無礙發展
5月21日，PPP“明星概念股”東方園林遭遇“史上最慘發債案”。公司公告顯示，公司2018年面向合格投資者公開發行公司債券(第一期)發行規模不超過10億元(含10億元)，分兩個品種。其中，品種一最終發行規模0.50億元，票面利率7.00%；品種二無實際發行規模。受此事件影響，東方園林股價在5月21-24日的4個交易日內累計跌幅近20%，市值縮水約百億元。公司自5月25日開市時起開始停牌。
一石激起千層浪。東方園林“發債門”事件引起市場對PPP的擔憂。從近期PPP成交額來看，據明數數據顯示，5月PPP成交額為1446.3億元，同比下降48.9%；成交項目數量179個，同比下降20%。從上市公司看，5月21-28日，PPP板塊連續7天收陰。
“我們對PPP市場發展是有信心的。”這位負責人表示，今年以來，公司PPP項目融資落地已有近10單，貸款合同金額50億元左右，能夠保障PPP項目正常實施。公司已中標PPP項目一直保持規範運作，沒有出現被清理出庫的情況。公司將持續關注政策變化，及時調整市場佈局應對行業政策變化，堅決保障在手訂單質量和水平。
財政部PPP中心副主任韓斌在調研東方園林時曾表示，財政部始終堅持規範發展PPP和深化改革，肯定東方園林突出PPP運營管理和專注生態環保等工作，希望東方園林提供更多PPP良好實踐和公共服務。
申萬宏源證券分析師李楊表示，東方園林此次發債遇冷主要原因是，2018年緊信用，特別是在近期上市民企違約頻發影響下，投資者風險偏好大幅下降；市場恐慌情緒傳染，出現“民企一刀切”現象；市場對東方園林財務和發展前景存在一些模糊認識。東方園林所處的生態環保行業，未來3-5年還將保持較快增長。作為行業龍頭，公司市場佔有率還在提升，在手訂單充沛，有理由相信公司業績還將保持較快增長。
“PPP必然是發展方向。”李楊認為，當前PPP政策進一步夯實，核心是“堵偏門、開正門”。這一輪嚴查的是增加地方政府隱形負債的違規舉債，而合規PPP是被認可的投融資方式，無需置疑其未來的正常推進。
民企尋路
“民營資本參與PPP存在‘天花板’‘玻璃門’現象。”某企業PPP融資業務部負責人聶華(化名)表示，“目前我所接觸的幾家做PPP項目比較多的民營企業，今年都準備放緩腳步、減緩擴張。而央企的PPP項目多數為施工建設項目，融資成本低，有優勢。”
聶華稱，經過這一輪治理，目前整個PPP市場開始休養生息，新項目不會有太多，大量項目都需“打補丁”，按照規範整改。從今年以來的PPP市場情況看，有兩方面變化，一是融資環境明顯收緊，二是市場參與方更趨規範。
“目前，我們的項目融資沒有什麼大礙，雖然成本略有上升，但也僅是從去年基準利率水平下浮5%-10%提升到今年的基準利率水平。”一位大型建築央企相關負責人表示，受項目庫清理影響，目前SPV公司從組建到資金落地需3-6個月，從而導致PPP項目開工略有放緩，整體開工時間延遲到簽約後的9-12個月。由於監管部門嚴控，央企業務擴張力度將有所控制。
融資成本分化從民企和國企發債成本可見一斑。據長江證券數據顯示，5月民營企業最新發債成本上浮比例達40.8%，遠高於地方國有企業的22.4%和中央國有企業的7.4%。今年1月融資成本達到階段高點，民企、地方國企、中央國企平均票面利率分別為46.4%、31.8%、16.7%，5月已經分別回落5.6、9.3、9.2個百分點。融資成本上升則加重了SPV公司推進項目的融資成本。
“民營企業進入PPP面臨資金少、融資成本高、週期長、回報率低、退出難等問題。同時，地方政府也傾向於跟央企和國企打交道。”張從治指出，未來應進一步加大金融支持的力度，讓民營企業能夠積極參與進來。
聶華則認為，從政策上來看，國家發改委於去年年底發佈《關於鼓勵民間資本參與政府和社會資本合作(PPP)項目的指導意見》，從十大方面促進民間資本參與PPP項目。此外，《基礎設施和公共服務領域政府和社會資本合作條例》再次被列入國務院2018年立法工作計劃。從長期來看，政府鼓勵民企參與PPP意圖明顯，PPP市場還是值得期待的。
“拿錢”路徑
作為PPP市場最重要的資金“輸血方”，銀行的態度無疑也是最重要的指標。
交通銀行長三角地區某支行負責人表示：“正常入庫的PPP項目，我們還能續做。但目前PPP項目資本金貸款已明確禁止了。”
“以前，銀行對於PPP項目是來者不拒，現在整體趨於謹慎。”一家全國股份制銀行廣州分行相關負責人說，近幾年在PPP方面都控制得比較嚴格，“尤其是我們分行今年幾乎就沒有新項目。”
一位國有大行負責PPP業務相關人士表示，從今年1月開始，該行就已全面停止PPP項目融資業務。目前，貸款方面雖然沒有全停，但也非常謹慎。在清庫完畢之後，還是會繼續做庫裡的一些優質項目。
多數受訪的銀行業人士認為，儘管目前銀行PPP貸款爆發大規模不良的可能性不大，但上半年銀行政策明顯收緊，預計下半年隨著清庫結束，銀行信貸政策有望進一步放鬆。只有“真”PPP項目才有可能從銀行“拿到錢”。
央行層面，近期也加大了流動性操作力度。
6月6日，央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理穩定，同時進一步加大對小微企業、綠色經濟等領域的支持力度，促進信用債市場健康發展，在6月1日宣佈適當擴大中期借貸便利(MLF)擔保品範圍的基礎上，開展一年期MLF操作4630億元，中標利率為3.3%，與上期持平，對沖到期後MLF餘額新增2035億元。
券商紛紛表示，央行此舉將緩解近期小微企業“融資難”問題，有助於扭轉近期市場由債券違約引發的負面情緒，提高市場風險偏好，也有助於增信低評級債券，進而穩定社融增速。
海通證券報告認為，央行近期加大操作力度，有利於穩定市場對流動性的預期。流動性保持穩定，對於下半年基礎設施建設投資穩步回升提供了支撐。自2017年4月以來，防範化解金融風險政策陸續出臺，PPP業務規範不斷強化，資管新規影響不斷加大，PPP項目融資環境較為緊張。然而，從降準到銀行對房貸態度轉變，再到“擴大內需”政策提出，擴大MLF擔保品範圍，PPP融資環境在邊際改善。根據央行今年一季度中國貨幣政策執行報告，目前穩健中性的貨幣政策取得了較好成效，銀行體系流動性合理穩定，貨幣信貸和社會融資規模適度增長，市場利率基本平穩，金融體系控制內部槓桿取得階段性進展，融資環境有望改善，PPP板塊預期也在邊際改善。項目融資實質性改善關乎著現金流改善情況，這恰恰是估值提升關鍵，也是PPP出現拐點的關鍵因素。
申萬宏源報告認為，由於清理項目庫帶來的不確定性風險，銀行方陸續放緩PPP貸款發放進程。但即使在清理階段，田園綜合體、鄉村振興等關係國計民生的行業仍受青睞。PPP發展長期方向不變，隨著集中清庫結束，融資將有望恢復正常化，推動項目執行加快。清理項目庫行為一定程度實現了對留庫項目的質量保障。在留庫項目中，收益率好、現金流充裕及國家大力推進的生態環保、鄉村振興、精準扶貧等領域項目更有望率先獲得融資，實現加速落地。
政策積極
實際上，隨著清理項目庫的逐步收尾，PPP市場正漸趨理性，政策層面正呈現出積極變化。
據財政部最新公佈的數據顯示，截至6月5日，全國PPP綜合信息平臺項目管理庫入庫項目共7234個，入庫金額達113486.05億元。
另據財政部公佈的清庫情況顯示，截至4月23日，各地累計清理退庫項目1695個、涉及投資額1.8萬億元，新增清庫項目535個、涉及投資額0.6萬億元；上報整改項目2005個、涉及投資額3.1萬億元。
值得關注的是，今年一季度新增管理庫項目283個、投資額7472億元，其中3月淨減項目171個、投資額4567億元；截至3月末，累計項目總數7420個、投資額11.5萬億元。4批示範項目共計1009個，投資額2.3萬億元。
長江證券研究所宏觀部負責人趙偉認為，從近期PPP清庫、新項目加速入庫等綜合考慮，規範度要求提升、合規項目加大支持可能是PPP政策導向。一方面，近期PPP監管整體趨嚴；另一方面，在PPP規範度要求提升的同時，新項目仍在加快入庫，生態環保、農業、林業等項目增長較快，結構趨於優化。結合新入庫結構來看，精準脫貧、鄉村振興、生態環保等領域PPP或將加快發力，助力“加速轉型”。
與此同時，多省市鼓勵PPP政策頻出，新PPP項目開始啟動。
6月1日，貴州省2018年PPP工作推進會召開。省財政廳相關負責人表示，推進PPP工作是貴州省化解政府性債務的重要途徑，是破解資金缺口與財政壓力矛盾、實現“自我造血”的有效途徑。會上還舉行了PPP項目對接洽談會，貴州省共推介項目105個，總投資約1431.41億元；現場完成簽約項目14個，總投資約149.6億元。
江蘇省財政廳最新統計顯示，截至4月底，江蘇省PPP入庫項目519個，總投資1.07萬億元；270個入庫項目落地實施，總投資5440億元；吸引社會資本4534億元；項目落地率為52.02%，高於全國平均水平14個百分點。
5月11日，西安市舉行今年第一批PPP項目推介新聞發佈會，公開發布PPP項目104個，總投資2172.98億元，項目個數和投資規模創新高。單個項目投資額100億元以上的有8個，佔全部項目的8%。總體上看，發起項目質量提高，使用者付費項目明顯增多。項目分佈領域全，涉及能源、交通運輸、水利、環境保護、農業、市政工程、健康醫養等。
此外，安徽、湖南等多地也紛紛明確鼓勵民間資本參與PPP項目，加大PPP模式推廣。
市場人士認為，PPP“走量”的上半場已結束，在多項政策管控和治理下，PPP正在從“重量”逐漸走向“重質”，將迎來內容和運營比拼。
有望回暖
金永祥認為，一系列措施出臺主要是為規範PPP市場，使其可持續發展。目前，基建、新型城鎮化、特色小鎮任務都需要發展PPP市場，PPP利空已出盡。下半年，PPP市場有望逐漸回暖。市場將回歸理性，央企仍將佔主導。
李楊認為，PPP板塊大邏輯不變。從中長期看，政府必然更加依賴PPP模式。PPP當前的核心邏輯是：一是政策邊際改善；二是項目執行有望加快；三是行業將維持高增長；四是市場結構優化；五是標的低估值高安全邊際。
從基建投資看，1-3月基建投資增速13%，環比增速繼續回落。在總量投資增速放緩下，仍有高增長細分領域，比如環境管理業1-3月增速達34.2%。所以，必須認清基建投資當前的結構性分化，汙染防治是三大攻堅戰之一，鄉村振興戰略也會帶來增量需求。預計生態環境投資長期保持較快增長，PPP項目標的最為受益。
中信證券報告認為，考慮今年整體資金偏緊、行業持續規範的背景，繼續維持PPP訂單全年高位穩增判斷。企業層面，央企、國企可能受監管影響更大，在降槓桿、表外基金規範等影響下，PPP擴張步伐料有所放緩；民企雖較少使用表外基金的形式，但在信貸偏緊的形勢下，融資則成為核心影響因素，民企融資落地將更加分化，相對看好訂單質量更優、融資團隊更完善的龍頭企業。PPP進一步全面規範，將要求企業更加強調全週期管控的能力，且從多方面提高了參與門檻。因此，行業內生髮展已到了集中度進一步提升的階段。
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