前言
艱難的2019年已經遠去，更難的2020年已來。
過去一年，全國商品房銷售面積17.16億平米，同比下降 0.1%；銷售金額15.97萬億元，同比增長6.5%，增速比2018年低1.5個百分點。
去年年末，我曾用“南”這個關鍵詞來定義2019。行業確實很難，房地產開發投資難，融資收緊，融資成本不斷攀高，土地成交規模回到十年低位，維權事件在全各地頻繁上演。百強房企銷售規模增速降至6.5%，新增千億以上房企數量腰斬，部分百強房企最終沒能熬過寒冷的冬天，選擇了清算重組。
大行業背景下，無論是龍頭房企，還是中小房企，沒有哪個企業能獨善其身。
每年的3月，房企都將迎來“交卷日”，攤開基本面接受公眾的深度檢驗。
今年也不例外。我們將推出“年報點評”系列，對典型房企的業績表現進行深度解讀，剖析企業發展，探索行業發展方向。
第一期，從萬科開始。
3月17日，萬科正式披露2019年度業績報告。雖然銷售增速不及預期，但放在整個行業大的基數背景下，這依然是一份非常好的“答卷”。
業績報告顯示，2019年萬科實現營業收入3678.9億元，歸屬於上市公司股東的淨利潤388.7億元，同比分別增長23.6%和15.1%，實現銷售金額6308.4億元，同比增加3.9%，在全國商品房市場的份額約4%。實現經營性現金淨流入456.9億元，並且連續11年現金流為正。
綜合各項財務指標，在規模房企中，萬科的表現都是相當出色的，比如，33.9%的淨負債率，繼續處於行業極低水平。
從投資者的角度來看，萬科做了許多計提準備，投資者需要注意的是，這是一份攪幹“過頭”的財務報告。3月18日，資本市場對萬科2019年的業績表現作出回應：交卷後首個交易日，萬科A/H股遭遇雙殺，萬科A早盤低開2.53%，股價報27.40元，截至收盤報26.30元，跌幅6.44%，股價創近半年來新低；H股收盤報24.05港元，跌幅11.42%，盤中一度跌幅達13%，股價跌回一年前。
行業從黃金時代到白銀時代，特徵開始逐漸顯現：從增量到存量、從平衡到極化、從簡單到複雜、從單一到全面。
所以考量一個公司更不應該片面的從增長速度來判定，還是應該從本質去看萬科的內在素質，在當前行業背景下，規模房企中我依然看好萬科。
業績增速穩中略降
年報數據顯示，萬科2019年累計實現銷售金額6308.4億元，銷售面積4112.2萬平方米，分別同比增長3.9%和1.8%，增速均降至個位數，其中銷售金額增速為近10年來最低，業績增速大幅放緩。
這也是萬科繼2018年業績增幅首次大幅度下滑之後，再次出現顯著的放緩趨勢。
分區域來看，上海區域以2045.11億元的銷售業績成為貢獻最大的區域，銷售金額和銷售面積佔比分別達到了32.4%和28.4%，較2018年有明顯提升；中西部區域實現銷售額1506.58億元，躍升為第二；北方區域銷售額為1422.13億元；南方區域取代了以往的中西部區域，在四個區域中墊底，銷售額僅為1274.23億元。
從城市的銷售結構來看，2019年萬科在21個城市的銷售金額位列當地第一，在12個城市排名第二。
對於南方區域墊底的表現，萬科總裁、首席執行官祝九勝解釋稱：“從2014年開始，南方區域土地出讓條件中多為綜合體項目，並且客戶需求也越來越多樣化，這兩個因素決定了這些城市公司拿到的項目，純住宅、純開發即售的比例越來越低，對全週期經營能力的要求也很高。南方區域的合夥人們還是非常努力的，再給他們一點時間。”
鬱亮反而很樂觀，他認為，從長遠發展的角度來看，四大區域都想做出好的業績，區域之間的不平衡，反而能夠形成一種新的均衡和優勢。
基於2019年行業整體現狀，萬科業績增速放緩只是行業週期內的表面現象，不必過分解讀。
在“房住不炒”的行業背景下，行業規模見頂，房地產企業的生存狀況普遍困難。以萬科為代表的龍頭房企的業績基數本身較大，在此基礎上難以長期維持較大增幅的業績增長，因此增幅放緩也在情理之中。
2019年是萬科成立35週年，正處於轉型升級中的關鍵一年。萬科提出“收斂聚焦，鞏固提升基本盤”，未來將達到厚積薄發的效果，而不只是單方面強調業績指標。
現金流連續11年為正
充裕的現金流與較低的負債率和融資成本，是萬科的穩健發展的基礎。
過去一年，萬科通過債券、超短期融資券、中期票據等融資工具持續優化債務結構、降低融資成本，報告期內，兩次完成總額為45億元住房租賃專項債券發行，發行利率分別為3.65%和3.55%；完成5億元超短期融資券發行，發行利率 3.18%；此外還完成多次美元中期票據發行，最低票面利率為3.15%。
由於房地產行業的資金鍊受到政府嚴格管控，因此現金流的充裕度成為評判房企發展是否穩健的標準之一。
財務方面，2019年萬科實現經營性現金淨流入456.9億元，連續實現11年經營性現金流為正；年末持有貨幣資金1661.9億元，遠高於一年內到期的流動負債總和938.9億元，持有貨幣資金較去年的1884.2億元減少了222.3億元。
2019年末，萬科資產負債率為84.4%，同比下降0.2個百分點，淨負債率為33.9%，繼續處於行業低位。總體而言，萬科負債結構良好，中短期借款和一年內到期的有息負債合計佔比為 36.4%，短期償債壓力小。
此外，萬科利潤規模的增速放緩顯著、利潤率指標有所降低。2019年實現毛利潤1333.4億元、淨利潤551.3億元，分別同比增長19.5%和11.9%，增速較2018年的逾30%有明顯降低。
在行業增速放緩和企業整體融資環境趨緊的背景下，萬科始終保持穩健經營，淨負債率水平和融資成本多年來穩定在行業較低水平，債務結構較為健康。
非開發業務經營能力提升
萬科作為行業龍頭，堅持“三大都市圈+中西部重點城市”城市佈局，銷售規模持續擴張，拿地力度持續提升。
萬科營業收入中，來自房地產及相關業務的營業收入為3526.5億元，佔比95.9%。未來業績確定性強，結算規模增長較快，已售未結資源規模持續上升。
萬科繼續專注區域深耕戰略，重點佈局一二線城市，截至 2019年末，公司規劃中項目總建築面積約5394.3萬平方米，權益建面約3360.2萬平米。土地儲備資源充足，能夠滿足未來2年左右的銷售需求。
“基本盤”之外，多元化前瞻佈局，其中物業和物流已逐漸成熟。
物業服務的營業收入為127億元，佔比3.5%，營業規模首次突破百億，成為第二大收入來源。2019年累計簽約面積6.4億平方米，同比增長26.1%。
再看萬科物流，旗下的“萬緯物流”經過5年的業務佈局，服務客戶超過850家，做到了高標倉規模國內第二，冷庫規模國內第一。截至2019年底，萬緯物流已進駐44個城市，獲取138個項目，其中高標庫123個，冷庫15個，可租賃物業的建築面積逾1086萬平方米。
萬緯物流的資產管理能力也得到了市場投資人的認可與信任。2019年12月31日，萬緯物流成功完成“萬緯物流-易方達資產-物流倉儲1期資產支持專項計劃”深交所簿記流程，總規模5.73億。
除了物業與物流之外，萬科也持續在租賃、商業開發與運營、冰雪度假、養老、教育等領域積極探索與人民美好生活相關的產品和服務。
2020銷售規模下滑概率較小
按照祝九勝的表述，疫情整體上萬科的影響相當大，它體現在銷售、交付、現金流、開復工等方方面面。但2020年銷售下降是一個小概率問題。
2月份，萬科的合同銷售金額為280.3億元，較去年同期的431.9億元下降35.10%。2-3月份銷售同比降低510億。壓力還來自於交付延緩，以一季度為例，疫情讓萬科對1萬戶客戶有交付延緩的可能性，全年的影響大概涉及3.9萬戶；開復工比以往年度整整晚了40天；同時，疫情期間還增加了額外的防疫成本。
這些壓力最終都將體現在現金流方面，對萬科未來1-2年的遠期結算將產生一定的壓力。
疫情的變化使萬科需要再次做戰略修訂，同時做配套數字化發展規劃，跟戰略修訂結合在一起。
鬱亮表示，每次危機過後萬科都能獲得一些發展機會。對於企業來說，一定要提升兩方面免疫力：只有服務好客戶，才能生存發展；現金流為王，手有餘糧。疫情的危機下，也讓萬科看到了需求的變化，並將密切關注這些變化。
對於萬科而言，憑藉自身充裕的現金流，以及行業內較低的債務水平。即使業績在短時間內受到疫情影響，一季度表現可能不佳。但隨著年內疫情結束、被壓抑的需求逐步釋放之後，全年銷售規模下滑的概率相對較小。
2012年，萬科首提房地產“白銀時代”，行至今天，白銀時代已進入深水區。
“萬科始終是一家危機感驅動的公司”萬科董事會主席鬱亮在業績會上如是說，面對危機，萬科曾以“活下去”為主題居安思危，“但沒想到，到今天‘活下去’成了特別真實的存在。”
為了更好的活下去，2020年，萬科提出三大主要任務：第一是對市場環境變化進行更深入的分析，回到基本商業邏輯，探尋在多變環境中可以保持不變的應變方法。第二是聚焦產品力和服務力，做好精益運營，提升競爭能力和經營效益。第三是深化組織重建，在實踐中檢驗組織能力與效能。
應對變局，企業需要做好最壞的打算，迎著最好的結果去努力。正如鬱亮所說，“堅持在變化中不變的東西，尋找變化中可能的機會，讓自己能夠健康地活下去、活得久、活得好。”
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