作者 | 木盒
星期六（002291.SZ）是一家女鞋製造、銷售企業，董事長張澤民80年末就下海經經商，創立之初就從事鞋業的批發業務，1992年張澤民成為百麗鞋業的獨家總代理，1993年由於銷售控制權之爭而分道揚鑣，張澤民自立山頭創立自主品牌。
皇天不負，公司2009年在A股上市，是國內第一家上市的女鞋企業公司。
2018年一季報披露，第一、第二大股東共持有52.49%的股權，第一大股東深圳市星期六投資控股有限公司的實際控制人張澤民先生與第二大股東LYONE GROUP PTE. LTD.的實際控制人梁懷宇女士為夫妻關係，股權質押率高達84.23%。
星期六主營產品為女鞋，據中國皮革協會估計，在國內市場每銷售10雙鞋中：女鞋佔6雙、男鞋佔3雙、童鞋佔1雙。果然，還是女人的錢最好賺……
2006年鞋類產品的分銷還幾乎全是線下：百貨商場和專賣店佔大頭，分別佔據50.5%、29.8%的市場份額。隨後電子商務逐漸崛起，衝擊了傳統的線下零售模式。
根據前瞻產業研究院的報告，2016年男皮鞋在線上共銷售2.06億雙，同比增長23%；女皮鞋在線上共銷售3.78億雙，同比增長17.8%。
一、毛利率逐年上升
由於電商平臺、購物中心等新興渠道的逐漸崛起，傳統百貨商場模式受到衝擊，大部分面臨客流量下滑，星期六營業收入從2014年開始連續下滑。2017年營業收入實現收入為15.04億，扣除併購的互聯網廣告業務1.38億，實際鞋業收入為13.66億。
星期六門店數量從2014年開始下滑，同行業百麗的門店數量也是2014年達到最高峰14128家就開始下滑。
2014年星期六開始逐步加大對品牌集合店的投入，所謂品牌集合店，就是也賣其他產品的門店，目前已經有180家左右。
雖然星期六營業收入和利潤都下滑，但毛利率卻神奇地不斷提高：
中國鞋行業香港上市企業有百麗國際，2017年7月已私有化退市，A股上市公司除星期六外，還有奧康國際、起步股份、紅蜻蜓、天創時尚等。
對比同行業的毛利率發現，2017年星期六的毛利率最高：
但如果看應收款的數據，則可以看出星期六的應收款餘額/收入的比例卻是最高的，其應收賬款主要來自百貨商場的欠款：
二、商品存貨異常
“你有房子嗎？”
“沒有”
“你有車嗎？”
“沒有”
“那你相毛親？！”
“我們家有一車的切糕！”
“哎呀！死鬼，不早說！！”
對於不同公司的資產負債表，存貨是一項神奇的科目，需要具體問題具體分析，比如存貨是切糕、是茅臺，和存貨是服裝、是電子產品，結果完全不一樣：前者能保值甚至升值，後者是不斷貶值的。
鞋業公司資產負債表中最關鍵的科目也是存貨，存貨的減值對公司利潤有較大影響。星期六存貨週轉率逐年下降，2017年週轉率僅有0.44，比同行的鞋業上市公司都低得多，需要820天（2年零3個月）存貨才能週轉一次。
如果對比2016年A股紡織服裝行業35家上市公司，星期六的存貨週轉率也是最低的。
存貨多有兩種可能：銷量不佳造成存貨積壓；預計下一年銷售特別好而做的備貨。
從公司的銷售收入、門店數量下滑以及產銷量分析，星期六的存貨明顯是由於銷售不佳導致的存貨積壓。
毛利率和存貨同時出現異常（高毛利率疊加低週轉率），這是財務舞弊的預警信號之一。A股此類案例已有很多，比如獐子島、皇臺酒業、紫鑫藥業、參仙源等。
星期六鞋的庫存量很明顯比銷售量、生產量高得多，2016年銷售量僅為庫存量44%。
2018年2月28日披露2017年業績快報預計淨利潤有2494萬，4月26日突然爆出虧損3.52億，其中存貨減值1.5億。
2017年存貨/收入仍有100.95%，預計2018年仍有大額存貨減值的風險。
三、子公司營收存疑
星期六旗下有“星期六”、“索菲婭”、“菲伯麗爾”、“迪芙斯”等品牌，核心品牌有“ST&SAT”（星期六）和“D:FUSE”（迪芙斯），從銷售結構看也是這兩個品牌銷量最大：
2017年業績大虧3.52億的原因就是存貨減值1.5億和商譽減值1.85億，公司公告鑑於對 “D:FUSE”（迪芙斯）品牌實際營業情況對其進行全額減值。
“D:FUSE”（迪芙斯）品牌為星期六在2012年6月耗費2.64億收購海普（天津）製鞋有限公司（簡稱海普製鞋）80%股份，確認1.85億商譽，目的是加強中高檔時尚女皮鞋市場的競爭力。
疑點一
星期六公告宣稱，是基於“D:FUSE”（迪芙斯）品牌實際營業情況對其進行的全額減值。
但是問題來了：對比其他品牌，“D:FUSE”（迪芙斯）的銷量並沒有明顯下滑，2017年中銷售額為1.53億，2017年全年銷售額為2.72億，毛利率2017年對比2016年並沒有明顯下滑。
全額計提商譽是否太過了？
疑點二
疑點二是最大的疑點， 海普製鞋是星期六收購回來的，“D:FUSE”（迪芙斯）品牌就是海普製鞋的產品，理論上海普製鞋的收入和“D:FUSE”（迪芙斯）品牌的營銷額應該是一致。
但公司公告數據顯示，只有併購後的2013年和2014年大概一致，自15年開始迪芙斯品牌的營收大大超過海普製鞋，不知道星期六如何解釋這差異？
疑點三
2012年6月收購海普製鞋，當年海普製鞋業績立即變臉，然而星期六2012年並沒有進行商譽減值；
2015年和2016年海普製鞋在營業收入急劇不斷下滑的情況下，營業利潤居然還能比2014年還多？
四、總結
星期六2015年、2016年分別實現營業利潤2731萬、2669萬，幾乎來自海普製鞋的利潤貢獻。
基於以下五點理由，風雲君懷疑星期六從2014年以後，有虛增收入同時虛增存貨的嫌疑；虛增收入的品牌結構中，“D:FUSE”（迪芙斯）的可能性較大。
理由1：同行業中星期六的毛利率最高，毛利率不斷升高的情況下存貨/收入的比例也不斷提高，最近兩年銷售量/庫存量僅為44%左右。此外，生產量也低得不正常。
所以，我們認為，星期六的存貨幾乎不可能是真實的。
理由2： 經營現金流淨額和營業利潤方向經常背離，營業利潤減少同時，經營現金流淨額反而增加。
理由3：海普製鞋的收入和其銷售“D:FUSE”（迪芙斯）品牌的營銷額不一致，星期六有可能通過虛構存貨來隱藏最近幾年虛增的收入和利潤，最後不得已在2017年一次性做3.35億的大額減值（存貨+商譽）。
理由4：星期六的業績不應該具有季節性，可是從2010年至今，公司第三季度（單季）的營業利潤每年都為負。
閱讀更多 市值風雲APP 的文章
