來源：阿爾法工場（ID：alpworks）
上市不到一週，二手車電商優信（NASDAQ:UXIN）即已跌破9美元的發行價。
此前，優信曾在掛牌首日（6月27日）和上週五（6月29日）兩度盤中破發。而在本週一（7月2日）的交易中，優信股價收盤大跌近一成，報收於8.15美元，首次收盤破發。
本就流血上市，不足一週便宣告破發，對於這樣的優信二手車，外界不得不問一句：為何看起來這麼慘？
01 流血上市
在A股借殼失敗、赴港上市無果後，今年6月27日，優信終於在納斯達克完成IPO。
不過，期間調低的發行價和腰斬的募資額，則昭示了其流血上市的現實。
優信原定計劃發行3800萬股，以募集3.99億美元～4.75億美元。但當日的發行價格定為9美元/股，比原定詢價區間10.5美元～12.5美元的最高價縮水28%。
如果繼續按照原先3800萬股的發行量，優信的早期投資者將被割韭菜。於是優信便相繼調低了發行規模，縮至2500萬股，減少43%。
在發行價格和發行總量都降低的情況下，優信在此次IPO後只獲得了2.25億美元的融資。募資總額與原定最高5.46億多美元相比，腰斬59%。
還沒有盈利，仍是負數的經營現金流，以及1.75億美元的借債表明，優信仍然需要更多的現金補足經營（據測算大概在4億美元左右）。
實際上，這次的流血上市並不是意外。優信的估值從2017年初就一路下滑，由一級市場傳導到了二級市場。
優信如今的市值是23.8億美元（截止到2018年7月3日）；IPO當日，優信的市值是29.67億美元。
優信IPO前最後一輪融資約2.5億美元，估值約32億美元；2017年1月G輪時，優信融資5.1億美元，估值約36億美元。
真是一輪更比一輪低。
之前就有傳聞說優信在一級市場融資遇到了困難。一級市場不買賬了，拋到了二級市場。而從上市初期的形勢看，二級市場似乎不願充當接盤俠。
02 收入增長，但沒有現金流量產生
招股書數據顯示，優信二手車平臺2017年整體成交量為63萬輛，同比2016年增長68%。交易額（GMV）為434億元人民幣，摺合67億美元，同比2016年增長66.92%。
優信2017年營收增長至2.986億美元，增長率為136％。 此外，毛利在2017年增加至1.84億美元，增長率為313％。
各項指標的增長率均較為可觀，但2017財年優信沒有收穫正淨收入。值得樂觀的是，如果營收增長繼續保持同樣的速度，目前的虧損也許不是問題。
招股書顯示，今年第一季度，按NON-GAAP（非一般公認會計原則）計，優信淨虧損為4.7799億元，同比僅增長11%，虧損增幅大幅收窄。並且11%的增幅，遠低於營業收入93.2%的增幅以及毛利潤119%的增幅。
優信的營收由2B和2C兩部分組成，從交易便利化和汽車貸款服務的費用中賺錢。
2017年，48％的收入（1.44億美元）來自貸款服務，38％的收入來自對消費者和企業的交易服務。
優信的業務構成中金融貢獻佔到55.27%（2017年優信累計總交易總額），為434億元人民幣，約合69億美元；其中汽車金融收入接近240億元人民幣。
而與其對標的企業——美國第一大二手車電商平臺CarMax（NYSE:KMX），其金融收入佔比只有2.45%（CarMax2017年累計總銷售和營業收入171.2億美金，汽車金融收入4.2億美金）。
值得注意的是，優信銷售與營銷支出就達到了22.031億元，比全年2.986億美元的營收還要多，且佔比全年運營支出30.268億元的7成。
這意味，至少在當前，優信的營銷的支出還不能換來等量的收益。
雖然營收在增長，但沒有現金流量產生。來自運營的現金流顯示不太健康。 優信在2017年使用了2.8億美元現金，折舊額佔比3.7%，達到1040萬美元。
03 對比國內外同行，優信估值並不低
易鑫集團（HK:02858）是優信二手車在中國市場的主要競爭對手之一，前者於去年11月在港交所完成IPO。
同樣以汽車金融收入為主的易鑫集團，易鑫集團當前市值205億港元（約26億美元）。易鑫集團2017年營收39億元，優信同期營收為19.5億元。
這意味著，易鑫整體營收為優信的兩倍，但市值僅為優信當前24億美元的1.08倍。再結合二手車電商們均未盈利的現實看，相比易鑫，優信市值仍有高估之嫌。
若比較美國最大的二手車商CarMax，優信2017年全年毛利潤為1.84億美元，為CarMax毛利潤23.3億美元的8.2%。以目前CarMax約130億美元的市值估算，優信靜態估值在11億美元左右。
這裡要指出的是，由於業務構成中金融業務貢獻佔到55.27%，如果把優信定位為一家金融公司，那麼市場能給它的市盈率倍數（PE），將會遠不及電商公司——優信現在沒有盈利，並不適宜用此估值方式。
不過，從市場佔有率角度來看，或可對優信的未來前景或可保持一定的樂觀。據招股書稱，2017年，優信已經佔到中國二手車電商整體市場份額的四成以上，位居行業第一。
2017年中國二手車交易總量達到1240萬輛。2017年中國二手車銷量與新車銷量的比例為0.5，明顯低於美國的2.4。 據艾瑞諮詢（iResearch）的數據顯示，中國二手車交易量，預計將從2017年的1240萬快速增長19.5％至2022年的2960萬。
如果這些數字是正確的，那麼在接下來的三年至四年內，優信似乎將會有很大的發展空間。
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