招商證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
通威股份(600438)
公司發佈三季報，2019年前三季度公司收入、歸上淨利、扣非歸上淨利分別為280億、22.4億、20.9億元，同比分別增長31%、35%、33%。其中Q3收入、歸上淨利、扣非歸上淨利分別同比增長33%、7%、3%。Q3國內裝機不及預期導致電池片價格較大幅度下跌，目前二線電池片公司已不盈利，預計未來電池片行業盈利狀況應會有所迴歸，同時公司明年通過導入大硅片和效率提升還有望實現一定的成本下降。公司新硅料基地今年如期投產，新產線緻密料比例、綜合成本都有大的進步，隨著新產線爬坡放量綜合成本可能繼續降低。硅料在Q2快速降價後，行業存量老產能也已開始虧損。綜上，公司明年硅料產能將充分釋放，電池片出貨也將有大的增長，量的增長將帶來相應的業績增量，維持“強烈推薦-A”評級與15.5-16.5元目標價。
業績基本符合預期。2019年前3季度公司收入、歸上淨利、扣非歸上淨利分別為280億、22.4億、20.9億元，同比分別增長31%、35%、33%。其中Q3收入、歸上淨利、扣非歸上淨利分別為119億、7.9億、7億元，同比分別增長33%、7%、3%。業績基本符合預期。
分項業務拆分。估算公司Q3電池片出貨3.5GW左右，單晶電池片盈利降低到0.04元/瓦，多晶電池淨利0.06元/瓦，電池片板塊貢獻利潤1.7-1.9億元。公司樂山和包頭硅料新廠Q3達產，估算Q3產銷量約1.5萬噸，平均單噸淨利潤0.8萬元/噸，貢獻淨利1.3-1.4億元。農牧板塊貢獻淨利潤約3億元，同比有所下降主要是向客戶讓利。公司目前電站裝機近1.5GW，估算Q3貢獻淨利潤0.6億元。
擴張產能陸續達產，電池片盈利觸底，硅料隨著後續放量盈利將回升。隨著硅料與電池片產能上半年陸續投產，公司固定資產淨額劇增至達248億元，目前9億元在建工程主要是電池片項目，但不排除公司後續繼續推進硅料擴產。公司今年底電池片有效產能將接近20GW，目前二線電池片公司多數已不盈利；公司硅料考慮過載能力的可達產能年底估算近9.5萬噸，硅料是化工業態，格局也已比較清晰，存量老產能多數已在虧損，公司新產線有顯著的成本優勢且還有一定優化空間。因此綜合來看，公司電池片盈利情況已在底部，硅料盈利水平還會有所提振，故其產品放量將帶來相應增長。
投資建議：維持“強烈推薦-A”評級，目標價為15.5-16.5元。
風險提示：國內裝機不及預期，海外需求不及預期，新技術衝擊。
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