資本市場風雲變幻莫測，英雄輩出但潮起潮落，私募江湖更是紛繁複雜跌宕起伏，十數載，無數私募英雄崛起隕落，也有很多常青樹私募屹立不倒，經歷市場不斷錘鍊贏得信任，不斷做大做強，成為行業的佼佼者。針對這些國內的優秀私募機構，私募排排網將進行系列報道。
今天，私募排排網帶大家走進國內優秀的私募公司東方港灣投資，分享價值投資的代表人物但斌的故事和感悟。
一片樹林裡分出兩條路/而我選擇了人跡更少的一條/從此決定了一生的道路。
這是但斌最喜歡的一首詩中的幾句話，而他選擇的道路是價值投資，並在這條艱難的道路上堅守、用一生的投資生涯去踐行。因為他相信最偉大的投資家會隨歲月消逝，但某些投資的原則卻亙古不變，價值投資就是這樣亙古不變有效的投資原則。
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偶然的相遇 必然的選擇
說起價值投資，所有人首先想到的是巴菲特，而在中國，說起價值投資，但斌無疑是必然會被提及的名字之一。
對價值近乎虔誠的信仰，這是檢驗價值投資者最核心的標準之一。但斌用自己的二十多年的投資生涯很好的詮釋了自己是價值投資的堅定踐行者，也用價值投資取得了巨大的成功。
然而，價值投資理念的生根發芽並茁壯成長、堅定踐行，並不是一帆風順，其中也經歷了諸多的波折考驗。
但斌說，他的前半生充滿了偶然和奇蹟，是歲月的巨大變遷使自己走上了投資這條道路。
1967年，但斌出生在浙江的一個農村家庭，大學期間但斌學習的是體育專業，正常的軌跡應該是在高校當體育教師或從事與體育相關的事業。年輕時期，但斌充滿了熱血和理想主義，併為此付出了代價，在最艱難的時刻也結識了陶永誼博士，埋下了走向投資道路的種子。1990年大學畢業，但斌到開封化肥廠供車水間當一名鉗工，但平淡的生活卻難以滿足但斌不凡的心。
1991年，經過初中好友的介紹南下廣州，三個月後，無奈轉戰北京，1992年8月終於落腳深圳。當時，1992年的股票風潮剛過，和朋友交流中，才知道原始股和股票。不久，共過患難的社科院陶永誼博士來到深圳，他當時在深圳新蘭德投資諮詢公司做股票培訓，但斌開始學習股票投資，開戶交易。
1993那年2月，但斌進入陶永誼承包的深圳新蘭德投資諮詢公司培訓部擔任證券分析師，正式開啟投資生涯。陶博士雖然是社會上的經濟學博士，本科和研究生都是是北大的，理論功底非常紮實，但是他對技術分析又很痴迷，這個階段，但斌的技術分析就是跟他學的。
1996年，正是由於但斌擅長技術分析，有機會進入當時如日中天的君安證券，進入君安證券福田營業部，負責市場分析。97、98年王明夫、楊俊提出專注企業價值的投資方法。
1998年，但斌進入君安研究所，雖然仍然負責技術分析，但有緣君安研究所一直提倡像巴菲特一樣基於企業的價值投資，但斌開始接觸基本面研究。當時，《君安財經快訊》與《國泰君安財經快訊》的第一篇文章基本上都是但斌主筆，並經常在中國證券報發表市場分析文章。
2008年8月《B股---十年磨一劍》與《新千年一月 股市大逆轉》等文章準確預測了市場，支持公司領導作出正確的戰略選擇，但斌獲得了國泰君安董事會頒發的國泰君安證券投資研究獎勵基金一等獎，這也是迄今為止以國泰君安董事會名義頒發的唯一一次獎勵。
2000年底，但斌到大鵬證券從事資產管理業務，擔任首席投資經理，深藏在心裡的“價值投資”方法被漸漸喚醒。經過2001年香港與海外市場的自我洗禮和大鵬證券負責組合投資實踐，但斌徹底轉變為價值投資者。
2000年到2003年這三年，是但斌投資生涯最為關鍵的三年，也是徹底從技術分析轉為價值投資的關鍵。
2004年3月23日，但斌和老搭檔鍾兆民攜手成立東方港灣投資，正好處於2001—2005年的熊市中，而秉持價值投資理念並堅定踐行的東方港灣，卻取得了巨大的成功。2004—2007年，在熊市中買了許多好企業，國內買了貴州茅臺、雲南白藥、煙臺萬華、張裕，海外買了招商局國際、同仁堂科技、港交所、騰訊等，國內4年收益率高達1300%，而海外達到650%，年換手率僅7%。2007年獲得了“十佳私募證券基金管理機構”獎項，成為私募行業的翹楚，一舉成為當時管理規模最大的私募機構之一。
2007年10月，《時間的玫瑰》一書出版，造成了投資界的轟動，“價值投資”“中國巴菲特”等標籤讓但斌成為投資市場上赫赫有名之人，價值投資也隨之更為市場認知和接受。
由於機械式學習巴菲特的價值投資理念，2008年的金融危機讓東方港灣受到了慘痛的教訓。由於堅定持股不動，2008年年度國內回撤61%，海外回撤55.34%，管理規模也從33億元，到2008年連贖回帶虧損變成8億元。2009年，賣掉週期性行業個股後，買入上海家化，才逐漸從泥潭中走出來。
2012年4月，由於發展理念上存在分歧，搭檔多年的但斌和鍾兆民和平友好分家，鍾兆民成立東方港灣資產（已改名為東方馬拉松投資）。
2012年、2013年白酒行危機期間，但斌情有獨鍾的貴州茅臺大跌61%，但斌一股未賣，並不斷買入。還好投資組合中其他的股票上漲彌補了茅臺的下跌，淨值回撤2%和3%。
2015年6月，但斌在達晨創投年會上表示“A股可能會發生類似987年股災”的觀點，他認為槓桿加泡沫最容易引發股災。汲取了前幾次的教訓，碰到系統性風險時候，設計有清盤線的產品中將股票倉位賣掉，只剩下貴州茅臺和中國平安。
股災真正發生後，將中國平安全部賣掉，貴州茅臺也賣了90%，很好的避過了股災。但斌認識到由於管理資金屬性的原因，有清盤線的產品如果不做系統性風險的風險控制，很容易跌破清盤線，從而造成實質性虧損，即使好公司後面能漲回來，也和產品再無關係。
從私募排排網組合大師的統計分析上也可以看到，但斌旗下的產品在2015年的股災期間回撤較少，也很好的驗證了他當時的實際操作。
2017年，價值投資大年的到來，使得東方港灣旗下產品一路高歌，業績再度名列前茅，並獲得了私募排排網頒發的“百舸獎”和中國證券報的“金牛獎”等獎項。東方港灣也取得了較大的發展，目前，東方港灣管理80億元的資產，正在進行著二次創業的道路。
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價值投資理念之路：早期四次重要挫折和東方港灣三次挫折
“我是25歲從業，現在到了50歲，25歲、30歲、35歲、40歲、45歲、50歲，我覺得每隔5年，對投資的理解都不一樣”。回憶25年的投資生涯，但斌頗有感觸。
但斌將自己的投資理念形成劃分為“前十年”和“後十年”，2003年之前是一個階段，在“前十年”中經歷了93、94、95年這種熊市，也經歷了96年的牛市，之後漫長的盤整，這是“前十年”。2003年之後是真正踐行價值投資的階段，01－05年巨大的熊市過程當中，從技術分析的流派真正轉變到了關注企業長期競爭力與企業成長的流派，這是“後十年”。
如果要再細化一下，也可以分三個階段：
第一個是跟陶永誼在一起幹的階段；第二個階段是進君安以後到大鵬資產管理，也就是2000年到2003年，投資理念由技術分析到真正轉為價值投資的重要轉折期；第三個階段是從大鵬資產管理出來做私募到現在。當然中間每個熊市都會碰到一些問題，然後去修正它，完善它。成熟的投資理念和投資體系不是一朝一夕就能形成，中間必然經過了無數的挫折、煎熬、總結，最終才能破繭而出化繭成蝶。
據但斌回憶，他25年的投資生涯中，早期的四次重要挫折和在東方港灣的三次大挫折對其價值投資的體系產生重大的影響。
1993年牛市近尾聲，本金加盈利資金接近250萬，但斌聽一個著名股評家消息說深深房有大機會，投入所有資金，結果本金也虧損過半。直到1994年10月，11個月後才彌補虧損。這次經驗告訴但斌不能聽消息炒股。
1995年做多國債期貨使得但斌遭受到了更大的挫折。1995年3月，一直做多國債期貨使但斌獲得了高收益，3月23日，已經退出市場的但斌決定第二天再做多一把，結果遇上管金生砸盤的“3.27”國債期貨事件，被強行交割協議平倉，賺的錢全部吐了回去。
這次教訓讓但斌懂得：如果有明確的投資計劃，就要嚴格遵守操作紀律。
投資華工科技，由於對行業和企業研究不深入，導致投資的資金虧損過半。這次經驗告訴但斌：選擇什麼樣的企業來投資是一個很嚴肅的問題，如果對一個企業研究不透，就不能下重注，否則可能會產生毀滅性的結果。
再後來，但斌投資顧雛軍的格林柯爾，當時2元港幣買入，公司老總稱每年能出口10萬噸製冷劑，但斌去海關調研時，發現數據相差甚大，及時賣出，後來股價跌至0.5港元，後來退市。這次經驗教訓是：評估管理團隊，深入細緻地實地調研，能夠真正深入的瞭解企業，避免風險的發生。
投資的道路永遠充滿了挑戰和風險，沒有一帆風順，只有不斷的總結和前行，找到適合總結的方法。正是一次次的虧損和經驗總結，加上身邊理念的碰撞，才最終促使但斌走上了價值投資的道路。
2004年成立東方港灣投資後，取得了巨大成功的同時，也經歷了諸多挫折，在陣痛中不斷成長。2007年10月，東方港灣在牛市中已經取得了巨大的投資收益，但2008年席捲全球的金融危機，使得公司遭遇了第一次滑鐵盧。由於滿倉堅守經過了整個金融危機，產品淨值從最高的202.66，最低跌至2008年11月28日的67.51， 下跌幅度高達66.68%。這次教訓讓但斌認識到了高估了不賣以及對行業理解的偏差，當時貴州茅臺最高的動態收益率高達101倍。從此但斌對槓桿類商業模式的企業與週期性行業極為謹慎，買了也只是階段性投資。
2012年與2013年，白酒塑化劑危機及三公事件，貴州茅臺兩年合計下跌61%，由於投資組合中其他股票的上漲，使得產品淨值兩年才下跌了2%和3%。但在茅臺的下跌過程中的堅守和煎熬，卻是無比的艱辛。
在塑化劑危機爆發後，但斌堅信塑化劑是無意之舉，堅定地站在了茅臺一邊，義無反顧的支持茅臺，也得到了茅臺高管的感激。
更為艱難的歲月是“茅臺上甘嶺戰役”，2013年三公事件對茅臺造成了巨大的影響，在風聲鶴唳的行業背景下，茅臺大幅下跌，市盈率最低降到8倍多，但斌卻是來錢就買，不挺的“扔手榴彈”，直到時間的玫瑰在上甘嶺上絢麗綻放。
這段難熬的歲月也使得但斌經歷了價值投資的磨礪，堅持真理，堅信你相信的本身就不容易，而言行一致，卻更為艱難，但斌用對茅臺的堅守證明了自己是價值投資堅定的踐行者。
2015年，但斌感受到槓桿牛市帶來的巨大風險，認為A股會經歷一波類似1987年的股災，由於基金產品設置清盤線的特殊性，但斌成功提前逃頂。但逃頂後，但斌想套利參與海外中概股私有化，從30多家公司中選擇了奇虎360、YY、陌陌和世紀互聯四家公司。不料政策突變，2016年6月中國證監會新政出臺，中概股迴歸預期消失，所持股票大幅下跌，參與海外私有化的9只產品，其中4只跌破了平倉線。但斌覺得要擔起這個責任，為客戶負責，堅定的自己掏了幾千萬，把4只產品補到了0.8元，保住了產品。隨著股價的回覆和上漲，所有產品最終實現了不錯的收益。
這件事情使得但斌更加相信，當行業危機和市場危機來臨的時候，萬一出現問題，必須站在客戶的角度去考慮和妥善處理問題，堅守一個人的品格，這是唯一的選擇和處理辦法。也使得他獲得更加寶貴的財富---關鍵時刻的責任和擔當。他更加相信關鍵時刻決定一個人未來的是品格，是一個人內心的力量。
同時，這些經歷也讓但斌更加相信，別人投機也許會成功，但他每次都失敗，他認為私有化套利也是投機。但斌相信，任何時候都要堅守價值投資，堅決不能投機。
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穿越時間的河流與偉大企業共成長
2017年是價值投資的大年，價值投資成為了市場上主流聲音，但真正的價值投資者卻是鳳毛麟角。
對價值近乎虔誠的信仰，是一個價值投資者最核心點基礎要件。但斌是純粹的價值投資者，他投資股票是靠企業的基本面成長、利潤創新高來獲取長期收益，而不主要是靠市場的波動來贏利，多年來秉持著極低的換手率，2004年到2007年間，換手率僅有7%，唯一一次換手率較高的年份是2015年，股災前，由於考慮到產品設置清盤線的原因，在系統性風險來臨前進行了減倉。
對民族深沉的愛和對未來堅定樂觀的信仰，也是價值投資者一個很重要的特點。但斌是一個理想主義者，他堅信整個人類進步的力量與財富創造力，堅信國家和民族的未來，這種信仰深入骨髓。
但斌相信我們國家的未來是美好的，強調“我們更應該對自己的國家有信心”，但斌說“在我自己的國家裡，40年的艱辛歲月告訴我---如果你真的有才華，有廣闊的胸襟，願意自己努力奮鬥，不忌妒他人的財富，不無所事事，不整天抱怨自己的生活，不找理由逃避責任，就有可能改變自己的命運與現狀”。
完美踐行價值投資，除了要有價值信仰，還要不從眾和耐心。但斌常說投資像孤獨的烏龜在與時間競賽，相信時間是投資的函數，投資在這些偉大的企業裡面，時間越長，回報越高。
而投資上最困難的是，在最艱難的時刻，在正確的方向上堅持，這代表了價值投資的核心精髓，就如但斌2012年和2013年，在貴州茅臺遭遇白酒塑化劑和三公事件期間的堅守。
但斌認為價值和成長是合二為一的，是不可割裂的，認為低估加成長是硬道理，看重輕資產、高盈利、競爭壁壘。沒有成長的公司是不會有好收益的，低估是一個陷阱，但再好的公司如果太貴也不能買，自己從來沒有因為價值去買一家公司，都是基於價值加成長去買一家公司。
但斌認為選股沒有秘密，就是選擇與能穿越時間河流的偉大企業共成長。他選擇企業的標準是：商業模式具有很高的天花板；輕資產高盈利的公司，長期保持高ROE的企業；長期穩定的經營歷史；高度的競爭壁壘，甚至是壟斷的行業，最好是非政府管制型壟斷；管理者理性、誠信，以股東利益為重；財務穩健；負債不高而淨資產收益率高，自由現金流充裕；我們能夠理解和把握的企業；優秀的團隊。
符合但斌選股思路行業主要是消費、互聯網（互聯網投資標的主要在海外市場），從私募排排網組合大師的歸因分析中也能驗證這一點：國內產品歷史上絕大多數投資了消費股，有少量的醫療、金融、高端製造等。
但斌認為投資是理性加藝術的東西，投資比的就是洞察力，誰看得遠、看得準、敢重倉、能堅持。看得遠就得有長遠的眼光，有洞察力，能夠看透事物的本質，在有苗頭的時候就能看到未來。
但斌是格局宏大的觀察者和思想者，這種思考面向人類社會，面向科技文化的未來發展。這也反映在他的投資中，他很早重倉介入，並長期持有站在21世紀風口浪尖上的互聯網領導企業。
“當年我在2001年的時候就大概率認為互聯網行業會成為一個主流的行業，所以在2001年的時候我動員了一個朋友拿100萬美金去買三個公司，搜狐、網易、新浪，賭一個行業，三個公司有一家勝出就贏了。實際上錢打到了美林證券，美林證券的客戶經理告誡我的朋友千萬別買這三個公司，這三個公司會破產。我那個客戶一聽，害怕就沒買那三個公司。但段永平先生買了200萬美金，賺了200倍，4億美金。這很多了吧？但他也很遺憾，如果不賣，現在就變成52億美金了。所以後來騰訊、阿里巴巴這些出現的時候，我們沒有絲毫猶豫就重倉了，這就是洞察力和遠見。”
但斌認為基金經理的職責就是看到並找到每個時期的偉大或者有特色的企業，從但斌歷史上投資過的標的也能得到很好的驗證，但斌從業26年中，投資了網易、騰訊、茅臺、雲南白藥、萬華化學、上海家化、奇虎360、白雲山、好未來等，現在持有的純美股標的包括亞馬遜、Google、Facebook、微軟、蘋果、英偉達、特斯拉、Netflix等。
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未來中國會有三到五年的藍籌股牛市
2017年是價值投資的大年，眾多私募公司取得了不錯的業績，但斌掌舵的東方港灣投資也取得了亮眼的業績。
2018年，在中美貿易戰、金融去槓桿等複雜因素影響下，A股行情低迷，東方港灣旗下產品也略有回撤，但相對平穩。
對於未來，但斌是樂觀的，他相信中國人民創造財富的動力是世界罕見的，中國的高效率也決定了中國的未來，他預計到2025年中國會成為全世界最大的經濟體，到2050年中國經濟規模會是美國的兩倍。
但斌相信優秀的企業蘊含著巨大的投資機會，“巴菲特1956年剛剛開始做投資的時候，是美國經濟佔全世界的比重不斷上升的過程中。到2049年，中國建國一百年時刻我們也會成為發達國家，所以我們面臨的是比他們更好的時代。如果中國經濟長期上升的話，有些中國公司會表現非常出色。”
但斌認為2018年資本市場會持續2017年兩極分化的情況。海外投資者基本上圍繞藍籌股交易，一般的專業機構都圍繞著前100只股票交易。在美國五大公司佔據了納斯達克總市值的42%，美國從2008年到現在已經有9年牛市了，但是如果不買這五大公司，總的來說是非常難賺錢的。
但斌看好未來藍籌股的發展。2018年最確定的是中國資本市場將加入MCI指數，A股市場的交易文化已經在發生很大的變化。從韓國、臺灣市場加入MCI指數的情況看，基本上都有三到五年的藍籌股牛市。
“現在A股市場總的來說是存量博弈，唯一的變量是這些海外資金。海外資金買的都是中國最核心的資產，我們去美國買的也是亞馬遜、谷歌、蘋果、微軟等企業。”
投資是一場修行。證券市場風雲變幻莫測，英雄人物潮起潮落，很多人一夜暴富，無數人身無分文，更有人踉蹌入獄，只留下過許多故事與傳說。
正如但斌所言，最偉大的投資家會隨著歲月消逝，但某些投資的原則卻亙古不變。在價值投資的道路上，但斌堅守和踐行著，靜待時間玫瑰的綻放。
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