木林森是LED行業一家代表性公司，以封裝業務起家，2018年位居全球LED封裝企業第五名，中國第一；在產業鏈上游，通過參股的方式鎖定芯片廠；在下游，通過收購朗德萬斯（照明巨頭歐司朗分拆的通用照明企業）一步做大。
佈局很合理，但木林森還是讓人不太放心。
這兩年雷暴的多了，開始流行一個詞—存貸雙高，既賬面貨幣資金與有息負債同時處於較高水平。截至2019年年中，木林森有息負債金額為94億，貨幣資金+理財產品餘額74億（其中有24億資金使用受限），存貸雙高比較突出。
2016年前木林森這個現象並不明顯，13-15年，公司貨幣資金餘額高，有息負債餘額並不高；再之前則是顛倒過來。16年出現存貸雙高，主要還是和投資活動有關。
公司15年上市後投資力度加大，16年到19年上半年投資活動累計現金支出87.7億，拉動借款金額大幅上升，2018年並表朗德萬斯後更為突出。
大額投資不等於盲目投資，從封裝業務角度看，這是必須的。
封裝是重資產行業，在 LED 產業鏈中處於中游位置，要在激烈的競爭中存活下來，必須要在成本和費用的控制方面具有絕對優勢。投入大規模的廠房、設備，通過規模效應降低單位成本是剛性的。規模效應來自三方面：自動化生產水平提升；規模化採購與生產帶來的管理、採購成本同降低；與上游廠商合作及豐富下游產品帶來的高議價能力。
觀察木林森封裝業務的投資軌跡，是符合上述特徵的。回顧木林森發展過程，這也是公司能脫穎而出的關鍵。
2010到2013年是公司上一輪投資集中期，之後行業開始洗牌（2014年封裝價格回落，2015全年主流封裝器件下滑幅度達50%），正是在這個階段木林森封裝業務全球排名從前十名外一路提升到2017年的第四（2018年下滑一位）。2015年公司是業績低點，2016年恢復增長，2017年公司歸母淨利潤達到2015年2.6倍（2018年政府補助佔比70%，不具代表性）。
與上一輪相比，現在木林森的封裝業務不僅在規模上，在技術上也有足夠的競爭力，2018年公司的研發投資6.9億（含朗德萬斯），是國內同行業第二名國星光電的4.2倍。
封裝業務不必擔心，對朗德萬斯的整合不能放心。
2018年木林森以發行股份的方式完成對朗德萬斯的收購，該司是照明巨頭歐司朗分拆的通用照明企業，收購朗德萬斯讓木林森擁有了歐司朗、喜萬年品牌的使用權、全球營銷網絡以及大量專利技術授權；二者屬於上下游關係，業務上還可以協同（據重組報告書，穩定期後業務協同可增加毛利2.9 億元）。收購完成後，照明應用佔公司營業收入的65%左右，封裝製造降低到35%左右，實現主營從傳統的封裝製造商向照明消費品牌商轉型。賬面上看，收購完成後朗德萬斯業績達到了預期，公司整體毛利率得到提升，尤其進入19年後，公司扣除政府補助後的營業利潤逐季提升，第三季度還創了歷史最好水平。
但要完全消化掉朗德萬斯並不容易。
朗德萬斯正在實施第二階段的關廠計劃，據重組報告書測算，由於關廠產生現金支出，預計朗德萬斯到2021年才能夠通過自身產生的自由現金流覆蓋資金缺口，2019、2020年仍需要依靠外部資金，額度分別為1.1、0.5億歐元（整個合併過程預計支出27.6億人民幣）。
如果能夠順利完成整合，木林森將成為大贏家，業績、市值必將上一個大臺階；如果不能，朗德萬斯會是木林森的一個出血點。
公司在想辦法化解高額有息負債，比如本次發行可轉債，以及通過轉讓吉安木林森51%股權獲取政府支持（間接融資21億，但有業績對賭）。
綜合看，木林森有風險，但是個非常好的機會，轉債可以用上了。
木林森本期轉債規模26.6億元，初始轉股價12.95元，評級AA，期限 6 年，票息分別為0.4%、0.6%、1%、1.5%、1.8%、2%，到期贖回價112元，債底88.3元。
博弈關係上，收購朗德萬斯及募集配套資金所發行的股份（發行價格14.06元/股）已全部解禁，二級市場並無獲益，在收購時，朗德萬斯也沒有溢價（與和諧明芯的收購成本相比），運營好朗德萬斯，真正實現上市公司業務飛躍，是新老股東共同利益；儘早促成轉股，更是等待期結束後的當務之急。
