一篇關於《認清CDR的本質才知道對A股影響有多大？》的文章引起一點反應。網友們提出不少問題。說實在，DR雖然在美國等發達國家很普遍，但對中國包括資本市場人士都是個“新東西”，都在不斷學習與探討之中。隨著監管部門一系列制度辦法出臺，貌似中國DR發行已經萬事俱備，其實一系列大問題或者說深層次問題都將是剛剛被引爆出來。
我最擔心的問題是，CDR推出後搞成一個被瘋狂炒作、利用差價瘋狂套利的金融工具。這種可能性不是沒有。CDR的本質是將在海外上市公司證券以機構存管的形式作為抵押來中國市場發行對價的存託憑證或叫做有價證券。一般情況下CDR在二級市場交易不能脫離存託在海外機構裡的基礎證券價值。前提是海外市場與國內市場信息對稱透明，兩個市場高度融合而不是割裂。這就有一個基礎性要求是CDR與海外基礎證券之間自由兌換。在歐美市場，存託憑證與其對應的基礎證券之間基本都能自由互換， 以此維持二者之間的價格趨同，避免出現兩個市場、兩個價格、兩個市盈率的分割與投機套利格局。這恰恰擊中了CDR的軟肋。
按照目前為止的制度安排與設計，CDR恰恰與海外基礎證券之間不能自由兌換。這就可能出現兩個市場、兩種價格、兩個市盈率的嚴重分割與投機套利格局。最終把CDR弄成個四不像，弄成一個被瘋狂炒作套利的證券產品。這種可能性極大。
一般來說，跨國界市場的DR，適用於貨幣完全自由進出與兌換的國家。如果中國是真心推進CDR的話，就必須給CDR提供寬鬆環境，掃清一切制度障礙，搞一個真正的CDR，有益的CDR。最起碼要求是CDR與海外基礎證券可自由轉換。這樣就會使得CDR與海外基礎證券形成統一市場，就不會出現兩個市場、兩種價格、相互割裂，給投機炒作提供空子的情況。
有人提出的三步走等都是權宜之計。比如：採用額度限制的可轉換模式——每天規定CDR-海外基礎證券之間的兌換上限，或規定可轉換為CDR的海外基礎證券（上市公司海外股票）不得超過其總股本的一定比例，在此範圍內允許CDR與海外基礎證券之間進行轉換，從而逐步解決境內CDR市場與海外證券市場相互割裂、同種股票在境內外形成“同股不同價”的局面。設想雖然不錯，但是對於市場化程度極高的證券市場來說，採取額度管理必將扭曲市場。
公平透明是市場機制的精髓。此前發佈的《證監會關於開展創新企業境內發行股票或存託憑證試點若干意見的通知》明確規定，包括髮行CDR在內的試點紅籌企業在內的所有試點企業募集的資金均可以人民幣形式或購匯匯出境外，也可留存境內使用。企業募集的資金都可以購匯出境，而普通投資者購買的CDR為何就不能自由兌換海外基礎證券呢？
CDR的推出急切呼籲人民幣完全自由兌換改革必須提速。中國正在掀起新一輪空前力度的大開放，一個人民幣不能完全自由兌換已經成為阻礙新一輪開放的絆腳石。人民幣加入SDR後，讓其成為真正的國際貨幣，必須完全自由兌換。比特幣等數字貨幣也在市場化倒逼人民幣加速自由兌換。滬港通、深港通、滬倫通都是權宜之計、過渡性安排，歸根揭底還要依靠人民幣完全自由兌換。CDR的推出已經成為倒逼人民幣自由兌換改革的又一推手。
餘豐慧教授公眾：yfh60716
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