紅刊財經 範江河
在2017年起，證監會“收緊”上市公司再融資的背景下，可轉債漸成為A股主要再融資工具，也給投資者帶來可觀的“打新”收益。Wind數據顯示，2019年共有106支可轉債上市，合計發行規模2477.81億元，與IPO融資規模基本相當。
在多位接受《紅週刊》採訪的職業投資人看來，可轉債打新已成常規操作。譜成資管基金經理張晨向《紅週刊》記者表示，可轉債發行對公司財務指標要求比較高，因此違約風險較小。但事實上，參與可轉債投資仍是一項“專業活”。
銀行等板塊持續演繹
“參與程度”與大市有強關聯
2019年以來，銀行通過發行可轉債融資總額超1300億元，佔融資總額一半以上。10月28日，浦發銀行500億元可轉債進行網上申購，刷新了可轉債融資規模的新紀錄。相比正股，銀行的可轉債很受“歡迎”，可轉債市價多超過110元，亦有不少觸發強贖條款。其中平銀轉債由進入轉股期至觸發強贖條款，僅間隔19個交易日，刷新了銀行轉債最快觸發強贖的紀錄。
包括銀行板塊在內，一些業績表現穩定、資產狀況良好、具備成長潛力的可轉債板塊得到了機構投資者的青睞。林園投資董事長、《紅週刊》榮譽顧問林園也曾表示，其青睞銀行、醫藥及券商板塊的可轉債。
天合資產基金經理盧陳熠向《紅週刊》記者表示，目前銀行板塊估值整體偏低，而資產端質量正在改善，同時銀行轉債的安全性和流動性都更有優勢，因此銀行轉股的溢價率普遍更高，浦發轉債、中信轉債、蘇銀轉債等銀行轉債近期都受到了資金的追捧。除了銀行，一些流動性較好、安全性較高、同時正股具備一定估值彈性的板塊也值得關注，如公用事業、科技等。
從歷史表現來看，可轉債與市場行情表現有較密切的關聯。有十餘年可轉債投資經驗的知名博主@寧遠投資向《紅週刊》記者表示，在大牛市行情幾乎找不到可投資的可轉債標的，如2006年至2007年、2015年至2016年，這個階段幾乎所有可轉債都轉換成了股票，同時發起可轉債的公司較少，申購難度也較大，2013年至2014年、2017年底至現在，由於政策調整等因素，可轉債才重新有了投資的機會。
市場的“極端”走勢也會對可轉債價格走勢產生顯著影響。國內某知名資管機構研究員向《紅週刊》記者表示，在市場低迷期，如2018年，可轉債的價格底部可能在80元附近，而進入2019年，隨著市場的回暖，可轉債價格底部上浮至約90元，如果可轉債價格擊穿這一底部則可能疊加了市場對可轉債發生違約的擔心，如輝豐轉債在2018年10月最低跌至近70元，也有極端高價情況的出現，如通鼎轉債在2015年5月最高價超過600元，這類高價轉債的風險同樣很大。
在“股性”和“債性”之間“擺渡”
需掌握多重投資策略
因為可轉債兼具“債性”與“股性”，需對可轉債是“偏股”還是“偏債”作出判斷再行投資。雖然對於“偏股”或“偏債”的定義並無確切指標，但業界已經形成了一定的共識。對於一些低於100元，價格在90元左右的可轉債，其“債券”屬性更強，體現為受正股波動影響較小、多關注其到期收益率。對於一些價格超過120元甚至130元的可轉債，其“股票”屬性較強，受正股股價波動影響較大。還有一類多介於100元與120元之間的“平衡型”可轉債，在兩種屬性上皆有體現。
對於“偏債”型可轉債，投資機會多出現在整體市場不景氣的背景下，投資者須格外關心公司信用情況。盧陳熠向《紅週刊》記者介紹稱，由於信用市場在2018年出現明顯收縮，近兩年民企債券市場融資出現3000億的負增長，市場上也出現了一些民企債違約的情況，導致市場對一些民企可轉債信心不足，部分價格回落至80元上下，如果公司價值歸零，其可轉債也難“倖免”，不過可轉債由於其特有的下修紅利，其信用風險不能簡單按照信用債的邏輯考慮，2018年我們發現一批可轉債的到期收益率甚至超過7%，隨著2018年10月以來信用端逐漸復甦、發行人陸續下修轉股價，低價轉債的價格中樞普遍得到了修正。
除了信用市場帶來的價格修復，公司也可採取“下修”（下調轉股價）來促使可轉債順利轉股，歷史上大多數可轉債都實現轉股，只有少數公司的可轉債到期還本付息。職業投資人張俊鳴表示，投資者可以關注一些正股價超過每股淨資產較多、資產負債率較高、已進入回售期的可轉債，不過下調轉股價會讓轉債轉換成更多的股票，可能會導致大股東對上市公司的控制力下降。
也有投資人對“平衡型”轉債偏愛有加，如@寧遠投資，他向《紅週刊》記者表示，平衡型可轉債的價格相對轉股價值有一定溢價，投資者在付出一定溢價的情況下買入，既減少了公司股價下跌的風險，也同樣能夠享受公司業績成長帶來的紅利。對於選擇可轉債的標準，@寧遠投資更偏重反映公司的成長性的指標如PEG（市盈率相對盈利增長比率），不過他也坦言，公司的成長存在不確定性，可以選擇配置一攬子平衡型可轉債。
實際上，可轉債是一類兼具基本面研究和市場博弈的投資產品，尤其是價格較高的“偏股型”轉債。多位投資人向《紅週刊》表示，這類可轉債受正股股價的波動較大，存在價格大幅回調的可能，因此投資風險較大。實際上，所有投資風險的根源都可能是“出價過高”。
雖然許多一般投資者對可轉債躍躍欲試，但業內人士向《紅週刊》記者指出，目前參與可轉債投資的多為專業機構。盧陳熠向記者表示，可轉債是一種複合金融產品，目前來看長期投資可轉債的散戶較少，而可轉債作為一種風險可控、具備較高潛在回報的品種，是非常好的提升組合夏普比率（基金績效評價標準化指標）的工具，近年來越來越受到公募、私募乃至險資的青睞。
張俊鳴向記者表示，參與打新的投資者應當重點關注轉股溢價率和正股走勢的影響。盧陳熠也向記者表示，如果新發行可轉債的轉股溢價率，即轉股價格比它當前股價高10%或15%，須持謹慎態度，但也要根據個股信用資質、成長預期作出區別。打新仍然是目前散戶“分享”可轉債紅利最簡單的方法，在多位業內人士看來，目前可轉債打新的“破發”的風險較小，2019年以來破發的比例不到10%。
（本文已刊發於1月11日的《紅週刊》）
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