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【東吳機械】陳顯帆/周爾雙13915521100/朱貝貝/黃瑞連/嚴佳/羅悅
投資評級：買入（維持）
事件
2020年9月14日晚，先導智能公告定增預案，擬募資25億元，寧德時代將認購本次發行的全部股份。募集資金將主要用於建設華南總部製造基地項目（8.9億元）、自動化設備生產基地能級提升項目（4.1億元）、工業互聯網協同製造體系建設項目（1.9億元）、鋰電智能製造數字化整體解決方案研發及產業化項目（7.5億元）。
投資要點
1 對先導：短期緩解產能瓶頸，長期穩固鋰電設備龍頭地位
短期看，公司通過此次募資對泰坦及先導本部廠房進行改造升級，緩解產能瓶頸，同時加碼研發，鞏固“整線方案解決能力強+核心設備能力強+售後服務支撐能力強”三大核心優勢，積極培育新利潤增長點。
中期看，本次發行完成後，寧德時代將持有公司0.7億股股份，佔發行後總股本的7.3%，成為先導長期的戰略投資者。CATL是先導第一大客戶，先導是CATL最大的設備供應商，通過本次戰略投資，雙方業務綁定將會進一步加深，先導獲得CATL長期穩定的訂單的確定性增強，且我們預計CATL將會給予戰略設備商一個穩定合理的盈利水平。
長期看，（1）技術：二者通過加深技術合作實現產品的技術升級，引領電池行業的前沿發展。（2）資源：全球電池龍頭幫助先導提高核心技術水平和提供長期資源支持，為先導的全球業務拓展提供戰略支撐和商務協同。
2 對寧德：短期鎖定設備龍頭產能，中長期合作研發+共享行業爆發收益
短期看，CATL投資龍頭設備商提前鎖定未來5-10年產能，保證擴產高峰中鋰電設備的產能供應。
中期看，此次戰投有望進一步實現優勢互補，依託先導的1200人的鋰電設備研發團隊，CATL將不斷加強產品競爭力。
長期看，動力電池邁入擴產高峰，2020-2025年國際龍頭電池廠開啟新產能週期，我們預計CATL等6家全球龍頭電池廠2023年規劃新增產能600GWh，對應的新增設備投資額合計為1945億元左右。先導是鋰電設備最核心供應商，在中後道設備中佔據絕對份額，有望迎戴維斯雙擊，長期看可以給CATL帶來主業之外穩定的投資收益。
盈利預測與投資評級
先導智能是鋰電設備全球龍頭，全球電動化大趨勢下，設備企業具備先發優勢，我們看好公司所處賽道的絕對領先地位和長期成長空間。我們預計公司 2020-2022 年的淨利潤分別為7.04/10.85/14.76億，對應當前股價PE 54/35/26倍，維持“買入”評級。
風險提示
新能源車銷量低於預期，下游投資擴產情況低於預期；盈利能力改善低於預期。
事件：2020年9月14日晚，先導智能公告定增預案，擬募資25億元，寧德時代將認購本次發行的全部股份。募集資金將主要用於建設華南總部製造基地項目（8.9億元）、自動化設備生產基地能級提升項目（4.1億元）、工業互聯網協同製造體系建設項目（1.9億元）、鋰電智能製造數字化整體解決方案研發及產業化項目（7.5億元）。
1 對先導：短期緩解產能瓶頸，長期穩固鋰電設備龍頭地位
1.1. 短期看：募資擴產緩解產能瓶頸，加碼研發積極培育新利潤增長點
公司此次定增項目的用途可以歸納為3點：（1）擴產：華南總部製造基地（即子公司泰坦）項目和無錫舊廠區改造升級，均將大幅緩解產能瓶頸；（2）加大研發，提升整線實力：鋰電智能製造整體解決方案項目將助力先導完善全產業鏈配套能力，鞏固“整線方案解決能力強+核心設備能力強+售後服務支撐能力強”三大核心優勢，有助於增強公司長期盈利能力；
（3）提升自身經營管理能力：工業互聯網項目有望打造公司內部的綜合化管理系統，實現降本增效。圖1：定增用途：擴產+研發+提升管理水平
1.2. 中期看：引入重磅戰略投資者CATL，加深綁定充分受益CATL大規模擴產
寧德時代將認購本次發行的全部股份，若按照本次發行股份數量上限測算，本次發行完成後，寧德時代將持有公司0.7億股股份，佔發行後總股本的7.3%，成為先導長期的戰略投資者。CATL是先導的第一大客戶，先導是CATL最大的設備供應商，通過本次戰略投資，雙方業務綁定將會進一步加深。（1）訂單：先導獲得CATL長期穩定的訂單的確定性增強；（2）盈利能力：過去市場普遍認為CATL會要求以先導為代表的設備商逐年降本，長期合作後，我們認為CATL將會給予戰略設備商一個穩定合理的盈利水平，促進設備商良性發展，更專注研發新產品更好服務於CATL的前沿技術。
1.3. 長期看：全球電池龍頭幫助先導提高核心技術水平和提供長期資源支持
（1）技術：二者通過加深技術合作實現產品的技術升級，引領電池行業的前沿發展。
（2）資源：CATL的全球優質資源助力先導加快實現戰略轉型升級。CATL擁有全球範圍內新能源汽車的行業資源，與先導的全球化發展方向高度吻合，未來雙方將加強在全球範圍內的資源協調，為先導的全球業務拓展提供戰略支撐和商務協同。2 對寧德：短期鎖定設備龍頭產能，中長期合作研發+共享行業爆發收益
2.1. 短期看：CATL投資龍頭設備商提前鎖定未來5-10年產能
在設備環節，中國設備企業在技術層面已經達到國際領先水平，在產品性價比、收入規模、盈利能力、交付能力和研發投入上更是大幅領先重要競爭對手日韓設備企業。目前先導已成為CATL價值量佔比最高的核心供應商，先導還進入了國際龍頭松下、三星、LG和Northvolt電池產線，龍頭國產設備商已具備全球競爭力。
在未來3-5年，下游高度景氣將率先傳導至設備端，鋰電設備賽道仍是增量市場，優質設備商產能供不應求將成為未來趨勢，本次CATL戰略投資將鎖定設備龍頭未來產能，保證擴產高峰鋰電設備產能供應。
圖2：寧德時代目前各個環節供應商，先導已成為價值量佔比最高的核心供應商
2.2. 中期看：幫助寧德時代共同開發前沿技術+提高電池產品競爭力
設備商重良率自動化，電池廠研發重工藝。我們認為此次戰投有望進一步實現優勢互補，依託先導的1200人的鋰電設備研發團隊，CATL將不斷加強產品競爭力。我們判斷未來的研發模式是合作研發——研發費用是買家承擔，配方專利屬於電池廠，設備專利大部分屬於設備製造商。電池廠的研發偏工藝，很難給設備提出實質性建議。我們判斷，借鑑光伏和半導體行業的發展歷史，未來鋰電設備的專利也將會形成護城河，先導和CATL合作開發的設備將會不適用於其他二三線電池廠，我們判斷設備知識產權保護期將助力CATL憑藉產品優勢鞏固行業老大地位。
2.3. 長期看：龍頭設備商稀缺性溢價將逐步顯現，CATL將獲得穩定投資收益
動力電池邁入擴產高峰，龍頭設備商稀缺性將逐步顯現。2020-2025年國際龍頭電池廠開啟新產能週期，我們預計CATL等6家全球龍頭電池廠2023年規劃新增產能600GWh，對應的新增設備投資額合計為1945億元左右。目前，動力電池以及電動車行業龍頭均在用不同方式鎖定上下游資源，其中設備公司競爭者較少，具備稀缺性估值溢價，將隨著擴產高峰到達逐漸顯現。先導是鋰電設備最核心供應商，在中後道設備中佔據絕對份額，有望迎戴維斯雙擊，長期看可以給CATL帶來主業之外穩定的投資收益。
3 盈利預測與投資評級長
先導智能是鋰電設備全球龍頭，全球電動化大趨勢下，設備企業具備先發優勢，我們看好公司所處賽道的絕對領先地位和長期成長空間。我們預計公司 2020-2022 年的淨利潤分別為7.04/10.85/14.76億，對應當前股價PE 54/35/26倍，維持“買入”評級。
4 風險提示
新能源車銷量低於預期，下游投資擴產情況低於預期；盈利能力改善低於預期。
附錄
2020年2月，寧德時代公佈新增車裡灣100億投資項目，總設計產能約45GWh，其6個鋰電池生產基地產能規劃總計接近300GWh，新增產能規劃達244GWh。其中德國基地擴產規劃存在超預期空間，我們判斷未來幾年CATL新增產能有望達300GWh以上，對應設備投資超600億，我們預計先導將充分受益CATL此輪大規模擴產。
圖3：寧德時代各大基地產能統計
圖4：先導是鋰電設備最核心供應商，具備整線交付能力
先導智能三大財務預測表
感謝您支持東吳陳顯帆團隊
東吳機械研究團隊榮譽
2019年 新財富最佳分析師 機械行業 第三名
2017年 新財富最佳分析師 機械行業 第二名
2017年 金牛獎最佳分析師 高端裝備行業 第二名
2017年 賣方分析師水晶球獎 機械行業 第五名
2017年 每市組合 機械行業 年度超額收益率 第一名
2016年 新財富最佳分析師 機械行業 第四名
2016年 金牛獎最佳分析師 高端裝備行業 第四名
2016年 每市組合 機械行業 年度超額收益率 第一名
陳顯帆 東吳研究所聯席所長，董事總經理，大製造組組長，機械軍工首席分析師（全行業覆蓋）
機械行業2019年新財富第三名，2017年新財富第二名，2016年新財富第四名，2015年新財富第三名，2014年新財富第二名；所在團隊2012-2013年獲得新財富第一名。倫敦大學學院機械工程學士、金融學碩士。4年銀行工作經驗。2011-2015年曾任中國銀河證券機械行業首席分析師。2015年加入東吳證券。
周爾雙 高級分析師（鋰電設備，半導體設備，光伏設備，工程機械，智能製造，電梯）
英國約克大學財務管理學士、金融學碩士，六年機械研究經驗，2013年加入東吳證券。
朱貝貝 分析師（工程機械，鋰電設備，半導體設備，光伏設備，智能製造）
武漢大學學士、上海國家會計學院會計碩士。2018年加入東吳證券。
黃瑞連 分析師（激光設備，工程機械，口腔醫療設備，半導體設備，電梯）
上海交通大學動力工程專業碩士，2018-2020年曾就職方正證券從事機械行業賣方研究，2020年加入東吳證券。
羅悅 研究員（工程機械，檢測設備，油服設備）
南京大學經濟學學士、碩士。2020年加入東吳證券。
嚴佳 研究員（光伏設備，鋰電設備，半導體設備，激光設備）
復旦大學保險學學士、金融碩士。2020年加入東吳證券。
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