巴菲特曾說，一個投資者其實只需要學習兩門功課——如何理解市場和如何估值。一個企業究竟值多少錢，這是個非常專業、複雜的問題。而對於投資人和創業者之間的談判，他的搭檔查理.芒格這樣說，如果你想要說服別人，要訴諸利益，而非訴諸理性。這其中，所謂的利益，其實就是價格。
那麼，投資人應該如何衡量一家企業的估值？如何與創業者進行談判？通過談判，最終要達到哪些目的？估值的本質是什麼？是什麼導致了估值泡沫？
關於這些問題，鄧鋒、陳瑋、牛奎光、朱嘯虎等創投界頂級投資大咖，結合多年的實戰經驗，分享了他們如何對企業進行估值，以及與企業進行談判過程中的心得和體會。相信這些回答，一定會讓你對企業估值與談判產生新的認知。（更多原創創投乾貨筆記，請關注微信“清科沙丘學院”查看；精彩創投視頻，請關注抖音“清科沙丘學院”查看。）
以下，enjoy：
01
北極光創投 創始人、董事總經理 鄧鋒
Q:如何衡量一家企業的估值？
鄧鋒：衡量企業的估值，不能只看它今天的收入是多少，我們要看整個市場，它在這個市場裡頭是不是絕對的領頭羊,有沒有競爭對手，壁壘有多高。如果確實是個巨大的市場,壁壘又非常高，它又是最前面的那一個，一旦它突破了，別人很難再跟它競爭，你賭這種項目，哪怕十個裡頭賭對了一個，最後整個基金回報也是很大的。
02
東方富海 董事長、創始合夥人 陳瑋
Q:對於差不多的項目，中外估值的差異有多大？
陳瑋：你只要有一個好項目，就會有很多人給你錢，但是好項目也很貴，因為很多人看，所以估值很高。在國外，有些項目和中國差不多，但是價格可能只有中國的一半甚至1/3。
Q:什麼是已投資企業動態分類估值法？
陳瑋：企業最核心的是人，作為投資人，我投了誰，這個企業是幹什麼的，它今天什麼樣子未來戰略是什麼，我都知道，所以純粹從它的銷售收入、利潤、資產進行估值，是沒有意義的。
所以我發明了一個方法，就是企業動態分類估值法，其實就是每年對被投資企業估值一次，針對不同的類別，採用不同的投後管理策略。
03
IDG資本 合夥人 牛奎光
Q:估值的本質是什麼？
牛奎光：估值從本質上來講，是競爭性定價，是一種供求關係。我們在探討估值的時候，其實是在探討跟別人溝通的方法和依據，而不是說對錯，沒有對錯，因為最後估值就是市場定的。
Q:投資人如何與創始人進行談判？
牛奎光：當我們談判時，是在競爭環境之下去談判，而不是擺事實，講道理。查理·芒格曾在書裡寫到，你要說服一個人的時候，要付諸於利益，而不是付諸於理性。當然，他說的也是概率意義上的事，不是對所有的人都適合，但是會適合大部分人。
Q:談判的核心是什麼？
牛奎光：先試圖理解他，然後再說服他。任何一個談判，如果你之前做足了功課，最後說出來的話就是一兩條，最多三四條。這三四條，可能一分鐘就說完了，但是很多談判有可能會持續一個小時，一個晚上，也有可能會持續好幾個星期，好幾個月。為什麼需要這麼長時間？ 因為讀人是很難的一件事，你在試圖讀人的同時，別人也在試圖讀你。當沒有判斷清楚的時候，後面的事情進展不一定那麼容易。很多時候，談判是在搞清楚對方到底想要啥。有時候你直接問對方，他的回答不一定是他的真實想法。
從我個人的角度講，我可能不願意在談判過程中有太多的博弈，大家都還年輕，機會還有很多，應該儘量儘早地建立信任，結束雙方之間的博弈。建立信任之後，一起去跟市場博弈。
04
金沙江創投 主管合夥人 朱嘯虎
Q:如何看待中美相同商業模式的公司估值？
朱嘯虎：從整體上來看，大部分投資人普遍認為中美相同商業模式的公司估值會很類似，但是他們的盈利模式會差別很大。比如Facebook有90%以上的收入是靠廣告，騰訊的收入基本上是靠遊戲；亞馬遜主要靠自營，阿里巴巴基本上靠平臺。
05
清科集團 創始人、董事長 倪正東
Q:估值的多少關係到投資人佔股的多少，投資佔股是越多越好嗎？
倪正東：投資佔股並非越高越好，唯有雙贏才能激發賽手的積極性。你投一個公司，肯定是希望佔的股份越多越好，但這是不合適的。第一輪天使就佔40%，後面再來一輪融資，那麼創始人還佔多少？還有什麼積極性去工作呢？
我們不期望佔到那麼多，就期望這個公司上市的時候，我們能夠佔10-15%就非常好。所以我們做天使的時候，可能佔了20%、15%，這種情況才是雙贏。投資人也得站在創始人的角度來考慮，讓公司的創始人作為這個公司的控制人、第一大股東，這是我們的一個目標。他們是賽手，我們最多是坐在旁邊給他指指路，引領方向，別把創始人的積極性搞沒了。
Q：對於企業的估值，一般有什麼評判標準？
倪正東： 估值是一件彈性特別大的事情。對於有利潤的公司，他們會根據你的利潤，給一個PE值，乘上一個10倍、15倍、20倍。比如今年利潤3000萬，那這個公司的估值大概就是3個億到5個億，就是按照PE值。
對於沒有利潤的公司，通常會用PS估值法，就是你的PS多少倍，比如今年的收入是3個億，乘上3倍，大概在不到10個億的估值。激進一點乘上5倍，是15億的估值。如果你的收入也不高，就看你的交易量有多大。所以這裡面還是算有邏輯的，這是一套邏輯。
還有一套邏輯就是看你上次的估值，比如上一次估值是2億，現在過了1年了，根據你的用戶的增長情況，給出一個估值，也許是4個億、5個億。所以，估值是有彈性的，投資人在談價格的時候，要有自己的底線，也有自己的彈性。
06
國中創投 首席合夥人、CEO 施安平
Q:如何理解價值和估值？
施安平：價值和估值永遠是兩個概念，我們不要去追求估值，一定要追求企業自身的價值，價值才是實實在在的。估值只是瞬間的一個點，就是你現在用估值來反映你的價值。而很多投資人和創業者，把估值當成了一個目的，為估值而投資，為估值而創業，那就錯了。
07
熊貓資本 合夥人 李論
Q:很多BAT出來創業的人估值都很高，如何看待這種現象？
李論：現在很多BAT出來創業的人都需要幾千萬美金的估值，為什麼會產生這樣的重大差異？其實是認知產生了大量錯位，我們還在用一個巨大變量的機會的眼光來看待一些沒有變量的市場，從而給予了那些沒有變量的市場過高的估值。
近兩年新零售很火，互聯網創業者覺得可以用互聯網打法來投新零售，迅速開店迅速起量，後來發現做新零售繞不開原來傳統零售所有的坑，所以你上來就給這些公司那麼高的估值，你覺得它將來一定能夠有一些變量等等，其實它是不存在的，它依然要走過那些過程。我的思考是，可能真正有一些機會或者價值窪地，恰恰來自於那些傳統行業的人。
08
晨暉資本 創始管理合夥人 晏小平
Q:是什麼導致了估值泡沫？
晏小平：我覺得有三個方面的因素。
首先是BAT式深口袋。他們是戰略性投資目標，對公司的短期財務回報不是很敏感，更在乎戰略佈局的需要。為了未來的戰略佈局，即使公司貴他們也會買。
第二，有些大的投資機構也是深口袋。他們有足夠多的錢能夠扛住週期的變化，然後等待下一個週期的到來。他們的眼光不是看三年五年，可能會看十年八年，就是更長線的去看待公司的發展或戰略上的調整。當把週期拉長了以後，估值對他們而言也沒那麼重要了。
第三，一級市場資金充裕。從募資總量來看，除了人民幣在2018年受到了一些影響，總體金額還是非常高的。我們現在一年的募資額大概是幾萬億甚至十萬億，如果倒退回十年前，當時的募資額可能連現在的1/10都不到。
對於創業者而言，在一級市場上能夠拿到比較快又比較便宜的錢，而且成本又低，也不需要充分披露數據，何樂而不為？所以他們願意推遲IPO，通過在一級市場上拿錢，不斷把估值推高。
09
高特佳投資集團 主管合夥人 胡雪峰
Q:對併購標的進行估值，主要考慮哪些因素？
胡雪峰：我主要考慮以下幾個方面的因素。
第一是可比價，就是同行業過去是什麼價格，你心裡要有一個市場價。同行業已經上市的企業，它的PE倍數是多少。還有就是IPO的封頂價，中小板、創業板和主板的封頂價大概是23倍。
第二是成長性，要評估它的行業地位、企業規模、產品與技術、服務的先進性、可持續性、盈利增長率、團隊穩定性等等。
第三是估值的技術方法，就是用什麼樣的評估手段來評估。現在證監會或者財政部認可的評估方法就那麼幾種，但這些評估方法得出來的東西基本不是成交價，成交價都是砍出來的。
第四是支付方式。存現金的方式要低估一點，沒有人一下子就能拿出太多現金來做；股票的方式可以估值高一點，高的估值用未來的業績慢慢去消化；還有多種方式的結合，有的是股，有的是債，有的是股加債，有的是債加股，有的是可交債、可轉換債，方式是很多的。
Q:如何進行併購談判？
胡雪峰：關於併購的談判，重大節點的談判一定是一個核心人物為主，這個人一定得是個高手。關鍵性問題，最好是一對一去談，這樣更能把握對方整個的心態和節奏，能夠通過交流判斷出對方需要什麼，必須得有個靈魂人物去談項目的關鍵問題，加上強有力的辦事團隊負責去具體執行。
商場如戰場，大家就是相互揣摩彼此的需求。這個火候的把握，說是說不出來的，一定是大家去感悟去體會。投資就是讀人，讀不懂人很難做好投資。
10
同創偉業管理合夥人 丁寶玉
Q：企業家應該以怎樣的心態對待估值與談判？
丁寶玉：我們在跟企業的合作過程中，一定會存在著估值問題，估值關係到雙方是否能成功合作。我一直勸企業家在估值層面大可不必太斤斤計較。原因很簡單，因為企業家的空間比投資人要大。
舉個例子，投資人投一個億佔你10%，你的企業估值是10個億，投資人說太貴了，能不能讓一點？我投你一個億佔15％，表面上看，你的估值降到6到7個億了，投資人從10％變成了15％，增加了50%的佔股，他會非常開心。對於你來說，你從90％變成了85％，你減少的概率才6%~7%。顯然你的空間比投資人的柔性要大多了。
所以，顯然在估值這個層面企業家更有彈性，你能夠退讓的機會更大，沒有必要價高者得，因為一個好的投資人未來會給你帶來很多增值服務，甚至有的項目因為有大的好的投資人進來，改變了你的整個企業的運作邏輯。所以企業家在選擇投資人的時候，我不建議誰高就讓誰進，可以適當的讓一點步，而且投資人也不會漫天要價。
11
合力投資 管理合夥人 張敏
Q:如何對早期項目進行估值？
張敏：所有早期投資的估值終極是拍腦袋，沒有體系可言，越便宜越好，但是你一定要想清楚三件事情：他需要多少錢才能使企業有一定質的變化、他和業務模式的關係、你可以拿多少股份。天使投資拿到5%到20%之間是比較合適的。
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