美聯儲為何“波瀾不驚”

北京時間4月30日凌晨2時,美聯儲結束了為期兩天的議息會議並公佈利率決議及政策聲明——

美聯儲維持基準利率水平在0%-0.25%不變,將超額準備金利率維持在0.1%不變。

美聯儲為何“波瀾不驚”

美聯儲總部大廈

美聯儲稱,公共衛生危機令經濟活動承受重壓。需求走軟、油價下跌令通脹下行,新冠病毒在中期內構成重大風險。美聯儲將繼續按照所需數量購買國債和抵押貸款支持證券。還會將維持利率在低位,直至美聯儲有信心通脹能迴歸正軌。

在3月兩次緊急降息後,此次會議結果已在市場意料之中。不過市場亦是喜憂參半:喜的是,美聯儲的承諾比市場預期的更為強烈。鮑威爾領導下的美聯儲承諾,將維持利率在近零水平,直到確信美國經濟經受住了近期事件的考驗,並有望實現其最大就業和物價穩定的目標;憂的是,美聯儲並未給出明確的前瞻指引,沒有提及未來債券購買的速度,也沒有討論美聯儲在當前危機期間實施的任何具體計劃。

疫情對美國經濟構成“中期風險”

新冠肺炎“封鎖”住了美國經濟,並將美國經濟帶入衰退深淵。美聯儲發佈的政策聲明提到,目前的公共衛生危機不僅會“嚴重拖累”短期經濟前景,還對中期前景“構成相當大的風險”。至於“中期”是多久,鮑威爾在新聞發佈會上回應,“中期的概念就是到明年”。

而短期風險已經可以從北京時間4月29日晚間公佈的美國一季度經濟數據窺見一斑。

美國商務部公佈的美國第一季度GDP數據環比萎縮4.8%,為2014年一季度以來的首次負增長,也創下2008年四季度金融危機以來的最低水平。美國商務部認為,疫情導致需求大幅縮水,是造成經濟下滑的重要原因。

數據顯示,第一季度,佔美國經濟總量約70%的個人消費支出驟降7.6%,拖累經濟增長5.26個百分點,是1980年以來最差表現。反映企業投資狀況的非住宅類固定資產投資大幅下滑8.6%,拖累當季經濟增長1.17個百分點,降幅為2009年以來最大。此外,由於疫情打擊全球經濟增長和海外需求,當季美國出口不振,拖累經濟增長1.02個百分點。其中,國際人員流動大幅下降,與旅遊相關的服務出口暴跌21.5%。

就業方面的情況亦急轉直下。最近5周美國失業人數直線飆升。截至4月18日,美國首次申領失業救濟金人數達到2640萬人,一舉將金融危機以來近12年累積的新增就業抹平。白宮經濟顧問委員會主席哈西特預計,美國到6月失業率將為16%-20%。

由於與病毒相關的封鎖措施是第一季度最後兩週才開始真正實施,但其影響已經大到足以將整個一季度的GDP從之前的2.1%扭轉為大幅萎縮,所以市場普遍預計,數據只暴露出疫情衝擊的“冰山一角”,二季度GDP增速或將錄得更深的跌幅。美國國會預算辦公室預計,第二季度美國實際GDP年率將萎縮12%,月率將萎縮39.6%,或成為1947年有可比數據以來最慘淡的一季。巴克萊銀行預測,第二季度美國經濟可能萎縮45%。

PIIE非常駐高級研究員、美國財政部前首席經濟學家Karen Dynan也同意美國二季度的經濟數據將會更加糟糕,但相較於其他預測者,她對於美國經濟復甦總體上持樂觀態度。在4月18日由中國金融四十人論壇(CF40)、歐洲50人論壇(Euro 50 Group)和彼得森國際經濟研究所(PIIE)共同主辦的“中美歐經濟學家學術交流會”上,她表示,到今年初秋時,美國經濟約能恢復一半,並在之後逐漸迴歸正常水平。原因在於,發生疫情危機前,美國的宏觀經濟非常強勁,並沒有出現上次金融危機時那樣的重大不平衡現象(there were no major imbalances like we had going into the Financial Crisis)。“(美國)迄今為止的一系列救助和刺激政策都達到了不錯的效果。”她說。

鮑威爾會成為德拉吉第二嗎?

美聯儲為何“波瀾不驚”

人稱超級馬里奧的歐央行前行長德拉吉有一句名言便是“不惜一切代價捍衛歐元”。在美聯儲4月會議決議中,美聯儲似乎也正在發出類似信號:將動用所有工具,減輕新冠病毒對經濟的影響。

美聯儲的政策聲明顯示,“為了支持信貸流向家庭和企業,美聯儲將繼續購買所需數量的美債和機構住房及商業抵押貸款支持證券,以支持市場平穩運行,從而促進貨幣政策向更廣泛金融環境的有效傳導。此外,聯邦公開市場委員會將繼續提供大規模的隔夜和定期回購協議操作。委員會將密切監測市場情況,並準備適當調整其計劃。”

鮑威爾強調,美聯儲將採取一切必要措施,可能還需要採取更多行動。

事實上,早在一個月前,鮑威爾就展示了不惜一切代價挽救美國經濟的決心。為應對新冠肺炎疫情給經濟帶來的衝擊,美聯儲3月以來兩次召開緊急會議“開閘放水”,分別於北京時間3月3日、3月16日大幅降息50個基點、100個基點,使美國聯邦基金利率下降到近零水平。3月23日美聯儲啟動無限量量化寬鬆(QE)政策。此外,美聯儲還陸續推出了多個非常規貨幣政策工具,並提供了高達2.3萬億的美元貸款等。

德拉吉雖然動用一切手段成功拯救了瀕臨破產的歐元區、拯救了歐元,但也給繼任者留下了超級QE和負利率的攤子。但鮑威爾對負利率的態度似乎有別。早在新冠肺炎疫情發生前,鮑威爾就多次表示“負利率不是美聯儲工具箱中的首選”。疫情在美國蔓延後,鮑威爾仍未改變主張,他曾表示,“負利率不是合適的應對策略”。這或許是因為,他知道只靠降低利率救不了經濟。

不過,這不能阻止負利率成為市場關注的焦點。4月24日,美聯儲前明尼阿波利斯聯儲主席科切拉科塔(Kocherlakota)曾向央行行長們提議在本次會議上將利率降至至少25個基點以下,其論據是“可怕的高失業率和潛在的快速通縮”。從會議結果來看,美聯儲目前對負利率依然“潔身自好”。鮑威爾在發佈會上表示,“降低利率無法阻止社交隔離和停業所導致的經濟活動急劇下降。低利率不會刺激經濟。”

此外,近期美聯儲已經在不斷縮減QE規模,從3月中旬的每天750億美元縮減至近期的100億美元/天。這說明美國市場流動性已經好轉,不過這並不意味著美聯儲寬鬆貨幣政策方向調頭,只是寬鬆的重點從一級交易商轉到了居民和企業,這說明美聯儲的重心從金融移到了實體部門。

美聯儲近期縮減QE規模

美聯儲的工具箱還有哪些存貨?

暗淡的經濟數據在勾勒出美國不佳經濟前景的同時,也給美聯儲帶來越來越大的壓力。從美聯儲政策聲明來看,美聯儲幾乎在重複之前的表態,並沒有什麼新動作,而且並未給出明確的前瞻指引,這令市場略感失望。

所謂前瞻指引,就是美聯儲向市場傳達關於何時調整利率政策的一個表態。這次會議顯然沒有,只是輕描淡寫地指出“將維持利率在低位直至美聯儲有信心經濟能迴歸正軌”。

美聯儲的謹慎自有其道理。

Karen認為,決定美國經濟恢復速度的因素有兩個。第一是政府能在多大程度上避免疫情對經濟結構造成損害。換句話說,政府是否能夠提供足夠的救助來幫助企業和金融市場。第二是政府能以多快的速度構建起測試、追蹤、隔離病毒的能力。

鮑威爾的觀點與之不謀而合。在這次新聞發佈會上被問及經濟何時復甦的問題時,鮑威爾表示,“經濟預測總是不確定的,當下不確定性更強,因為經濟的表現在很大程度上取決於病毒的傳播以及我們採取的控制措施成功與否”。

既然美聯儲無法預測病毒的傳播情況,自然也無法對由疫情導致的低利率給出明確的維持時間。

另一方面,美聯儲工具箱裡的彈藥確實不多了。

3月以來,為應對新冠肺炎疫情對美國經濟和金融市場的衝擊,美聯儲啟用了貨幣政策工具箱中幾乎所有的危機應對工具,更史無前例地直接進入信用市場購買企業債和債券ETF。

一開始,美聯儲主要採取降息、QE、增加回購公開市場操作等方式。隨後,美聯儲的重心從金融轉移至實體部門,設立了一系列特殊流動性工具,包括商業票據融資支持工具、一級交易商信貸支持工具和貨幣市場共同基金流動性便利性工具。

3月23日,美聯儲宣佈實施更為積極的無限量量化寬鬆,並設立了定期資產抵押證券貸款支持工具(TALF)、一級市場公司信貸工具(PMCCF)和二級市場公司信貸工具(SMCCF)三大融資工具,直接為信用市場提供資金支持。

此後,美聯儲接連設立大眾企業貸款計劃和薪資保護計劃便利工具、主街貸款計劃、市政流動性便利,並通過擴大 SMCCF額度等措施給小企業提供信貸支持。

截至目前,美聯儲對市場的干預程度已經明顯超過 08年次貸危機。除了定期標售工具(TAF)和資產支持證券信貸支持工具(TSLF)以外,次貸危機期間的貨幣政策工具已經全部啟用。

不過,值得注意的是,鮑威爾在新聞發佈會透露了一個新計劃。他指出,企業信貸工具即將敲定。考慮到失業數據將在第二季度達到高位,美聯儲接近就主體街貸款工具(MSLP)發行新的定期購債表。

另外,雖然目前美聯儲排除了負利率選項,但未來是否施行仍然是未知數。美聯儲前主席耶倫3月底曾表示,“永遠不要把話說得太絕對。儘管極不情願降為負利率,美聯儲仍有可能降到那樣的水平。” 因為龐大的債務壓力將會在中長期壓制美聯儲利率水平,令利率壓制在零線甚至走向負利率。

鮑威爾此次暗示,未來美聯儲有可能需要採取更多措施。許多人可能需要直接的財政支持,“我們離耗盡財政部的資產還有很久。”這或許暗示美聯儲可能會繼續加強和財政政策的合作。致同會計師事務所(Grant Thornton)駐芝加哥的首席經濟學家Diane Swonk也表示:“永遠不要低估美聯儲。美聯儲將確認它仍然願意使用所有可用的工具。

(中國金融四十人論壇研究部伊尹)


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