增產量22.2萬桶/日。墨西哥由於其產量的衰減難以提供產量增長，高達22.2萬桶/日的增量以及未來墨西哥的產量衰減的補充將需要俄羅斯來完成，而實際上俄羅斯4月產量距其2016年10月的高點僅有25萬桶/日，而且俄羅斯近年產能也難以出現增長。
OPEC以及俄羅斯目前增產也降低了他們應對未來意外供給中斷的能力。目前OPEC以及非OPEC減產參與者馬上能迴歸的產量在164萬桶/天，90天內能迴歸的空閒產能在342萬桶/日。OPEC如果在目前基礎上增產100萬桶/天，會急劇降低其90天內的空閒產能，也將中期空閒產能從全球日產量3%以上降至2.4%。如果第四季度伊朗以及委內瑞拉產量超預期下降，OPEC可進一步應對的空間都將收窄。在2003-2008年，OPEC的剩餘產能小於200萬桶/日（ 3%的全球供給） 時，全球原油的供給彈性大幅下降，當時地緣政治帶來的影響被顯著放大，油價在一次次的供給中斷的衝擊中大幅上漲。
【三】
美歐中印需求仍強勁，但需求增速較上半年放緩
經濟復甦強勁，維持需求增長預期。IEA預計2018年全球原油需求為9918萬桶/日，較2017年增長144萬桶/日。根據IMF做出的預測，2018年全球GDP增速將達到 3.9%，經濟快速增長有望持續拉動原油需求。從地域來看，原油需求主要由亞洲拉動，中東、OECD美洲。從國家來看，受益於經濟高速增長，亞洲新興國家中國、印度需求增長位居前兩位，分別貢獻44萬桶/日和30萬桶/日，美國緊隨其後，貢獻26萬桶/日。
從季節性因素來看，在正常年份下半年的原油需求將高於上半年。一般來說，Q3的驅動因素來自於駕駛旺季以及夏季發電用油需求的增長。以沙特為例，每年夏季6-9月，沙特直接燃油發電需求增長至65-90萬桶/日，而Q4的需求驅動因素來自於冬季取暖用油的需求增長。因此目前的情況看， Q1與Q2的需求淡季已經平穩度過，現階段的增產會一定程度上被Q3與Q4的需求旺季所消化，不會形成供給大幅過剩的局面。
（一）美歐需求仍將強勁，但增速較上半年放緩
2018年美國經濟繼續復甦，美國正在進入新一輪朱格拉週期，投資有望在接下來幾年呈現加速恢復。基於此，美國原油需求也將繼續增長。而歐元區的經濟週期通常滯後於美國，2018年歐元區也將隨之延續復甦勢頭。
美國目前尚處於本輪朱格拉週期以及基欽週期的上升期，此輪復甦很可能延續至2019年第二季度前後。我們認為下半年美歐原油需求增長預計仍將強勁，但因2017下半年全球需求明顯提速，高基數的原因導致2018下半年美歐需求同比增量雖然仍將亮眼，但大概率不及上半年。根據2018全年需求總量以及上半年已實現增量測算，預計下半年美歐需求同比在15萬桶/天和10萬桶/天。
（二）中印進口需求繼續提速
下半年中國成品油需求放緩，年底新投產煉廠帶動進口保持高增速
自2016年原油進口權放開以來，中國的原油進口需求成為支撐油價上漲的重要動力。2018年1月份，地方煉廠的原油進口量大幅增長，從17年12月的545萬噸直接飆升到810萬噸，創造歷史最高紀錄。之後，地方煉廠的原油進口量呈現逐步下滑的趨勢但仍高於2017年。2018年5月，地方煉廠原油進口量下滑至603萬噸，較1月下滑了207萬噸。
根據我國煉廠建設計劃，擁有40萬桶/天加工能力的恆力將於6月底、7月初接收190萬桶的沙特原油以用於最早在10月開始的設備試運行。設備初期運行後，將增加25萬桶/天的需求增量。而如果榮盛也能夠在2018年12月順利投產，也會因為提前採購的原因顯著增加我國第四季度原油需求量。不排除我國下半年原油需求階段性飆升至60萬桶/天以上水平的可能。另外需要注意成品油因為無法大量出口導致累庫，進而倒逼煉廠降低開工率的可能。
隨著2016年底大額換鈔事件影響消退，以及GST法案（商品與服務稅法案）穩步推進，2018年印度需求重回高速增長。截至4月底，2018年印度實現需求增量30萬桶/天，顯著好於去年同期。印度原油消費繼續依賴進口，對外依存度在4月到達84%。2018年4月，印度原油進口創近14個月新低。4月，印度成品油表觀消費量為1057萬噸，同比上升了15%，增速創下近兩年新高。從成品油消費增速大幅上升來看，印度的經濟增長依舊強勁。雖然印度原油進口下降，但國內消費未見下滑，消費模式顯著不同於中國的進口原油增量通過成品油流向海外市場，我們對印度原油國內需求保持樂觀。
（三）裂解價差走弱，終端需求有隱憂
1、三季度需求旺季，美原油庫存有望繼續下降
美國於2015年解除了石油禁運，同年出口量開始顯著攀升。美國煉廠的需求呈現平緩增加的態勢，目前維持在1600萬桶/日至1700萬桶/日之間，而美國的原油進口量卻整體緩降，但目前仍維持在760萬桶/日左右，美國6月22日總產量已達1090萬桶/日。美國出產的頁岩油多為輕質低硫原油，而美灣地區的煉廠使多使用中質到重質的原油進行煉化，意味著這些額外產出的高品質原油需要通過出口來進行消化。若按地區分類，亞太地區目前是美國原油最大的出口市場，佔比41.6%；其次是歐洲市場，佔比34.7%。歐亞兩個市場合計佔據超過75%的份額，是美國最重要的兩個消費市場。若按國別分類，中國是美國的第一大原油進口國。根據最新數據顯示，目前中國市場日均進口38萬桶，份額佔比24%，接近美國總出口量的四分之一。
三季度通常是原油的季節性需求高峰，原油庫存有望繼續下降。美國出口強勁、開工率高企導致6月22日原油庫存大幅下降900萬桶。2018年5月份美國原油出口量平均為近202萬桶/日，截至6月22日當週原油出口首次升至300萬桶/日，創下月度最高水平，而2017年美國平均出口只有不足97.8萬桶/日。美國煉油廠產能利用率上升至97.5%新高，這意味著隨著美國進一步加大對於成品油的煉製。
從煉廠裂解價差看，今年煉油毛利明顯好於去年，反映在煉廠開工意願明顯提高，引發汽油出現了一定的累庫。總體來講，三季度需求旺季，原油庫存有望季節性下降。
此外，三季度也是美國颶風高發期，2017年8月哈維颶風造成墨西哥灣地區煉廠原油投入減少320萬桶/日，周度煉廠開工率從96%降至63%，裂解價差升至27美元/桶。8-10月份，需要密切關注美灣的異常氣候發生的可能性，產生油價的投資機會。
2、終端需求有隱憂，難以承受當前歐美煉廠的高開工率
今年上半年全球石油去庫存速度（或者理解成供需額外缺口）為30萬桶/日，正因為如此，OECD石油庫存提前在二季度就回歸 5年均值水平，OPEC減產目標完成。但去庫存主要發生在2018 年前4個月份，從5月份之後，市場再度進入小幅過剩，市場小幅過剩約20萬桶/日，從庫存增加的地區來看，主要是ARA地區的原油和成品油，以及美國的成品油，這可能反映了兩方面的問題：
（1）市場可能短期難以消化過高的美國原油出口，造成了大西洋東側，包括北海、西非等原油實貨的積壓。從BFOE對Dated Brent的升貼水、CFD、DFL等價差走勢上也能看出，近期布倫特承受了較大的壓力，並不是說 Brent-WTI 價差足夠大就能表明非美地區有吸收美國原油出口的能力。
（2）目前終端成品油需求存在壓力，難以承受當前歐美煉廠的高開工率。一方面歐美中的成品油需求並沒有預期中那麼好，裂解價差走弱。歐洲的汽油庫存自年初以來明顯超過去年同期，目前庫存也已經高於2016和2017年同期。美國汽油庫存自5月初以來也以3年來同期最快的速度累積。美國近期煉廠加工量繼續創歷史新高，而且在今年終端汽油需求整體並不如過去兩年之時，煉廠出於綜合經濟利益考慮仍保持較高的汽油收率，而沒有去多生產更為短缺的柴油，這都使得今年夏季顯著累積的風險增大。而亞洲市場來看，新加坡地區即將進入汽油庫存的季節性累積階段，而國內汽油庫存也處於數年新高，近期裂解價差持續走弱以及兩船VLCC在山東的滯港，說明需求端存在一定的問題。另一方面，去年歐美大力出口的墨西哥、委瑞內拉等拉美國家經濟承壓，成品油消費也受到壓制，疊加墨西哥煉廠有所復產，我們看到裂解價差從高位持續回落，煉廠利潤開始承壓。
我們認為這兩個問題也將是下半年投資者需要關注的焦點，一是OPEC開始增產的背景下，非美地區還能吸收多少的美國原油出口？二是新煉廠投產加上成品油消費增長放緩，全球煉廠高利潤的情況還會維持多久？
【四】
價差結構
（一）跨月價差：目前WTI強於Brent，柴油需求強於汽油
6月下旬以來，WTI遠期曲線近月升水幅度較WTI強，顯示WTI基本面偏強。 6月底加拿大Syncrude油砂產量下降，使庫欣的更多美國庫存流失，推高了WTI的價格。預計7月份Syncrude重啟後，且美國因貿易戰原油出口被徵收進口關稅進而出口下降， WTI近遠月價差將逐步回落。
（二）跨區價差：Brent-WTI價差將先縮小後擴大
2018年B-W價差出現先縮窄後大幅走闊，我們預計三季度，兩市價差將先縮小後擴大。
1-2月庫欣交割地庫存大幅下滑，WTI相對Brent走強，B-W價差由6縮窄至3左右，美油出口套利關閉。
3-5月，OPEC減產執行率高，美國原油產量創新高，庫欣庫存大幅增加，管道運輸與港口裝載的瓶頸阻礙了美油進入國際市場，B-W在6月初走闊至11.5，創2015年以來新高。
6月以來，OPEC+預計增產，美國頁岩油產量受管道運輸及港口裝載的影響產量增速放緩，出口增長消費強勁，B-W收窄至4美元以下。
2019年中期之前，B-W價差仍有可能擴大。1、美國原油產量連續創新高，逼近1100萬桶/日，雖然由於運輸瓶頸產量增速可能放緩，但有望再創新高，令WTI承壓。2、美布兩油價差主要體現在美國庫欣與美灣地區的原油價差，目前庫欣向美灣的管道運力接近飽和，原油可能會由Permian流向庫欣，加大庫欣庫存壓力。3、預計加拿大Syncrude裝置重啟後，WTI將走弱。3、美國因貿易戰原油出口被徵收進口關稅進而出口量下降。
【五】
行情展望
總體來看，
Brent下半年中樞或上移至82美元/桶，運行區間或在70-90， WTI下半年中樞75美元/桶，運行區間主要在65-85。三季度需求旺季，去庫存有望延續，原油有望震盪上行。四季度，隨著OPEC逐步落實增產，去庫存速度將放緩，如果油價行至高位，美國壓制油價意願堅決，不排除釋放戰略儲備，原油可能走弱。策略上，Brent-WTI價差有望先縮小後擴大；8-10月份，需要密切關注美灣的異常氣候發生的可能性，產生油價的投資機會。
風險提示：美國製裁引發地緣衝突升級；貿易戰引發宏觀系統風險；美國釋放戰略儲備。
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