一、基本面分析
（一）油價低位運行
3月份OPEC+減產談判破裂後石油價格出現大幅下跌，原油價格一度跌至20美元/桶附近。而5月份開始，經過新一輪談判OPEC+新的減產協議開始生效，原油價格回升至40美元/桶的相對高位。但在6月初，BRENT原油價格上漲開始放緩，並出現了數次回調，當前價格維持在42美元/桶附近。當前原油價格恰好處於美國頁岩油每噸生產成本附近。頁岩油的生產前期投入較大，因此已開始開採的原油當前生產尚有盈利，但新開鑽井開採石油有虧損可能。由於頁岩油的生產成本較高，因此油價在低位運行也就導致了當前美國活躍鑽井數下降至歷史低位，總體對油價有一定支撐。當前原油需求仍然偏低，若供給不出現明顯減少，恐難以支撐原油價格繼續上行，油價預計將持續在當前位置震盪。而對LPG來說，石油價格不能進一步上漲就無法為LPG價格上行提供更多支撐，LPG價格的進一步上漲需要等待供需情況的進一步改善。
圖1：BRENT原油價格走勢
數據來源：WIND
圖2：美國活躍鑽井數
數據來源：WIND
（二）LPG進口量小幅下滑
據海關統計，2020年8月我國液化丙烷進口量為1367667.75噸，累計進口量9484379.90噸，進口量環比上升26.97%，同比上升18.70%，累計進口量與上年同期數量相比下降2.21%。2020年8月我國其他液化丁烷進口量為549273.95噸，累計進口量為3088784.91噸，進口量環比上漲18.82%，同比上升9.86%，累計進口量與上年同期數量相比下降17.46%。受疫情影響，前幾個月的LPG進口量明顯出現下滑，但隨著用氣高峰的臨近，LPG進口量也出現了明顯地恢復。
截至9月30日華南地區LPG港口庫存率為45.11%，與上週相比下降4.94個百分點；華東地區LPG港口庫存率為41.38%，與上週相比下降5.1個百分點。因臨近十一下游出現補庫行為，目前兩地區港口庫存均出現明顯改善，庫存對LPG價格壓力出現緩解。
圖3：華東、華南港口庫存
數據來源：隆眾資訊
（三）下游工廠開工率回升
截至9月30日，隆眾石化網監測的全國63家烷基化廠家中，有41家烷基化裝置開工運行，開工率維持50.4%左右，國內本週產量13.764萬噸，周內華邦廠家復工，湖北渝楚廠家檢修，預計一週左右。山東地區MTBE外銷廠家周均開工率在50%，較上週下調1%。東營明源、濱州裕華、青州天安、樺超、銘浩等裝置繼續檢修中。成泰裝置於9月29日停工，進入為期一月左右的檢修，玉皇產量小幅下降，其他工廠開工無明顯變化，正常運行為主。與此前相比，開工率隨略低於往年水平，但相比數月之前已經出現大幅改善。
9月30日當週傳統混合碳四法MTBE裝置毛利潤平均值為1元/噸左右，利潤較上週微幅上漲。異構化裝置毛利潤平均值為57元/噸，利潤值較上週小幅上行。
圖4：烷基化開工率
數據來源：隆眾資訊
圖5：MTBE開工率
數據來源：隆眾資訊
（四）國產氣供應保持穩定
8月據隆眾數據測算，國內液化氣產量在411萬噸，環比增加18萬噸，漲幅4.58%。相比於2019年同期增長109萬噸，漲幅達到36.09%。9月30日當週，國內液化氣商品量（6天內產量）為38.17萬噸。根據隆眾調查數據顯示，未來國內煉廠並無檢修和停工計劃，整體市場內煉廠開工情況多表現平穩，但由於終端需求不佳，深加工企業出貨不暢，加之收到其他因素影響，部分下游企業裝置出現停工和降幅的現象，使其國內民用氣商品產量將有所下降，但總體基本將維持在43萬噸左右。
（五）整體需求偏弱
當前LPG整體需求量仍然偏低。8月西南地區出現惡劣天氣，部分地區因泥石流、颱風等影響，外來資源難以流入。部分氣站停電關停，加之滿庫存支撐下，下游採購力度下降，主要消耗地之一的四川、重慶，採買力度下降最為明顯，所以導致西北部分地區上游出貨遇阻，庫存壓力增加。沿江地區月末在周邊市場的疲弱走勢影響下，區內為保證出貨，再次降價銷售，同時供應繼續增加，九江石化部分工業氣充裝至民用氣中銷售。9月底，大量廠家選擇在節前進行排庫以保證庫存量處於安全水平。而下游也藉此機會逢低入市補充庫存，現貨價格在節前一度出現下滑。整體而言，雖然隨著經濟逐漸恢復，液化氣的需求正逐漸好轉，但當下整體需求仍然偏弱。
（六）基本面總結
受疫情影響，LPG期貨在上市之初恰逢現貨需求大幅減少之際，因此價格極低。而11月又恰巧為LPG季節性需求上升的月份，因此PG2011合約上市後表現亮眼，價格一路走高甚至一度突破4000元/噸的位置。然而整體而言，因疫情今年LPG需求出現大幅下滑，期貨價格一路走高的同時現貨價格卻較為疲軟，長期處於低位震盪。由於期現價差過大，因此雖然近期LPG現貨價格開始出現上升趨勢，PG2011合約自8月份開始出現了較大程度的回調。節後，PG2011合約價格隨著現貨價格上升再次出現暴漲。然而目前液化氣的供需尚未出現根本性好轉，同時期現之間價差仍然較大，因此從目前情況來看，PG2011價格上行空間較小。
二、策略概述
鑑於近期LPG上行空間較小，且經過大漲後大概率進入一段時間的盤整狀態，因此短期持有可以考慮賣出看漲期權。以PG2011合約對應的期權為例，考慮到當前PG2011的上升趨勢尚未明顯停止，且需要為賣出期權留出一定的安全空間，以降低被行權的風險。因此在賣出期權時，我們考慮使用PG2011C3800合約。截至10月13日收盤時，PG2011價格為3685元/噸，PG2011C3800價格為6.4元/噸。以20%的保證金比例進行計算，賣出一手PG2011C3800合約大約佔用保證金13600元，而隨著價格的上漲，賣出看漲期權所需佔用的保證金也會增加。因此根據計算，賣出一手PG2011C3800約需佔用資金16000元。若期權無價值到期，策略絕對收益率為0.8%，折年化收益率為146%。
三、風險控制
賣出期權策略本身存在較大風險，雖然當前PG2011合約對應期權距離到期剩餘時間較短，且近期價格大概率進入盤整狀態。但策略中僅留出了約100元/噸左右的上行空間，價格僅小幅上升也可能超過賣出期權的行權價格，從而導致出現虧損。因此，對於該策略來說，當價格上漲至3800元/噸時可以考慮對手上的倉位進行調整，以避免出現較大虧損的情況。如到期日價格3800元/噸以上，亦可視情況履約持有相應的期貨空頭頭寸。
