《金證研》滬深資本組 太簇/研究員 映蔚 洪力/編審
回顧2019年，國內光伏產業開始實現由補貼推動向平價推動的轉變。而這一轉變加速了上游背板行業優勝劣汰的趨勢，而以太陽能背板為主營產品的蘇州賽伍應用技術股份有限公司（以下簡稱“賽伍技術”）或難“獨善其身”。
而在下游光伏行業加快補貼退坡的情形之下，賽伍技術近年來營收淨利增速放緩，且難掩毛利率逐年走低的“窘狀”。而賽伍技術的客戶也疑點重重，其客戶或驚現“零人”公司，甚至與168家公司共用企業郵箱，或為財務公司所“造”；此外令人費解的是，賽伍技術的新增客戶交易近1,600萬元，卻在交易當年即停業次年被吊銷，銷售數據真實性存疑。
一、營收淨利增速放緩，毛利率逐年走低
近年來，賽伍技術營收和淨利潤增速放緩，2018年更是陷入增收不增利的情形。
據同花順iFinD數據，2014-2019年，賽伍技術的營業收入分別為7.32億元、11.14億元、15.27億元、18.07億元、19.31億元、21.35億元；2015-2019年分別同比增長52.21%、37.03%、18.36%、6.87%、10.59%。
2014-2019年，賽伍技術的淨利潤分別為0.83億元、1.6億元、2.02億元、2.17億元、1.87億元、1.91億元；2015-2019年分別同比增長91.96%、25.99%、7.42%、-22.7%、2.21%。
2018年賽伍技術的淨利潤出現負增長，從賽伍技術的產品結構來看，其主營業務收入來自太陽能背板產品。
據招股書，賽伍技術已形成光伏和非光伏業務板塊，在聚酯聚氨酯系膠粘劑、丙烯酸系膠粘劑、環氧樹脂系膠粘劑、硅膠系膠粘劑等技術平臺上，建立了光伏材料、工業膠帶材料、電子電氣材料三類產品體系。其中，報告期內光伏業務佔比均超過95%以上。
其中，光伏材料的營業收入以太陽能背板為主，2014-2019年，太陽能背板的營業收入7.09億元、10.8億元、14.88億元、17.54億元、17.53億元、18.16億元，佔各期主營業務收入的比重分別為96.96%、96.98%、97.45%、97.08%、90.77%、85.06%。
且賽伍技術在招股書中表示，近年來隨著國家發佈了一系列的產業政策要求下游光伏發電企業充分發揮市場機制作用，公司作為上游太陽能背板供應商，受到產業鏈上價格傳導機制作用，單位產品平均售價在逐年下降。
值得一提的是，近年來賽伍技術的綜合毛利率逐年走低。
據招股書，2014-2019年，賽伍技術的綜合毛利率分別為23.44%、29.06%、26.7%、25.55%、20.06%、18.75%。
而賽伍技術毛利率的下滑，或源於下游光伏行業政策補貼“退坡”。
二、光伏行業加快補貼退坡，未來成長能力或承壓
值得注意的是，自2018年以來，隨著光伏行業頒佈一系列政策新規以來，補貼大幅退坡，賽伍技術或面臨下游需求收窄的風險。
據發改能源〔2018〕823號文件，2018年5月31日，國家發改委、財政部、國家能源局聯合發佈《關於2018年光伏發電有關事項的通知》，其中要求優化光伏發電新增建設規模的同時，加快光伏發電補貼退坡，降低補貼強度。
據國能發新能〔2019〕49號文件，2019年5月28日，國家能源局發佈了《2019年光伏發電項目建設工作方案》，要求推進市場化改革、完善光伏發電建設管理；對於需要國家補貼的新建光伏發電項目，原則上均由市場機制確定項目和實行補貼競價，而2019年安排新建光伏項目補貼預算總額度為30億元。
據國能發新能〔2020〕17號文件，2020年3月5日，國家能源局發佈的《2020年光伏發電項目建設方案》提到，推進平價上網項目建設，以及合理確定需國家財政補貼項目競爭配置規模。其中，2020年度新建光伏發電項目補貼預算總額度為15億元。
而光伏行業補貼預算規模下降的同時，其行業新增裝機量也呈下滑趨勢。
據普華永道《2019年中國光伏電站資產交易白皮書》和國家能源局《2019年光伏發電併網運行情況》，2013-2019年，國內新增光伏裝機量分別為12.92GW、10.6GW、15.13GW、34.54GW、53.06GW，44.26GW、30.11GW；2014-2019年，國內新增裝機量分別同比增長-17.96%、42.74%、128.29%、53.62%、-16.58%、-31.6%。
且賽伍技術在招股書表示，目前公司主要下游應用領域光伏產業發展在短期內仍需要政府的政策支持，因此光伏行業受產業政策的影響較大，新政實施後補貼退坡、規模指標下降，短期內可能對光伏行業產生一定影響，從而影響公司經營業績。
而賽伍技術面臨的問題不止於此。
三、客戶驚現“零人”公司，與168家公司共用郵箱
事實上，賽伍技術的“零人”客戶問題也疑雲重重。
公開信息顯示，賽伍技術曾先後共四次更新招股書，簽署日期分別為2017年12月20日、2018年11月16日（以下簡稱“2018年招股書”）、2020年4月10日、2020年4月17日（以下簡稱“招股書”）。
據2018年招股書，2018年上半年，賽伍技術的第四大新增客戶是常州瑞海太陽能科技有限公司（以下簡稱“瑞海太陽能”），銷售金額為297.24萬元，佔當期新增客戶銷售金額的比例為7.57%。
據市場監督管理局數據，2018年，瑞海太陽能的社保繳納人數為0人，其企業電子郵箱是[email protected]。
而《金證研》滬深資本組研究發現，市場監督管理局顯示，江蘇華順交通科技有限公司、江蘇恩馳機電有限公司、江蘇玖旺金屬有限公司等也曾使用過[email protected]這個郵箱，並且2017-2018年，上述3家公司的社保繳納人數都為0人。
據公開信息，截至2020年4月27日，共有169家公司曾使用過該電子郵箱。
無獨有偶，據招股書，2017年，賽伍技術的第五大新增客戶是蘇州美昭朗光電科技有限公司（以下簡稱“美昭朗光電”），銷售金額為351.6萬元，佔當期新增客戶銷售金額的比例為5.82%。
據市場監督管理局公開信息，2017年-2019年，美昭朗光電的社保繳納人數分別為0人、0人、1人。且2017年報顯示，美昭朗光電的企業電子郵箱是[email protected]。而公開信息顯示，截至2020年4月27日，共有47家公司曾使用過該電子郵箱。
《金證研》滬深資本組發現，上述企業郵箱匹配的QQ賬號3004606245對應的用戶名為“羅海霞-正金財務”。
除此之外，據2018年招股書，2015年，蘇州日弈新電子科技有限公司（以下簡稱“日弈新電子”）是賽伍技術的第三大新增客戶，銷售金額為1,626.62萬元，佔當期新增客戶銷售金額的比例為12.79%。
據市場監督管理局數據，2016-2018年，日弈新電子的社保繳納人數均為5人。
“零人”客戶存在與多家公司共用郵箱的情形，或為財務公司所“造”。而新增客戶在交易當年停業且次年被吊銷的情況，同樣值得我們關注。
四、新增客戶交易近1,600萬元次年被吊銷，交易數據真實性存疑
據國務院令第654號文件，自2014年10月1日起，企業應當於每年1月1日至6月30日，通過企業信用信息公示系統向工商行政管理部門報送上一年度年度報告，並向社會公示。當年設立登記的企業，自下一年起報送並公示年度報告。
而賽伍技術的客戶錦州鑫華電力設備有限公司（以下簡稱“鑫華電力”）卻“背道而馳”。
據2018年招股書，2016年，鑫華電力是賽伍技術的第四大新增客戶，銷售金額為1,576.88萬元，佔當期新增客戶銷售金額的比例為9.02%。
而自2014年3月27日成立以來，鑫華電力從未按照規定向工商行政管理部門報送年報。
而據公開信息，2015年7月2日，鑫華電力因未依照《企業信息公示暫行條例》第八條規定的期限公示年度報告，而被錦州市工商行政管理局列入經營異常名錄。
據錦工商處字【2017】第1427號文件，鑫華電力未按照《企業信息公示暫行條例》有關規定，通過企業信用信息公示系統向工商行政管理部門報送2014、2015年度報告，且無法與鑫華電力取得聯繫，其行為涉嫌無正當理由開業後自行停業連續六個月以上，為查清事實，於2017年3月28日，錦州市市場監督管理局立案調查。
經查證，鑫華電力無正當理由開業後自行停業連續超過六個月屬實，2017年6月16日，錦州市市場監督管理局對鑫華電力採取吊銷營業執照的行政處罰。
也就是說，鑫華電力在立案時間6個月前，即2016年9月或已停業，停業當年卻為賽伍技術“貢獻”千萬元的業績，其銷售數據真實性幾何？不得而知。
上述種種問題，對於賽伍技術而言，或系其上市路上的“攔路虎”。未來其將何去何從？仍是未解之謎。
