華泰證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
江山歐派(603208)
核心觀點
江山歐派是我國木門的領軍企業，深耕木門行業多年，在當前精裝放量趨勢下我們認為公司工裝業務有望高速發展：1）精裝房放量仍是未來2-3年地產產業鏈結構性機遇，木門作為精裝高配套品類有望隨行業紅利快速發展；2）公司工程服務經驗豐富，供應鏈逐步適應了工程業務大批量交付、快速響應等特點，在老客戶穩健增長的同時有望快速拓展新客戶；3）低成本優勢塑造競爭力，產能釋放提供中長期發展有力保障。我們預計公司2019~2021年歸母淨利潤為2.64、3.34、4.27億元，對應EPS分別為3.27、4.13、5.28元，首次覆蓋給予“增持”評級。
精裝放量帶動木門工程市場發展，驅動市場份額快速集中
政策驅動下精裝房快速放量，據奧維雲網，2019年精裝滲透率同比提升4pct至32%，2019年末所統計的擬在建項目顯示2020~2021年我國擬在建住宅項目中52%為裝修交付類項目，而木門作為精裝高配套部品，其工裝市場有望隨精裝行業紅利快速發展，我們測算2020年木門工裝市場有望達到202億元。由於工程業務對產品性價比/大批量交付/資金實力/自有產能等提出較高要求，大部分中小企業難以滿足房企招投標要求，同時龍頭房企更傾向於選擇具備品牌知名度及工程服務能力的品牌企業，地產行業集中度快速提升也有望帶動上游供應行業市場份額進一步集中。
工程業務有望延續高增長，產能釋放提供有力保障
江山歐派在早期組建專業工程團隊拓展房企客戶，目前已與恆大、萬科等建立起良好的合作關係，一方面支撐公司工裝業務發展，另一方面，積累了豐富的工程服務經驗，使供應鏈適應了工程大批量交付、快速響應等要求，形成了良好的示範效應。同時，公司木門平均生產成本低於歐派家居、索菲亞等品牌，生產線自動化升級、材料研發改進以及規模效應的發揮都有望進一步鞏固成本優勢，助力新客戶拓展。公司上市以來不斷加大自有產能建設，30萬套模壓門、30萬套實木複合門、蘭考60萬套實木複合門項目相繼投產，120萬套木門項目穩步推進，夯實公司長期發展基礎。
工程業務優勢顯著，首次覆蓋給予“增持”評級
我們認為江山歐派在木門工程市場領域優勢顯著，隨著精裝修快速推進、精裝產業鏈迅速發展，公司工程業務有望實現高速增長。我們預計公司2019~2021年歸母淨利潤為2.64、3.34、4.27億元，對應EPS分別為3.27、4.13、5.28元。參照可比公司2020年PE平均值為14倍，考慮到木門工裝行業競爭格局優於瓷磚、定製等品類，給予江山歐派2020年20~21倍PE估值，對應合理價格區間82.60~86.73元，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：疫情發展不確定性，地產銷售面積超預期下滑，客戶放量不及預期。
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