近日，做空機構渾水（Muddy Waters）宣佈做空瑞幸咖啡，導致瑞幸股價盤中一度暴跌逾24%。隨後，另一做空機構香櫞（Citron Research）表示做多瑞幸，瑞幸股價呈現“深V反彈”。截止當日收盤，瑞幸咖啡報收32.49美元，跌幅10.74%。
面對渾水質疑，瑞幸咖啡2月3日晚間回應，其中最重要的一點是，訂單付款通過第三方支付服務提供商進行，內部數據與第三方一致。
渾水做空瑞幸，正值新冠狀病毒肺炎疫情時期，眾多餐飲企業都紛紛閉店，瑞幸也不例外。這讓原本就處於大幅虧損，資金鍊緊張的瑞幸，更加雪上加霜。
根據瑞幸2019年第三季度財報顯示，截至2019年9月30日，瑞幸持有的現金、現金等價物和短期投資總額為55.44億元，其中現金及現金等價物45.1億元。而其三季度的負債高達15.95億元，其中15億元為流動負債。而其第三季度營收為15.41億元，淨虧損則高達5億元。
據美國數據公司Thinknum發佈的消息，截止12月16日，瑞幸咖啡在華門店數達到4910家，較星巴克同期門店數多出600家。瑞幸咖啡的目標是2021年底開出1萬間門店。
相比渾水做空報告中指出的訂單造假和利潤虛高，疫情的情況對瑞幸的生死存亡更為關鍵。但瑞幸一旦處理不當，渾水有可能會成為那“最後一根稻草”。
渾水和香櫞是做空中概股的主要機構，有統計顯示，兩家公司共做空的中概股約有30餘家，其中科技公司不到10家，包含好未來、新東方、奇虎360、瑞幸咖啡、網秦、展訊通訊等。
渾水2010年後的一系列做空事件讓其聲名大噪，東方紙業(ONP)、綠諾科技(RINO)、多元環球水務(DGW) 和中國高速傳媒(CCME)等中概股，因渾水揭露財務報表造假以及欺詐行為，而紛紛遭遇股價暴跌甚至被退市摘牌。
近些年來，做空中概股的機構越來越多，據反做空信息中心統計，伯恩斯坦（Bernstein）在2018年9月做空蔚來汽車、美奇金投資（JCAP）接連做空陌陌、優信和百濟神州，Wolfpackresearch 2019年12月做空趣頭條、kochava 2018年11月做空獵豹移動等等。
我們再來回顧一下幾個比較知名的科技行業被“做空”事件。
渾水做空成好未來“滑鐵盧”
2018年6月13日，渾水創始人卡森.布洛克發佈做空報告，做空教育科技企業好未來。好未來當日股價大跌逾9.97%，報41.10美元。
卡森.布洛克指出，好未來在利潤方面存在欺詐，在財務造假方面不僅用到了傳統的直接修改賬面數字的方法，也採用了類似於安然事件中通過與“特定目的公司”進行關聯交易從而虛增利潤的手段。
渾水預估，好未來在2016財年至2018財年中，將其淨利潤至少誇大了43.6%。在2016財年至2018財年，好未來財報顯示，其累計淨利潤率為12.4%，然而渾水稱這一數據其實僅為8.8%。
在此報告中，渾水還詳述了好未來兩筆可疑交易，一起是增持順順必達的交易，另一起是關於廣州的一對一教學業務的交易，詳細論證了好未來在財報中如何做假的。
在針對順順必達的這筆交易中，渾水發現好未來通過一系列交易將其某一業務售賣給某位好未來投資的接受方，然後好未來又對這位投資對象進行了收購。渾水認為這是一項欺詐性資產存放交易，因此好未來在這一時間段財報中涉及的利潤都具有欺詐性。渾水估計，這些交易還額外地讓好未來處理了另一筆1650萬美元的損失，這些交易資金有可能被轉用於個人利益和/或通過買賣未使用資產的方式進行收入造假。
在另一筆交易中，渾水報告稱，好未來稱已經轉賣了廣州一對一的輔導業務，然而卻又將其約5000萬美元的稅前收益計算進了自己的收益中，這一收益在2016財年稅前收入中佔據高達58.8％的比例以及佔據淨收入的36.4％。渾水跟進發現，僅僅15個月後，好未來又聲稱已同意該買家返還廣州一對一的輔導業務，以取消好未來收到的價值5000萬美元的實體為條件。渾水錶示，好未來以此方式不僅在稅前收入中多報了5000萬美元，並且還穩固了重新合併後一筆940萬美元的遞延收入。
渾水做空事件成為了好未來股價的“滑鐵盧”。做空之前，好未來曾在12個月內股價漲幅超過90%，而自做空之後，好未來在4個月內股價最低跌至21.29美元，跌去近一半。直到2019年12月，好未來才逐漸恢復元氣，股價回升至2018年6月被做空前的水平。
不過，渾水對好未來做空真正的影響程度並不容易估計，畢竟在2018年～2019年，《民辦教育促進新法》、《國務院辦公廳關於規範校外培訓機構發展的意見》等一系列政策法規和在線教育行業大環境對好未來的影響才是關鍵。
兩次反擊 新東方安然無恙
相比好未來，新東方的成功反擊，簡直可以稱為“標杆”。2009年和2012年，新東方先後兩次遭遇了香櫞和渾水的做空，最終卻都安然無恙。
2009年，新東方在美國上市後，首次遭遇香櫞的做空。香椽做空新東方的理由主要是跟中國的同類公司相比，新東方已經被高估。被香椽公司拿來作對比的是華爾街英語，因為當時華爾街英語被以 1.45億美元的價格轉手。但當時由於報告研究方法和論據並不夠充分，市場在調整後立刻上漲，幅度高達30%。
然而，2012年7月，新東方再次另一家做空機構渾水的做空。7月17日，新東方遭遇美國證券交易委員會（下稱“SEC”）調查；次日，渾水發佈長達97頁、建議“強烈賣出”的評級報告。渾水認為，新東方毛利潤率超過60%有造假嫌疑，同時指出新東方合併資產和稅收利率都不合理等諸多問題。接連打擊後，新東方股價兩日累計下跌57.32%，市值縮水過半，僅剩14.7億美元。
隨後，新東方召開媒體溝通會，俞敏洪回應，“渾水公司誇大其辭，把新東方的粉刺誇大成了癌症”。俞敏洪指的“粉刺”是21所學校帶來的特許加盟費。新東方曾對外聲明不允許有特許連鎖加盟經營，但在2010、2011財年有兩筆加盟費算進了新東方的總營收，不過總價不到30萬，比例是0.009%和0.045%。
此外，新東方還宣佈，董事會主席俞敏洪、CFO謝東螢、董事兼執行副總裁周成剛、執行總裁陳向東、高級副總裁沙雲龍等5名高管，計劃使用其個人資金在未來3個月內在公開市場購買價值總計5000萬美元ADS，表達對股市的信心。
俞敏洪說，渾水編出來的東西就是為了獲利。“渾水公司存在有一定的合理性，就像這個社會允許任何人說話一樣，渾水這類公司的存在使得很多公司不敢做壞事。”
“但不分好壞都去攻擊，沒有漏洞製造漏洞攻擊，這不合理。”俞敏洪說，“用謾罵的態度來寫報告，也有失專業水準。”俞敏洪指的是渾水報告中諸多情緒化的表達，比如說俞敏洪是一個騙子（liar），還指責其對新東方的調查受到了干擾。
此後，7月20、21日兩個交易日，新東方股價回漲近36%，並與此後的幾年間實現了股價的數次翻倍。
六次反獵殺的奇虎360
與以上做空事件不同的是，香櫞對奇虎360的做空前後多達6次，持續時間4個多月。
2011年11月2日，香櫞第一次發佈做空報告，稱奇虎360股價嚴重被高估，其目標價實際僅為5美元。奇虎360股價下跌2.09美元，跌幅10.34%；
不過，從第二份報告開始，從奇虎360的股價來看，香櫞便已經逐漸失去了“領導市場”的能力。2011年11月16日，香櫞修正先前報道，稱奇虎360的業務模式與被迫退市的中國高速傳媒頗為類似，並稱奇虎360管理層的過去“值得懷疑”。2011年12月7日，香櫞第三次做空，稱後者誇大了網址導航收入和網頁遊戲業務，股票被高估4到5倍，並重申目標價為5美元。2011年12月8日，香櫞發佈第四份報告；2012年2月23日，香櫞第五次做空，報告名為《紙包不住火——奇虎360的好、壞與醜惡》，質疑奇虎360的財務數據涉嫌作假；2012年3月17日，香櫞第六次做空，稱奇虎360公司的審計委員會主管存在會計醜聞，並稱奇虎360創始人周鴻禕存在歷史財務問題；
2012年4月19日，由德勤審計的年報在SEC發佈，與先前發佈的未經審計年報沒有差異。年報公佈後，360股價由20.63美元飆升16.72%，盤中曾一度衝高26.29美元，漲幅達27.44%。最終以24.08美元收盤。
2012年10月，有媒體發佈《周鴻禕自述：奇虎六次反獵殺》文章，周鴻禕稱“看了Citron的指責後，很多問題我們覺得很幼稚，他對我們的模式一點都不懂。”
2016年7月18日，奇虎360私有化交割完成。2018年2月28日，360正式迴歸A股。
什麼特徵吸引了做空者的狙擊？
深交所綜合研究所 陳彬和深交所博士後工作站 劉會軍發佈的一篇文章中顯示，針對渾水和香櫞狙擊的23家公司，一共發表的39份研究報告分析，大致可以發現是上市公司身上的何種“腥味”吸引了做空者的到來。
通過報告可以發現，香椽公司和渾水做空中國概念股的理由大致可以分為兩類，一類是基於市場理由的做空，另一類則是基於違規理由的做空。
其中，遠高於同行業的毛利率是出現頻率最高的一次。香椽的研究報告中反覆出現的一個詞彙是“too good to betrue”，反覆強調的一個邏輯是，在充分競爭的市場中，每家企業只能取得平均的利潤率，除非這家企業有足夠合理的理由，如先進的技術、行業的領頭或壟斷地位等。如果理由不夠充分，而企業又取得了遠高於同行業的毛利率，那麼，財務報告存在造假的可能。
另外，有隱瞞關聯交易的情形或收入嚴重依賴關聯交易也是被質疑最多的點。大量關聯交易的存在使得公司有虛構公司業績或掏空上市公司的可能，因而其業績的堅實度和財報的可信度都隨之降低。比如，泰諾斯資源（OTCBB:TNRO）的生產設施是從關聯方租用的，而公司的第一大客戶也是關聯方。
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