西南證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
藥石科技(300725)
業績總結：公司2019年實現營業收入6.6億元，同比增長38.5%；實現歸母淨利潤1.5億元，同比增長14%；扣非淨利潤1.4億元，同比增長15.6%。
產品收入維持高速增長，收入結構變化影響業績。2019Q4實現收入與歸母利潤分別為2億、3464萬，同比增長42.3%、-12%，淨利潤同比下滑主要由於技術服務收入大幅減少。技術服務收入大幅減少是2019年淨利潤增速低於營收增速的主要原因，隨著公司收入規模的不斷擴大，技術服務收入波動對公司業績影響逐步變小。2019年公司技術服務收入約1600萬元，同比下降62%；若不考慮技術服務收入，公司產品銷售收入同比增長48%，延續高增長趨勢。從訂單體量結構來看，公斤級以上的收入4.8億元，同比增長54%，佔整個收入比例也提升至73%，已成為公司當前成長的核心驅動力。從產品結構來看，公司最大產品類別芳香雜環類收入2.7億元，同比增長77%，是增速最快的產品；特殊飽和環類和四元環類收入增速也較高，分別為60%和50%。2019，公司綜合毛利率為51.6%，低於去年同期6.2個百分點，但仍維持在行業高水平；毛利率降低，主要系訂單收入規模增多所致，符合行業發展規律。2019，銷售費用率為3.7%，低於去年同期0.5個百分點；管理+研發費用率為21.7%，與去年同期基本持平。
以研發為核心，進一步鞏固在分子砌塊領域的優勢。公司業務與傳統的CRO/CMO企業相比，具有很多差異性，在產業鏈所處位置，客戶性質、業務模式等多方面均有別於傳統研發服務企業。公司的產品有別於傳統的CRO公司，公司的藥物分子砌塊產品絕大部分為自主研發，不受知識產權保密條款的約束，可以同時供給多家客戶。2019年，公司研發投入6922萬元，同比增長56%，研發費用佔營業收入比例為10.5%，佔比依然是CRO/CMO行業之最。2019年公司研發團隊人數達到191人，佔全員工數比例為29.3%，數量與佔比均為公司歷史最高水平。公司全年共設計8000餘個分子砌塊及一個包含6000個優選片段的片段分子庫，開發合成了近2000個有特色的分子砌塊；公司及子公司共申請中國專利46項，PCT專利申請2項，並獲得2項境外專利授權。
盈利預測與評級。預計2020-2022年EPS分別為1.37元、1.76元、2.22元，對應PE為53倍、41倍、33倍。我們認為公司業務有別於傳統CRO/CMO行業，小分子砌塊產品庫規模仍然有很大的發展空間，千克級砌塊產品訂單數量快速增長，公司未來仍將處於一個快速的發展週期，維持“買入”評級。
風險提示：匯兌損益風險、高環保要求風險、砌塊產品研發低於預期風險。
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