3月28日，頭條股票邀請@挖優攻略 做客《財報全掃描》微訪談，解讀中國神華和涪陵榨菜的最新年報，以下為訪談實錄：
問 ：中國神華營收增淨利降，主要受到哪些因素影響？
答：中國神華2018年的營業收入2641.01億元，同比增長6.2%，這主要得益於煤炭、發電、運輸三大業務板塊的良好表現。但2018年成本增速略高於收入增速，同時還有分離移交“三供一業”對淨利潤的影響（減少13.95億元），因此2018年淨利潤相比2017年下降了2.6%。實際上，如果不考慮移交“三供一業”這類非經常損益的影響，神華2018年的扣非後歸母淨利潤是460.65 億元，相比去年還是略微增長的，增幅為2.1%。關於神華營收、成本的驅動因素，可以在2018年年報中找到詳細的解釋說明，有興趣的讀者可以去查閱年報全文。
問 ：煤炭行業有什麼特點？中國神華的優勢有哪些？
答：煤炭行業最重要的特點恐怕就是週期性了。作為我國最主要的基礎能源，煤炭的市場需求受到中國宏觀經濟週期的巨大影響。 對於神華而言，他並不僅僅是一家煤炭企業，而是一家獨一無二的能源一體化企業，從煤炭生產銷售到鐵路運輸再到下游發電以及煤化工，幾乎是覆蓋整個產業鏈。神華的煤電協同效應和一體化優勢使得神華能夠很好地應對週期的波動，這一點在上一輪（2016）煤炭行業週期底部的時候得到了充分展現，在整個行業面臨虧損的形勢下，神華是當時少數依然有著不錯利潤的企業，這與其一體化戰略佈局密不可分。 除此之外，優質、豐富的煤炭儲備資源，以及強大的科技創新能力也都是神華特有的優勢，這從期高效的運營數據中可見一斑。當然，最終一切都要歸結於人的因素，世界級的專業管理團隊也是神華取得如此成績的重要原因。
問 ：近期有機構將中國神華評級由“買入”下調至“持有”，公司擬分紅金額也有下降，你認為現在的估值水平如何？
答：評級機構的評價更多考慮的是短期因素，就像2016年初能源行業底部時候那樣，所有人都不看好煤炭、石油這類資源型企業的未來，然而現在回過頭來看，那時候才是最佳的投資機會，我記得2016年初神華港股的價格只有10塊港幣左右，這是個市場送錢的時刻。 神華這樣一個處於週期性行業的公司，其價值顯然高於目前的價格水平，對於這樣優秀的能源企業，我們認為目前的價格是很有吸引力的，當然未來股價漲跌我們是不清楚的，如果股價下跌，則我們可能會再多買一些。 至於分紅，其實並沒有太大變化，這些年來一直維持40%左右的分紅比率，2017年的超高分紅主要是因為派發了特別股息。
問 ：對於中國神華這種以大宗商品生產為主的公司，投資中需要注意哪些？
答：大宗商品大多數都是有周期性的，所以對於週期行業的公司，一定要注意行業的週期，不要在行業週期頂峰的時候過度樂觀，比如48塊買入中石油的投資者就是相信油價永遠都會漲，結果後來發現油價可以從150美元/桶跌倒20美元/桶。與之相反，就是在週期的底部，也不要過度的悲觀，比如油價20美元/桶的時候還認為會跌到10美元/桶，這其實是應該有膽量買入的階段，我們相信唯有此才能夠做好投資。
問 ：涪陵榨菜業績持續增長的驅動因素有哪些？
答：消費品的增長背後驅動因素無非是量、價變化。翻看公司財務報告，可以看到公司銷售量變化以及噸價變化，自2015年起公司連續四年實現量、價齊升，2018年公司總銷量14.44萬噸，同比增長10.63%，噸價格為1.33萬元/噸，同比增加13.82%。再深入來看量的增加主要來源於公司產品份額的提高，2017年公司市佔率約為16.79%，2018年7月5日公司在互動平臺表示市佔率已經超過20%；此外由於消費升級的出現，公司主動擴大了榨菜使用場景，榨菜再也不是當年那個只能伴隨泡麵的低等調味品了，成為下飯菜、做菜的輔菜之一；包裝也進行了獨立小包裝升級。價格方面隨著人們收入水平的提高，榨菜處於較不敏感區間，一直以來具備不斷提價基礎。 此外公司通過收購惠通泡菜切入泡菜領域，自主研發醬菜產品，近些年來增速都不錯。這些因素共同驅動了公司業績增長。
問 ：在一個門檻不高的行業，涪陵榨菜如何做到持續提價的，這種模式是否快到天花板了？
答：榨菜行業門檻是不高，但是早期的廣告投放以及近年來渠道鋪設，已經讓其他競爭者很難進入，全國性的榨菜大品牌目前來說僅有涪陵可以做到。提價方面，榨菜產品單包價格區間處於價格較不敏感區域，人們可支配收入近些年來得到了較大的提高，公司原材料青菜頭以及包材成本近年來有所增加，在這些因素共振下，公司榨菜產品得以連續提價。公司自2008年以來提價大致6次，每次提價幅度在10～20%不等，最近一次提價在2018年11月1日，公司上調80克鮮脆菜絲、80克原味菜片等7個單品價格，提價幅度約10%，京東目前80g裝約在2～2.5元間，街邊店約2.5元/80g，對比其他休閒零食（泡筍、魔芋絲、衛龍辣片等）目前主流價位在4～5元/80g，目前來看並沒有說達到天花板的地步。
問 ：涪陵榨菜是否存在產品結構單一的問題？在多元化方面潛力如何？
答：參看公司的產品結構佔比，2018年確實出現了一個集中的跡象，榨菜收入16.28億元，佔營業收入比重85.04%，比上年佔比增加0.56%，泡菜收入1.47億元，佔營業收入比重7.68%，比上年佔比減少0.43%，開胃佐菜合計收入1.37億元，佔營業收入比重7.16%，比上年佔比減少0.02%。但總的來看榨菜收入佔比已經從2014年的90.62%下降了約5個百分點。公司正在積極切入泡菜、醬菜、蘿蔔海帶絲等領域，泡菜方面行業空間400億元以上，且競爭格局分散，集中度提升空間大。公司15年收購惠通進入泡菜領域，打開收入增長空間。泡菜企業主要集中在我國四川地區，2016年四川泡菜產值達310億元，佔全國比例70%。四川產值上億元的泡菜企業已經超過30家，公司立足四川，這塊未來頗具競爭力；醬類市場空間廣闊，但品類多競爭格局分散，公司也在積極尋求醬類合適併購標的。細分品類除了辣椒醬形成寡頭壟斷的格局外，其他醬類集中度仍然較低。公司海帶絲與蘿蔔16年、17年重新開啟高增長。目前海帶絲和蘿蔔仍處新品沉澱期，但伴隨公司品牌力建設加強和平臺型，企業逐漸成型，有望帶動海帶絲和蘿蔔高成長。根據最近年報顯示公司新研發了400g泡蘿蔔、泡白菜、泡竹筍等4支新品，公司這塊打造其他大單品的願望還是很強烈的。
問 ：對於像涪陵榨菜這種成長股，有沒方法能在較早的階段發現？投資中需要注意哪些？
答：涪陵榨菜這種成長股近幾年除了自身業績提升外，還享受了估值的提升，迎來了戴維斯雙擊，股價增長迅猛。這種消費股一般看重渠道和宣傳能力，能否打造出一個全國性的品牌對於增長是非常必要的！去年另一個消費大牛股海天味業的成長邏輯也大致如此。在日常消費中，如果細心投資者關注到某個新的品牌正在細分領域內快速崛起，鋪設渠道，加強宣傳，這可以看作是一個早期發現的方法，對於格局既定的細分行業，長期看是不容易再出新的大品牌，早期消費股挖掘可以集中考慮新興細分領域，格局尚未完全界定好的。 投資這類股票在於關注產品佔有率能否繼續提升，一般年報會有所公佈，此外產品的提價空間也是值得關注的，可以參考發達國家的成長經驗，在資本市場給予較高估值的時候應當考慮到企業未來增速下滑的情況，對於連續幾年40%以上增長的消費企業，市場可能給予30、40倍pe將其視為成長股，而一旦企業體量變大，增速下滑，這時候估值可能無法再給很高，取而代之的可能要密切關注企業分紅水平等；此外整個社會的經濟情況，消費整體增速也值得關注。
