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一、 進入高產能利用率時期，國際樞紐建設初具規模
1.1 旅客吞吐量居全國第五，進入高產能利用率時期
深圳寶安國際機場位於珠江口東岸，寶安區範圍內，距深圳市中心 32.5 公里，1991 年 10 月正式通 航，1993 年 5 月成為國際機場。機場新航站樓於 2013 年 11 月正式啟用，分為航站主樓、十字指 廊候機廳、遠期衛星指廊三個部分，總建築面積 45.1 萬平方米，共提供 62 個近機位和 14 個臨近主 體的遠機位，可服務旅客吞吐量達 4500 萬人次。機場目前共有兩條跑道，其中長 3800 米、寬 60 米的第二跑道於 2011 年正式投入使用。該跑道飛行等級為 4F，可以滿足目前世界上最大型客機起 降，其中包括“空中巨無霸”——空客 A380 客機。
至 2018 年末，深圳機場共有 50 家承運人運營，其中國內航空公司 33 家（包括港澳臺 3 家），國際 航空公司 17 家。根據飛常準數據，深圳機場始發的直飛和經停航線共計 277 條，連通 189 個城市 和 194 個機場。
2003 年，機場旅客年吞吐量首次突破 1000 萬人次，正式跨入全球百強機場行列。2007 年，機場旅 客年吞吐量突破 2000 萬人次，2013 年旅客吞吐量突破 3000 萬大關，實現了十年內千萬級旅客量 的“三連跳”。2016 年，年旅客量首次突破 4000 萬人次大關，僅用 3 年時間就再次完成客流千萬級 跨越。2018 年，深圳機場全年航班起降 35.6 萬架次，同比增長 4.5%；旅客吞吐量 4934.7 萬人次， 同比增長 8.2%，位居全國第五位；貨郵吞吐量 121.8 萬噸，同比增長 5.1%，位居全國第四位。
參考機場設計的年旅客吞吐量為 4500 萬人次，深圳機場當前吞吐量已達設計上限，機場進入高產能 利用率時期。
1.2 國際樞紐建設初具規模、國際旅客過境便利大幅提高
深圳機場於 2015 年 11 月正式施行 24 小時通關，並於 2016 年 4 月實現夜間國際航班首航，國際化 發展開始提速。2016 至 2018 年，連續三年新開國際客運航線數量均在 10 條以上，其中，2016 年 深圳機場洲際客運航線實現了零的突破，開啟歐美澳直飛新時代，2017-2018 年，深圳機場持續加 大洲際航線拓展，僅 2018 年就新開了 15 條國際航線，其中 9 條為洲際航線，新開洲際航線數創深 圳機場歷年之最。至 2019 年 5 月 30 日，深圳機場實現客運通航的國際城市 50 個，其中洲際城市 21 個。
2018 年，深圳機場國際（含地區）旅客吞吐量達到 458.4 萬人次，同比增長 27.4%。國際旅客增幅、 洲際航線新開數量均為全國第一。至 2018 年，深圳機場國際旅客佔比提升至 9.3%。
目前，深圳機場每週國際/地區航線的座位數和航班量佔比均超過 12%，在深圳機場開通定期客運航 班的航空公司 48 家，其中國際和地區航空公司 18 家，佔 37.5%。此外，國際和地區航空公司在深 圳機場國際航線上佔據超過三分之一的運力份額，機場國際化發展初具規模。
雖然深圳機場正在大力拓展遠程洲際航線，但目前國際航線運力仍然以周邊國家和地區為主。由於 機場地處我國華南地區，相比於國內大部分機場在東南亞航線上有天然優勢，東南亞地區運力投放 佔比也最高，達到 57%。在運力排名前五（按座位數）的國家和地區中，除中國臺灣以外，均為東 南亞國家，其中泰國佔比最高，達到 19.4%，是唯一超過 10%的國家。此外，臺灣航線受到局勢影 響，2019 年下半年起，運力份額預計將呈現短期下降趨勢。
因地處我國南部而帶來遠程航線成本和國內旅客集散兩個優勢，深圳機場運力投入最大的遠程洲際 航線為中國至澳大利亞航線。
“144 小時國際免籤”國際中轉便利大幅提升。經國務院批准，自 5 月 1 日起，廣東省正式實施外 國人 144 小時過境免辦簽證政策，政策內容包括，過境外國人可選擇從深圳寶安機場、廣州白雲機 場、揭陽潮汕機場空港口岸中的任一口岸入境，從廣東省具備客運功能的 32 個對外開放口岸中的任一口岸出境，過境免籤停留最多達 6 天。該政策惠及 53 個國家持有有效國際旅行證件和 144 小時 內確定日期、座位前往第三國（地區）聯程客票的人員。
該政策將極大提升廣東省外國人出入境便利，將進一步優化深圳機場通關便利，提升深圳機場國際 中轉服務競爭力，對加快深圳國際航空樞紐機場建設有著重要推動作用。
1.3 深航和南航支撐機場航線網絡全面發展、海航重點佈局遠程國際航線
深圳機場航空客運市場呈現“2+3+N”的分佈格局，“2”是深圳航空和南方航空，“3”是海航、國航和東 航，“N”是其他國內外航空公司。
深航和南航深圳分公司是深圳機場最早的基地航空公司，深航和南航在深圳機場的運力佔比均超過 25%，總和超過 50%，兩家公司在深圳機場均有較為完善的國內和國際航線網絡佈局，是深圳機場 航空運輸規模發展的重要支撐。在國際航線市場，深航和南航也佔據運力投放的前兩名，其中深圳 主要的國際運力投放以周邊國際航線為主；南航除周邊國際航線以外，還開通了至莫斯科、迪拜、 悉尼和墨爾本的遠程洲際航線。
海航、國航和東航三個公司是運力投放第二梯隊，運力規模明顯低於深航和南航，但明顯高於其他 航空公司，按座位數統計的運力至少是其他單個航空公司運力的 2 倍。2017 年下半年，海航和深圳 市交委、深圳機場簽署合作協議，商定“十三五”期間每年至少在深圳開通一條洲際航線和兩條國 際航線。在協議簽署後海航加速了在深圳機場的國際航線佈局，截至目前，累計開通 11 條遠程洲際 航線和 7 條周邊國際航線，預計未來還將持續加大國際航線的投入。
在國外航空公司方面，亞太地區最大的低成本航空公司亞洲航空及其子公司泰國亞航在深圳機場的 運力投放最大，按航班量統計，在深圳國際/地區航線運力佔比分別達到 7.5%和 5%。
二、 航空主業收入佔比超八成，客流持續增長是關鍵
2.1 地方國資控股有利長期穩定發展
深圳市機場股份有限公司由深圳市機場（集團）有限公司（本文簡稱“機場集團”）獨家發起，經深圳 市政府批准以社會募集方式設立的股份有限公司，截至2019年6月30日，機場集團持有公司56.97% 的股份，是公司控股股東。機場集團是國有獨資有限責任公司，由深圳市國資委直管，因此公司實 際控制人為深圳市國資委。
控股股東機場集團是深圳機場的管理機構，具有對機場統一實施投資、規劃、建設、運營等法定職 能，同時承擔機場的相應公共管理和服務職能。為滿足機場擴建工程統一規劃、統一建設的要求， 部分機場重大建設項目均有公司委託機場集團代建管理，例如衛星廳工程及 T3 航站樓適應性改造項 目等。
2.2 航空主業收入佔比超八成
公司是深圳寶安國際機場的運營管理機構，主要經營航空主業以及航空主業延伸出的非航空業務， 其中航空主業營業收入佔公司營業收入超過 80%。
2018 年，公司實現營業收入 35.99 億元，同比增長 8.40%；公司實現利潤總額 8.76 億元，同比減 少 1.37%；歸母淨利潤 6.68 萬元，同比增長 1.00%。
航空主業：實現營業收入 28.79 億元，佔營業收入總額的 80.00%，同比增長 9.63%；營業利 潤 4.82 億元，佔公司總體營業利潤的 54.78%，同比下降 3.07%。
航空物流業務：實現營業收入 2.76 億元，佔公司總體營業收入總額的 7.66%，同比下降 2.69%； 實現營業利潤 0.27 億元，佔公司總體營業利潤的 3.02%，同比下降 32.83%。
航空增值服務業務（含廣告業務） ：實現營業收入 4.44 億元，佔公司營業收入總額的 12.34%， 同比增長 8.19%；實現營業利潤 3.71 億元，佔公司總體營業利潤的 42.20%，同比增長 4.68%。
2019 年上半年，公司實現營業收入 18.57 億元，同比增長 5.57%；公司實現利潤總額 4.03 億元， 同比減少 18.07％，歸屬於母公司所有者淨利潤 3.08 億元，同比減少 16.70 %，歸母扣非淨利潤 3.70 億元，同比增長 9.67%。
航空主業：實現營業收入 15.64 億元，佔營業收入總額的 82.97%，同比增長 10.43%；營業利 潤 3.17 億元，佔公司總體營業利潤的 67.37%，同比增長 11.23 %。其中，候機樓商業租賃業 務實現營業收入 2.25 億元，同比增長 13.79%。
航空物流業務：實現營業收入 1.34 億元，佔公司營業收入總額的 7.11%，同比下降 0.11%；實 現營業利潤 0.11 億元，佔公司總體營業利潤的 2.36%，同比下降 32.96%。
航空增值服務業務（含廣告業務）：實現營業收入 1.87 億元，佔公司營業收入總額的 9.92%， 同比下降21.08%；實現營業利潤1.43億元，佔公司總體營業利潤的30.27%，同比下降25.64%。
根據公司公告，2019 年上半年淨利潤減少主要是受 2018 年 5 月深圳機場室外立柱廣告牌拆除、公 司與深圳市正宏汽車科技發展有限公司租賃合同糾紛案計提預計負債和人工成本上升等綜合因素影 響。其中，合同糾紛案依據一審結果計提 69,197,147.09 元。
2.3 旅客吞吐量和航班量是航空主業收入提升的關鍵
航空主業指以各航空公司的定期和不定期航班、旅客和貨主（物）為服務對象，提供的航空地面保 障及航空地面代理服務業務，主要包括飛機起降及停場保障，機場飛行控制區的維護與運營管理， 旅客的乘機、候機及進出港服務，航站樓商業及物業租賃業務、航空器的維護及輔助服務，航空貨 物的地面處理服務等。
非航空業務包括航空物流業務和航空增值業務。航空物流業務是指依託於航空主業延伸出的物流增 值服務，主要包括航空貨物過站處理服務、航空物流園租賃與管理業務，航空貨運代理服務業務等。 航空增值業務是指依託於航空主業延伸出的商業服務業務，主要包括機場航站樓內廣告業務、兩艙 服務業務、機場專線運營管理等。
航空主業中，航班相關保障業務收費標準主要採用政府定價。 2017 年 4 月 1 日實施的《民用機場收 費標準調整方案》規定我國航空性業務及二、三類機場內航內線地面基本服務仍然執行政府指導價， 並就具體收費標準進行了調整。
深圳機場屬於一類 2 級機場，分析航班保障相關的收費標準，對航班保障相關業務收入影響較大的 因素是機場年旅客吞吐量、起降架次、飛機類型和貨郵吞吐。2018 年機場貨郵吞吐 122 萬噸，公司 貨郵安檢費收入約 7300 萬元，此外貨運航班多集中在夜間時段，航班數量遠少於客運航班，因此我 們認為貨郵業務對航空主業收入的影響遠小於客運業務，旅客吞吐量和起降架次對航空主業收入的 影響最大，其中國際航班和國際旅客收費標準明顯高於國內航班和國內旅客。
2.4 租賃業務和免稅業務錦上添花
航空主業中候機樓商業及物業租賃業務收入依據公司與機場集團全資子公司深圳機場航空城運營管 理有限公司和深免公司的協議推測，2018 年該部分的收入約為 5~6 億元左右，在航空主業營收中的 佔比約 17%~22%。
候機樓商業及物業租賃業務（不含免稅）方面，深圳機場 T3 航站樓商業總面積約 3.3 萬平米，公司 於 2019 年 1 月將其中 2.97萬平方米的商業資源規劃點位 324 個及商業配套倉庫委託給機場航空城 運營管理公司經營管理，該協議期限為 2019 年 1 月至 2023 年 12 月，其中最後兩年需要於協議結 束前續簽。2019 至 2023 年預計為公司帶來總收入至少 21.1 億元。
候機樓租賃業務的收費標準主要採用市場化定價原則，收費標準的提高取決於機場本身的商業價值， 機場商業價值高低主要表現為機場旅客吞吐量以及旅客消費能力。隨著我國經濟發展和深圳機場國 際化建設加速，機場商業價值提高的預期明顯，商業租賃收入有大幅超過保底收入的潛力。
免稅租賃方面，深圳機場擁有出入境免稅租賃面積約 1800 平米，其中入境免稅店面積 377 平米， 於 2017 年完成招商工作，深免公司中標。根據合同，租金採取月保底租金或月營業額（銷售額）提 成租金兩者取高的方式，其中月保底租金單價為 10008 元/平方米，月保底租金合計：377.3 萬元； 月營業額（銷售額）提取百分比為 35%。合同期為 3 年並約定可續約 2 年，在合同期內 3 年預計將 給公司帶來總計 1.51 億元的收入；若三年合同期滿後延期兩年，預計五年內共計帶來 2.82 億元的 收入。此外，考慮到協議中包含營業額提成條款，隨著深圳機場國際航班旅客數量的提高，公司在 合同期內的租金收入有希望明顯高於保底收入。
出境免稅店租賃合同並未公佈，考慮到深免公司一直是深圳機場免稅店的實際經營者以及 2016 年以 前深圳機場國際旅客不足 200 萬，佔比不到 5%，國際化比例較低，預計目前出境免稅店的租金水 平明顯低於入境免稅店。但是參考入境免稅店合同，入境免稅店再次招標後的租金水平將明顯提升， 未來免稅店租金收入可能大幅提高。
2.5 廣告業務毛利最高，但短期內缺乏增長潛力
在非航空業務中，廣告業務的毛利率較高，最近 5 年均大於 90%。最近三年，廣告業務的營業利潤 在公司總營業利潤中的佔比在 40%左右，但廣告業務的營業收入僅佔總營收的 10%左右。
2018 年 5 月，公司發佈公告，根據深圳市政部門要求，將 AB 航站樓和 T3 航站樓室外立柱廣告牌 拆除，因此公司可供經營的廣告資源減少。2019 年半年報數據顯示，上半年公司廣告收入 1.45 億 元，同比減少 26.7%，自深圳機場 T3 航站樓啟用以來首次出現下降。此外，根據公司最新公告，公 司目前並未有重新建設室外立柱廣告牌的計劃，因此公司廣告收入短時間內缺乏大幅增長潛力。我 們預計公司廣告業務預計將在 2021 年 T3 航站樓改造和衛星廳項目完工後能夠實現較大幅度提高。
2.6 成本端關注重大投資項目
機場由於其重資產的行業屬性導致其機場重大項目建設和投用期間會給機場的利潤會帶來階段性影 響。機場在建設期需要進行鉅額資金融資，伴隨而來的就是較高的財務成本。進入運營期後，對淨 利潤影響較大的則是折舊攤銷。
2014 年，因 T3 航站樓啟用，機場折舊大幅提高，受此影響 2014 年公司淨利潤下降 46.4%。但從 長期看，固定資產和設備的折舊攤銷多采用平均法，對淨利潤的影響較為平滑，因此在機場業務量 逐步提高以後，營收增幅已經能夠覆蓋新增的折舊，公司業績表現重回上升通道。
深圳機場現有兩個重大在建工程，即衛星廳工程和 T3 航站樓適應性改造項目，總投資約 72.3 億元， 其中衛星工程靜態總投資 65.9 億元，預計 2021 年底工程完工。按照 20 年折舊測算，衛星廳和 T3 航站樓改造項目投入使用後，預計 2022 年起，每年新增折舊費用 3.5 億元，屆時將對公司業績產生 較大的短期影響。
三、 依託經濟發展，國際一流機場並非遙不可及
3.1 我國仍然處於航空運輸快速發展時期
國際民航組織（ICAO）和空客的研究表明，全球航空客運水平大約每 15 年增長一倍，在長週期內， 無論是否發生經濟危機，收入客公里（RPK）總能保持 4.4%的年均增速，因此可以判斷航空客運行 業在今後相當長一段時間內仍然具有穩定市場需求，發展前景比較樂觀。
針對不用國家的人均 GDP 和人均乘機次數研究表明，兩者呈現正相關的關係，目前我國每年人均乘 機次數約 0.4 次，隨著經濟的持續發展，將會帶來人均乘機次數的顯著提升，加上龐大的人口基數， 空客公司預測未來我國國內航空規模將超越美國，成為全球第一，並且將是未來 20 年全球航空運輸 增長的重要貢獻來源。
空客公司還就未來不同航線的旅客增長情況進行了預測，根據預測，未來 20 年，國內航線、至亞洲 發展中國家航線和至亞洲新興經濟體航線仍然是中國航空旅客量的主要組成部分，佔比超過 90%。 其中，國內航線旅客數量增長約 260%，年均增長近 7%，至 2036 年將超過 16 億人次/年；至亞洲 發展中國家航線旅客數量增長 200%，年均增長近 6%，至 2036 年將超過 2 億人次/年；至亞洲新興 經濟體航線旅客數量增長 260%，年均增長近 7%，至 2036 年將超過 1.5 億人次/年。
3.2 吞吐量增長和流量變現依託經濟增長
深圳市地處珠三角核心區域，毗鄰香港，國務院批覆確定的中國經濟特區、全國性經濟中心城市和 國際化城市，GDP 總量已經超越廣州和香港，成為粵港澳大灣區經濟總量排名第一的城市，顯示出 非凡的經濟發展潛力。截至 2018 年末，深圳常住人口 1302.66 萬人，比 2017 年末增加 49.83 萬人。 其中常住戶籍人口 454.70 萬人，增長 4.6%，佔常住人口比重 34.9%；常住非戶籍人口 847.97 萬人， 增長 3.6%，佔比重 65.1%。常住非戶籍人口的超高比重顯示出深圳對外來人口有較強吸引力以及與 其他城市人才交流的頻繁。
依託深圳市經濟發展和人才交流頻繁的優勢，深圳機場長期保持吞吐量增長的快速增長，其中高頻 次的公商務旅客佔據較大比例，主要表現為深圳機場已經形成一定規模的公商務航線。公商務航線 和非公商務航線的一大區別是航線的航班密度，公商務航線要滿足公商務旅客出行頻次較高和航班 時間要求相對苛刻的需求，航線航班密度較高。
深圳機場目前日均班次達到 20 對（含）以上的航線有 6 條，其中深圳=上海虹橋航線日均班次 41 對排名第一，考慮到至上海浦東的航班，深圳與上海之間的日均班次達到 53 對，參考商務航線主流 時段 07：00 至 22：00，兩地之間平均每個小時有 3~4 對，完全實現航班運行的“公交化”。此外， 還有至北京、成都、杭州、重慶、南京、西安、鄭州等 7 個城市的航線能夠實現每小時有 1~2 對航 班。
在我國，隨著居民收入水平的不斷提高，因私出行的航空旅客佔比不斷提升，預計未來將成為推動 航空運輸規模增長的主力。
深圳市人均可支配收入水平與居民消費支出水平處於全國前列，與三大國際樞紐機場所在城市的差 距並不大，但機場吞吐量水平卻有明顯差距，這主要與深圳機場起步較晚以及機場定位長期不高有 關，但此局面隨著《中國民用航空發展第十三個五年規劃》的出臺已得到明顯改善，深圳機場已明確上升為國際樞紐機場，因此我們認為，隨著深圳及周邊區域經濟發展，深圳機場擁有非常大的潛 在客源市場。
遊客也將推動深圳機場吞吐量持續增長。隨著深圳經濟的快速發展，城市的知名度提升明顯，對國 內外遊客的吸引力也大幅提高。2018 年，深圳市接待國內遊客 1.06 億人次，國際和港澳臺遊客 3345 萬人次，接待遊客規模已處於全國前列，並且保持良好的增長趨勢。
綜上，我們認為深圳機場三大主要客群，即公商務旅客、本地因私出行旅客和國內外遊客，仍然存 在較大增長潛力，深圳機場旅客吞吐量持續快速增長的預期穩定，機場廣告價值也將持續提高，利 好公司廣告業務。此外，隨著經濟發展水平的提高，旅客在機場的消費能力也將提升，候機樓租賃 業務也將從中獲利。
3.3 粵港澳大灣區和先行示範區建設助推機場發展提速
2019 年 2 月 18 日，中共中央、國務院印發了《粵港澳大灣區發展規劃綱要》，在加快基礎設施互聯 互通方面，《規劃綱要》指出，將建設世界級機場群。主要內容還包括要提升深圳機場國際樞紐競爭 力以及支持深圳機場改擴建，在頂層設計層面擴寬了深圳機場未來發展的空間。
大灣區總人口超過 7000 萬，人均 GDP 超過 20000 美元，主要的航空運輸機場有 7 個，2018 年的 旅客運輸總量超過 2.1 億人次，相當於北京和上海的總和，超過著名的倫敦機場群和紐約機場群。
深圳機場分享大灣區發展紅利。我們預測隨著大灣區建設步伐的加速，區域內航空市場規模將持續 擴大，客運需求年均增速將達到8%左右，至2023年大灣區內航空客運的年需求量將超過3億人次， 至 2026 年將超過 4 億人次。
先行示範區建設賦予深圳機場新使命。2019 年 8 月，中共中央、國務院發佈《關於支持深圳建設中 國特色社會主義先行示範區的意見》，《意見》提出深圳市先行示範區的發展目標：到 2025 年，深圳 經濟實力、發展質量躋身全球城市前列，建成現代化國際化創新型城市；到 2035 年，深圳城市綜合 經濟競爭力世界領先，成為我國建設社會主義現代化強國的城市範例；到本世紀中葉，深圳成為競 爭力、創新力、影響力卓著的全球標杆城市。
在先行示範區建設過程中，《意見》明確指出，支持深圳具備條件的各類單位、機構和企業在境外設 立科研機構；支持深圳實行更加開放便利的境外人才引進和出入境管理制度，推動更多國際組織和 機構落戶深圳；支持深圳舉辦國際大型體育賽事和文化交流活動，建設國家隊訓練基地，承辦重大 主場外交活動。
深圳機場作為深圳市對外交流的重要口岸，是上述目標順利達成的重要支撐之一，機場的國際化發 展必然將進一步加速。同時在示範區建設過程中，機場的旅客吞吐量，特別是國際旅客吞吐量的快 速增長將有利於公司業績穩步提升。
3.4 基建提速，助力國際一流機場建設
深圳機場 T3 航站樓啟用後的設計年保障能力 4500 萬人次，飛機起降 37.5 萬架次，2018 年的旅客 吞吐量和飛機起降分別達到 4934.7 萬人次和 35.6 萬架次，旅客吞吐量已經超過此前設計上限，考 慮到近幾年深圳機場旅客服務程序持續優化以及自動化服務設備的使用，目前 T3 航站樓仍然能夠承 受旅客吞吐量的進一步提升，但無法避免日漸擁堵的趨勢。
根據調研，民航局認定的深圳機場小時容量為 52 架次/小時，現行航班編排也是以此為準，但隨著 機場飛行程序持續優化以及飛機導航精度的提高，深圳機場在日常運行中已經多次突破 60 架次/小 時，因此我們認為目前深圳機場每日航班總量仍然具備提升的潛力。
衛星廳提升吞吐能力，提高國際航班便利。深圳機場 T3 航站樓改造和衛星廳建設項目均已經開工， 其中，衛星廳位於 T3 航站樓北側，在兩條跑道中間位置，預計將於 2021 年建成投入使用。根據規 劃，深圳機場衛星廳總建築面積約 23.5 萬平方米，總體設計呈現“X”型結構，設有 56 個廊橋機位， 規劃年旅客吞吐量為 2200 萬人次。為了方便旅客出行，衛星廳將與現在的 T3 航站樓通過捷運系統 連接，從 T3 航站樓到衛星廳大約只需要 3 分鐘。衛星廳的中轉流程將更高效，進一步提升深圳機場 中轉保障能力，提高機場國際航班服務能力。
第三跑道建成後，機場小時容量或將提升 35%。深圳機場第三跑道擴建工程已經獲批，工程按照滿 足 2030 年旅客吞吐量 8000 萬人次、貨郵吞吐量 260 萬噸的目標進行設計。第三跑道在西跑道西側 550 米處，規劃長 3600 米、寬 60 米，可以滿足目前所有大型飛機起降要求。建成後，第三跑道預 計將於西跑道組成一組窄距跑道運行，即一條跑道負責起飛、一條跑道負責落地，參考浦東機場當 前運行能力，深圳機場在第三跑道建成後小時容量有望提升至 70 架次/小時，運行能力大幅提高。 此外，機場 T4 航站樓建設項目正在規劃報批，設計吞吐量 2500~3000 萬人次，T4 航站樓將能夠大 幅提高機場旅客服務能力，與第三跑道共同支撐機場發展，邁入全球前 20 大機場前景可期。
四、 盈利預測和投資建議
4.1 關鍵假設
深圳機場的旅客吞吐量雖然已經到達此前設計上限，但是隨著旅客服務流程的優化、機場自助設備 的投用以及空管新技術的採用，機場仍然能夠承受旅客吞吐量的持續增長，因此我們認為 2019~2021 年機場旅客吞吐量增速分別為 8%、7%和 8%，其中國際旅客佔比每年可同比提高 1.5 個百分點。
候機樓商業租賃方面（包括免稅業務）參考 2.4 節的保底收入水平；航空物流業務預計 2019 年與 2018 年水平相當，2020 年和 2021 年的年增速均 2%；廣告收入方面，受到 T3 航站樓部分廣告設 施拆除影響，預計 2019 年同比下降 12.7%，此後因機場客流量增長，國際航班增多等影響，廣告 價值提升，預計 2020 年和 2021 年同比恢復正增長，預計年增速分別為 5%和 10%。綜合考慮，我 們預計 2019 年、2020 年和 2021 年的營收增長率分別為 6.4%、8.8%和 9.0%。
在成本方面，衛星廳和 T3 航站樓改造項目按照 20 年折舊測算，預計每年新增折舊費用 3.5 億元， 但是考慮到項目將於 2021 年底或 2022 年初啟用，主要影響 2022 年才會顯現，因此我們預計公司 2019 年至 2021 年的營業成本增速比較穩定，預計年增速分別為 9.1%、7.8%和 8.3%。
4.2 投資建議
A/B航站樓租賃訴訟和T3航站樓部分廣告設施拆除導致公司2019年業績出現下滑，但是我們認為， 隨著粵港澳大灣區和先行示範區建設的推進，深圳機場吞吐量持續增長預期不變，公司營業收入增 長主要基礎並未發生變化。同時，國際航班數量和國際旅客吞吐量佔比將逐步提高，帶動公司的航 空主業和非航業務收入的快速增長。綜上，我們預計公司2019-2021年歸屬母公司淨利潤分別為6.22 億元、7.47 億元、8.17 億元，預計 EPS 分別為 0.30 元、0.36 元、0.40 元，對應 PE 分別為 35.5、 29.5 和 27.0。首次覆蓋給予“推薦”評級。
（報告來源：平安證券）
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