美團成立於2009年底，並於2010年3月4日上線第一個團購項目，經歷過千團大戰後存活下來，併成為團購市場的老大;

2015年美團和大眾點評合併，並與餓了麼展開外賣市場的戰鬥，並擴大市場佔有率成為餐飲外賣市場的第一名；

2018年，美團收購共享單車公司摩拜，並於2018年10月在香港證券交易所上市；

至2019年底，美團市值達到6000億港元。

美團至今尚未取得過年度盈虧平衡，但是2019年Q2和Q3，美團又連續兩個季度盈利，那麼美團到底是否值得投資呢？本文嘗試通過相關分析給出答案。

美團的核心競爭力

如果對美團充分了解的話，會發現美團選擇了一個具有龐大發展空間的市場，並且公司戰略定位清晰，在激烈的市場競爭中培養了一個戰鬥力極強的團隊，幫助公司在多個領域通過後發先至策略，建立起強大的核心競爭力，業務模式具備網絡效應的特徵，護城河效應明顯，現有競爭對手及新加入的玩家已經無法撼動其市場領先地位。

1. 公司戰略定位清晰，行業空間大。

據《財經》雜誌對美團董事長王興的採訪，美團董事長王興整整想了一年才確定了公司使命的描述：“我們的使命是幫大家吃得更好，生活更好”。基於公司的使命，美團公司的定位為“中國領先的生活服務電子商務平臺”。“生活服務”將美團與其他中國市場上的電子商務公司明確區分開來，使美團成為一個不同的存在，也讓美團與淘寶、拼多多、京東、唯品會等中國市場上其他電商企業區分開來。

根據美團APP上的列示，他們提供的生活服務包含美食、電影/演出、酒店/住宿、休閒娛樂、外賣、出行等領域，上述業務領域主要特點是分散、規模小，缺乏實力做廣告宣傳，只是通過口碑相傳或者為周邊很小範圍的客戶提供服務，最多是通過58同城等分類信息網站做宣傳。

美團出現後，通過在網上開展團購以及後來開展的到店消費打折、餐飲外賣等方式幫助這些企業拓展業務，從而可以將節省的宣傳費用一部分讓渡給美團，一部分讓利給消費者。例如，現在我們去吃飯，一般是到美團點評查看一下餐館列表，看看評價，然後再決定到哪家去吃飯，吃完飯還可以通過在美團上購買打折券獲得優惠，然後根據滿意程度，再對商戶的服務進行評價。

其實，僅從生活經驗的角度都可以看出上述每個領域都是一個規模龐大的市場。

根據艾瑞的報告，生活服務業的規模在2017年大概是18.4萬億，到2023年預計是33.1萬億，年複合增長率約為10.2%。

而生活服務電子商務行業的規模2017年約為2.7萬億，到2023年預計是8萬億，年複合增長率19.8%。因為有些行業還沒有完善的線上解決方案或者是線上滲透率不夠，因此依然有規模達到25萬億的生活服務業，還是通過直接通過線下完成。

從2010年3月美團上線第一個團購項目，到2018年10月美團點評在香港上市，美團平臺的交易額從2010年的2.3億元增長到2018年5156億元，9年時間增長2242倍，年化複合增長率為234%。預計到2020年末，交易額有可能達到10000億，如此高的增長速度實屬罕見，也說明生活服務這個領域在電子商務技術介入後釋放出的巨大市場空間和發展潛力。即便如此，還遠遠低於艾瑞預估的市場規模，距離行業增長的天花板還有巨大的增長空間。

2. 卓越團隊，實現多個業務領域後發先至，具備強大競爭優勢
有人說，美團現在6000億市值中，其中1000億是因為王興領導的美團團隊的能力溢價，因為管理層對業務的本質理解深刻、團隊執行能力強，使美團在團購、餐飲、外賣、酒店、在線電影票等領域中雖然不是率先進入，但都通過不同的策略實現後發先至的結果，並且成為細分市場的冠軍。

團購業務通過“認清本質、改善體驗、保存實力、直面競爭”的策略實現後發先至

美團始於團購業務。從2010年3月到2012年8月，經過大概兩年多殘酷的千團大戰，最終美團勝出，其他團購網站紛紛倒閉關門。而美團不是第一家做團購的網站、也不是實力最強、融資最多的團購，美團能夠勝出，首先是管理層對團購業務的本質理解深刻，並且清楚要做什麼不做什麼。

美團的創始人王興經歷過兩次互聯網領域的創業失敗，對於互聯網的認知非常深刻，在創辦美團時，他就清晰的闡述了團購網站的盈利模式。

餓了麼的餐飲外賣業務早在2008年就開始經營，但是在移動互聯的時代開始爆發性增長。美團直到2013年才上線外賣，這個時候餓了麼已經做了5年外賣，同時市場上還有百度外賣。美團和餓了麼在阿里和騰訊支持下和百度外賣三方在2014年展開了補貼大戰，最終百度外賣被迫轉賣給餓了麼，迅速完成3進2。

美團在與阿里關於發展策略存在分歧的情況下，多次接受騰訊的投資，並於2015年的10月美團和點評合併。同時餓了麼從騰訊旗下轉投阿里，直至阿里全資收購餓了麼。美團與點評的合併外賣大戰的轉折點，並最終讓美團在2016年實現彎道超車。

原因如下：

第一、雙方合併後，原先點評因為投資餓了麼而導入的流量，全面倒向美團，使美團獲得大量的用戶流量；

第二、原先美團和點評在到店業務中的競爭消失，結束兩線作戰並形成合力，讓美團可以傾注全部資源在外賣業務中， 戰鬥力翻倍；

第三、美團在接受阿里投資時，阿里為此關閉自己的餐飲評價平臺口碑，當美團轉投騰訊後，阿里重開口碑網支持餓了麼時，已經失去競爭優勢。

美團在外賣領域的勝利，完全是利用了互聯網巨頭的資源，並且通過和互聯網巨頭的合縱連橫的策略，集中優勢力量對競爭對手以迅猛打擊，快速實現市場佔有率的領先。

酒店行業早在世紀初就通過機場、火車站發送小卡片方式實現了O2O局面，並且基本上形成攜程、藝龍以及去哪兒網等公司近乎壟斷的提供優惠的在線預訂服務，2015年攜程併購了去哪兒，並且投資了藝龍、同程，成為市場上佔有率第一的公司。到2016年，攜程佔有60%市場份額左右，美團大概佔了16%，藝龍15.6%。

而美團進入酒店領域，用王興的話說，就是“無心插柳柳成蔭”的結果。

在團購時代，美團的地推人員在全國展開業務的時候，居然發現在各地還有數量巨大的經濟型酒店和獨立酒店並未和攜程、藝龍等公司合作，因為上述兩家公司的服務的群體更多是商務旅客，這些立足於本地的酒店因為實力或者成本缺少推廣途徑，無法有效獲得穩定客源。而這些酒店基本上就在攜程、藝龍等公司經營邊界之外，因此美團幾乎在毫無競爭壓力的情況下，與這些酒店建立合作關係，幫助這些位於金字塔基部的分散而數量巨大酒店拓展除了本地之外的業務。在這些酒店站穩腳跟之後，慢慢再開始向上滲透。

在2018年第一季度，美團超越攜程成為酒店行業預訂訂單量最多的公司。2019年三季度的酒店間夜量超過1億。

在這場酒店業務的競爭中，消費者80%來自於到店或者外賣的用戶，酒店也是地推團隊在開展餐飲業務中拓展出來的，美團花費極低的成本，完全規避了競爭，在不侵犯市場老大任何利益的基礎上發展壯大並最終超越，簡直就是顛覆性創新的典範之作。

在線電影票預訂領域，美團通過內部單獨孵化了貓眼電影APP，並迅速成為市場的領導者，然後通過出售股權的方式，獲得鉅額投資收益。

根據媒體報道：

• 2016年7月美團將其持有的貓眼67.4%的股份出售給光線傳媒，獲得投資收益43億元。
• 2017年8月美團再釋放19.7%的股份，獲得投資收益18億元，其中最主要的投資者是騰訊。
• 目前美團持有貓眼8.27%的股份，在股權逐步稀釋的過程中，美團共獲得投資收益約61億元。

美團通過完全不同的市場競爭策略，利用外部資源或者聚焦公司資源，最終成功實現了公司在上述領域中的後發先至。

以美團目前的業務構成，在中國及國際上都缺少與之對標的公司，但是在細分領域內，美團雖然面臨競爭，如同美團創始人王興所講：

“當我們的市場滲透率超過50%的時候，如果不犯愚蠢的錯誤，就很難被翻盤。我們希望每個領域都做到第一，至少確保第二。但我們並不指望完全消滅敵人，所有人在下半場都要接受競合才是新常態。“

目前，在外賣、到店餐飲、電影票預訂、酒店預訂四塊核心業務中美團的市場佔有率都超過50%，牢牢佔據市場第一的位置，具備極強的競爭優勢。
對於在激烈而快速的市場競爭中走出來的團隊，我們完全有理由相信在未來其他領域的競爭中，也能夠比競爭對手的公司或團隊有更大的概率獲得成功，同時也能夠幫助公司在這些領域建立更為強大和牢固的競爭優勢。

3. 業務佈局清晰，具備護城河效應，後來者難以顛覆

圍繞公司使命，在各個細分領域取得競爭優勢後，美團的業務版圖更加清晰。
在“幫大家吃得更好”的方向上，美團扎得足夠深入，覆蓋了“餐廳評價（大眾點評）”+餐飲外賣+到店餐飲+餐廳管理軟件（SAAS和ERP）+餐飲B端供應鏈(快驢)”等基於所有餐飲業務模塊的價值鏈體系。在“生活得更好”的方向上，美團又在生活服務領域內做得足夠寬，包含電影演出、酒店住宿旅遊門票、休閒娛樂、出行（票務+網約車+共享單車）等幾乎包含生活中方方面面的服務。

同時，在各種業務模式之間又有巨大的協同作用。比如，外賣是極其高頻的服務，美團最極致的用戶一個月會點二十幾次外賣。有這樣高頻的業務帶動，就可以形成流量分發，分發到電影票、酒店、門票、娛樂這些領域。實際上，美團酒店的消費者有80%左右就是美團的餐飲用戶轉化過來。

在業務模型中，美團通過高頻業務帶動低頻業務，高頻業務可以增加用戶粘性，吸引用戶不斷來消費，當有低頻業務需求時，第一個想到美團。在公司的運營策略上，高頻業務保持不虧錢或者微賺就可以，因為業務量大，每單賺一點點錢，收入貢獻就會非常高；而低頻業務，因為量小，保持高毛利，單單都要多賺。

正如美團創始人王興所講：

“低毛利的事情、穩健的事情才能構建競爭壁壘，就像沃爾瑪、亞馬遜，毛利率都不高，但是能夠把規模做得非常大，服務非常多的人，非常穩健，同時競爭壁壘也非常高。”

其實，美團的業務佈局清晰，是因為管理團隊對業務理解的足夠深刻。

生活服務平臺的定位，使美團在整個業務中起到連接消費者和商家的作用。因此，美團所有基於生活服務的業務都是在經營一個雙向的市場，作為雙向市場，商家越多就會吸引越多消費者加入，越多消費者購買，商家的營銷效果就越好，抓好兩者，就會形成正循環，從而最終形成具有"網絡效應"的護城河。

在這種強者恆強的格局中，無論是現有的市場參與者，還是後來者，即使攜巨大資源投入戰鬥，在美團不犯愚蠢錯誤的情況下，也很難顛覆和改變現有的競爭優勢和市場格局。因此，我們可以說在生活服務領域裡，美團已經擁有了護城河，而且隨著業務規模的擴大，護城河的會越來越寬，足以阻擋所有敵人。

經營業績分析

美團在財報中，將核心業務分為三塊：外賣餐飲、到店酒店及旅遊、新業務及其他。
1. 餐飲外賣業務分析

• Q3交易額1119億元人民幣，同比增速40%；
• Q3交易筆數25億元，同比增速38%；
• Q3營業收入156億元，同比增速39%；
  變現率13.9%，未來基本上也就這個水平了。
• 毛利率Q3時為19.5%，因變現率提升，所以相比2018年提升較大，因主要成本為騎手成本，受天氣影響和季節影響較大，Q2和Q3相對較高，Q1和Q4相對較低，存在較大波動；
• 單筆訂單營收6.31元，單筆訂單成本為5.1元，單筆訂單毛利1.23元，變化趨勢及原因同上。

未來在單筆交易金額變化不大的情況下，隨著交易筆數的增加會進一步分攤成本，從而通過巨大的經營槓桿而實現規模經濟效益，最終實現盈利。

2. 到店、酒店及旅遊

到店、酒店及旅遊業務屬於美團的成熟現金牛業務，毛利水平高，而且繼續隨著用戶數的增加保持較高的增長速度。

• Q3到店、酒店及旅遊業務交易額639億元人民幣，同比增加29.4%；
• Q3酒店業務間夜量1.1億，同比增加44.4%；
• Q3營業收入62億元人民幣，同比增加39%
• 變現率約為9.7%，最近1年基本保持穩定在9-10%之間。
• 因為該部分業務成本較低，因此毛利率高達88.6%，業務模式成熟，基本穩定在90%左右。

由於業務數據未分開，無法單獨計算各項業務的單筆業務模式。

3. 新業務及其他

新業務主要包括向消費者提供的服務（如美團買菜、生鮮超市及其他非餐飲外賣服務以及試點網約車服務），以及向商家提供的服務（如供應鏈管理及雲端ERP系統）共享單車服務。

• Q3新業務的交易額188億元，同比增速14.9%；
• 營收57億元，同比增長65%；

新業務板塊中的各項業務是美團不斷探索、擴展業務邊界的行為，雖然連續兩個季度毛利轉正，但不具有參考價值。除了收購而來的共享單車服務，其他的業務都是美團慣常的派出小分隊不斷試錯的業務，比如網約車業務，經過兩個城市測試，決定不再暫時不再拓展新的城市；新業務板塊的業務是觀察美團對行業認知和機會把握的窗口，也代表著美團的未來。

總的來看，互聯網業務在生活服務滲透率的不斷提高是美團業務保持成長性的關鍵，這些指標具體表現為“交易用戶數”、“用戶年均交易筆數”、"活躍商家數"，這些底層的運營數據決定了比如交易額、營業收入、毛利率等其他業績指標。

根據美團2019年Q3財報：

• 交易用戶數為4.36億，同比增長14%，2018年的同比增長速度為29.4%；
• 活躍商家數為590萬，同比增長7.3%，2018年的同比增長速度為31.8%；
• 用戶年均交易筆數26.5筆，同比增長16.7%，2018年的同比增長速度為26.6%；
• 交易總額的增長速度有所放緩，但仍然保持較高水平，2019年Q3的增長速度為33.6%；
• 變現率增長至14%左右後，一直處於停滯的狀態，並且新聞中屢次曝出商家對美團的高抽傭表示出抗議的姿態，因此未來繼續上行的空間不大，應該會長期保持在14%左右；

如果Q4可以保持30-35%的增長率（1794億元-1863億元），則2019年的交易額應在6800億左右；

• 因為2019年的變現率相對於2018年有了大約1-3個點的提高，2019前三個季度的營業收入的相對增速遠遠高於交易總額的增速，2019年Q1的變現率比2018年Q1高了3.5個百分點，所以2019年Q1的營收增速高達70.1%。預計2019年Q4的營收增速會是全年最低點（因為18年Q4的變現率高達14.35%，估計這個值會最近2年內的高點了。）

如果Q4變現率與Q3相同，則Q4的營業收入大約為253億元-263億元，全年營業收入約為950億元左右。

相關指標保持增長的態勢，但是增長速度放緩，主要是因為經過前面幾年爆發性的增長，基數相對已經很大，基礎運營數據爆發性增長的紅利已經基本耗盡，迴歸正常發展速度並保持緩慢增長是業務發展的必然。

很多人會以阿里或者拼多多的用戶數作為參考，來說明美團用戶的發展潛力。個人認為這樣類比有欠妥當，因為參與網購的用戶可能不具備生活服務類的消費能力，比如農村地區的用戶。所以，個人認為在交易用戶數增長放緩的情況下，未來更應該關注的是這些用戶年均交易量及交易金額的增加，也就是說接下來是在現有基本盤的基礎上比拼精細化運營能力的時候了，而運營正是美團的強項。
普遍的觀點認為，在美團的商業模式中，諸如外賣、單車等高頻業務，主要用來引流和加強消費者使用APP的習慣，保證毛利為正即可，而依靠其他低頻業務賺取高毛利。這個觀點我不是很認同，美團CEO王興一直很推崇沃爾瑪和亞馬遜，而且他認為美團的業務就是低毛利、大規模的特點，所以即使現在迫於競爭壓力擴大市場，在高頻業務中僅維持正毛利或虧損，但是依照王興的個性，未來美團的目標則是高頻、低頻都賺錢，只不過高頻低毛利，靠巨大的用戶規模賺錢，即便是低毛利，在巨大規模下也是一筆可觀的收入。高頻業務怎麼掙錢？仍然是靠運營。

估值分析

截止2020年1月6日收盤，美團市值6343億港幣，按照0.9的匯率折算成人民幣約5700億元，對應上述預估的2019年950億的營業收入，則目前PS為6倍。

從目前美團的發展速度來看，未來三年公司營業收入維持30%的增長是大概率事件，則2022年可實現營業收入2100億，換算成港幣約為2300億港幣。

鑑於美團的生活服務電子商務平臺的業務模式，無論在美國還是中國都沒有完全與之相似的公司，我們很難通過對比方式獲得估值上的參考。

在美團的業務模塊中最為成熟的是酒店及旅遊業務，該業務模塊在國內最大的競爭對手是在美國上市的攜程，攜程是中國最早的基於出行服務的O2O企業，2003年在納仕達克上市。我們以處於穩定發展期的攜程的估值作為參考，試著給出美團的估值範圍。
最近10年來攜程的市銷率數值如下圖所示：

從圖中可以看到，自2006年至2002年攜程的市銷率的平均值在4.23至24.98倍之間。從保守的角度來看，針對美團的估值下限，我們取4倍的市銷率；而估值上限，我們剔除掉攜程前期相對較高的市銷率數據，並結合其他中國互聯網公司的目前的市銷率數據，取8倍的市銷率。

預計2022年美團2300億港幣的營業收入，對應4-8倍的保守市銷率估值，美團點評的市值預計在9200億-18400億港幣，相比目前的市值6343億港幣，有45%到190%的獲利空間。

閱讀更多 主觀的觀 的文章

關鍵字: 美好，一直在身邊 電子商務 王興