控思路和方式，保持宏觀政策連續性和穩定性，同時越來越重視金融業規範運營和風險防控，努力確保經濟社會平穩健康發展。
這些治理思路給經濟發展帶來了哪些變化？對資產配置提出了哪些要求？房地產市場的發展邏輯發生了哪些變化？
對此，經濟日報特邀如是金融研究院院長、首席經濟學家管清友博士作相關解讀。
政策更關注規範和防風險
最近5年，我國經濟政策在不斷豐富和完善。黨的十八大提出了“三期疊加”（增長速度換擋期、結構調整陣痛期和前期政策消化期三期疊加）的判斷。此後，中央提出了“新常態”的判斷。2015年底召開的中央經濟工作會議提出推進供給側結構性改革。這三個提法解決了怎麼看、怎麼幹和具體實施路徑的問題，政策在不斷地調整和完善。
與政策延續性調整相適應，很多人覺得，近5年經濟週期消失了。其實，週期並沒有消失，只是變得相對“鈍化”，因為經濟政策越來越重視管長遠，其作用的週期越來越長，以至於經濟主體對於政策的反應“鈍化”，但經濟週期仍然存在。回頭來看，2017年以來的經濟運行形勢有點像2013年到2014年初，但又不完全等同，因為當前更加重視操作規範和防範風險。
首先是貨幣政策強調穩健中性。近些年，我們實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策。2016年12月份，中央經濟工作會議定調2017年貨幣政策從穩健變成穩健中性。2017年12月份，中央經濟工作會議對2018年貨幣政策基調仍是穩健中性。穩健後面加個“中性”，相對以前的不夠中性，是某種程度的收緊。
二是加強金融風險防控。從歷史來看，凡是貨幣政策寬鬆的情況下，一定會出現資產端和資金端不匹配，最終導致中間的各種業態、模式、業務出現問題，大量的併購、收購，然後融資，導致大量的資金空轉。銀行發行理財，把老百姓的錢放到銀行表外的資金池裡，再委託給專業機構，當專業機構發現資產收益率沒有辦法保證的時候，有些就買同業存單或者收益率更高的理財，於是引發了金融業和實體經濟脫節情況下的“過度繁榮”。2017年上半年以來，監管部門下了十幾道“金牌”，出臺了很多監管措施，包括最近出臺的資管新規，就是要把“過度繁榮”和潛在風險消滅掉，迴歸金融的本源和理性。
第三是規範財政資金。在對借貸平臺公司、城投公司加強管理後，從2016年開始，財政部開始規範PPP模式。因為，藉著PPP模式的推廣，地方政府又找到了新的融資模式，金融機構也快速推廣項目，但其中很多不是真實規範的PPP，隱含了很多風險。
第四是地產信貸緊縮。2016年開始了新一輪房價快速上漲，先是深圳、上海、北京等一線城市，然後是杭州、南京等“新一線城市”，到今年甚至波及了部分三四線城市，房價快速上漲，當然不是好事。從2017年的3月份開始，各地限購限貸措施層出不窮，房貸利率持續上行。
今年初的降準有利於保持流動性鬆緊適度，緩解市場繃緊的情緒，同時考慮到償還央行中期借貸便利（MLF）、對沖貿易摩擦等因素，操作所帶來的資金量並沒有想象得那麼寬鬆。總體判斷，2018年的經濟走勢及相關政策走向應不會有太大變化，相機預調微調應是很好選擇。
金融防風險對資產配置提出新要求
隨著打贏三大攻堅戰任務的推進，我國越來越重視金融業規範操作和風險防範。這對資產配置意味著什麼呢？
以股票市場為例，就面臨從資金端去槓桿到資產端去槓桿的壓力。所謂資金端槓桿，就是融資融券和場外配資，這種槓桿在2015年股市波動時已經清理得差不多了。目前，兩融餘額佔A股流通市值的比例已從2015年的4%左右降至2%左右。現在的壓力主要是資產端去槓桿。前兩年的業績改善主要是因為供給側結構性改革帶來的漲價因素和上市公司的加槓桿擴張，現在這條路走不通了。一方面PPI見頂，隨著產能缺口的修復，漲價的邏輯正在消失；另一方面，併購重組越來越嚴，融資越來越難，外延式擴張的邏輯也在弱化。這就是所謂的資產端去槓桿。
資產端的槓桿怎麼加的就要怎麼“去”。一是股票質押。2014年兩市股票質押式回購業務待回購金額為0.34萬億元，2015年增長至0.71萬億元，2016年為1.28萬億元，2017年達1.62萬億元。受股票質押式回購新規、銀行投非標資產受限及風險事件頻發等多重因素影響，質押率有持續下調趨勢。二是“PE+上市公司”模式。2017年合計311家上市公司參與投資產業基金，數量達365只，較2016年的176只增長了107.39%。隨著資管新規的出臺，銀行理財將逐步迴歸本源，多層嵌套和通道業務受限，這種變相的槓桿也將難以為繼。
從某種程度上說，過去的泡沫主要體現為垃圾資產的泡沫化，現在的泡沫則主要體現為核心資產過度溢價。不過，現在是真的已經從“資產荒”轉向“資金荒”了嗎？真的是錢變少了嗎？不完全是。雖然整個市場的資金端在收縮，但資產端收縮得更快，導致了結構性的“資產荒”。同時，結構性的“資產荒”又導致了結構性的“資產熱”，或者說核心資產泡沫。過去可能是全局性“資產荒”，所有資產“雞犬升天”，現在是結構性“資產荒”，雖然大部分資產被打回原形，但核心資產仍被過度追捧，核心資產變得擁擠。
這可能是未來很長一段時間的資產配置邏輯，但在不同的短週期內，核心資產的重點可能有所區別，之前可能是二八分甚至是一九分，現在可能向三七分、四六分的方向轉變。因此，更應該關注漲得少的二線核心資產。
房地產市場發展的邏輯變了
中央提出“房住不炒”定位之後，房地產調控力度大、週期長，可謂前所未有，房地產市場發展的邏輯已經變了。現在觀察房地產市場走勢，不僅要關注增量，也要關注存量，未來不太可能再出現全局性的投機機會。
2017年底，70個大中城市房價同比增長為5.6%，其中一二三線城市分別為0.7%、4.2%和6.8%，房價的上漲從一二線已經擴展到三線，房價上漲接近後期。進入2018年後，一線城市房價已經開始調整，二三線城市將陸續感到壓力。其核心原因是前期政策的緊縮已經非常到位，需求必定回落，銷量已在明顯下滑。
從短期看，現在房地產政策在防風險的要求下不斷收緊，很多地方的房貸利率在上浮。即便經濟下行到一定幅度，貨幣和房地產政策可能會有對沖性的放鬆，但絕不可能出現2015年至2017年那樣的快速上漲。雖說短期內政策、行業環境的變化對房地產市場影響巨大，但也不要期望發生日本式的房地產泡沫、經歷20年的蕭條。因為，中國與美國、歐洲、日本的國情都不同，中國堅持“房住不炒”定位，堅持人們住有所居、租購併舉，這種兼顧公平的思路是非常正確的。
從長期來看，堅持“房住不炒”，中央對房地產的定調變了。房地產的基本面已經發生了質變，一是人口拐點。2012年之後，我國社會人口老齡化加速，剛性需求趨勢性下行。二是政策拐點。不否認未來可能會有政策寬鬆，但一定不是2009年和2014年式的大寬鬆，穩健中性的貨幣政策、“房住不炒”的房地產市場定位，都在支持房地產市場平穩健康發展。三是市場拐點，經過住房貨幣化改革20多年的發展，我國城市房屋供需兩端發生了重大變化，人均住房已經達到1套，增量市場到存量市場是必然趨勢。
未來，中國一定會進入房屋租賃市場很發達的階段。這是因為，隨著更多人進入大城市，一些人會發現靠普通工資收入確實買不起大城市裡的房子，只能轉向租房。儘管聽起來很殘酷，但這是世界上大城市的發展規律，不是人們主觀意志所選擇的，是發展規律下的被動選擇。北上廣深這些大城市，甚至包括杭州、南京等城市，在未來10年到20年裡，很可能就會進入紐約、倫敦租購併舉的居住階段。
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