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“布奇門而遁兵甲“。用兵有奇正，出招有虛實，投資亦然。
與市場主流觀點一致，與市場主流策略一致，那投資結果也將落於中庸。
凡勝者，皆會出奇。
可轉債，這一極具特色的資產，在“出奇”方面最值得大做文章。
興全基金門派的揚名與興盛，都與可轉債有著不解之緣。
興全門人似乎也掌握著可轉債投資的獨門秘法。
可轉債，攻守兼備的奇特資產
熊市抗跌，牛市能漲，攻守兼備，這是對可轉債最好的描述。
但由於可轉債結構略顯複雜，所以這類資產也最容易被一般投資者所忽視。
一、風險調整後收益優於股票
比較中證轉債指數與滬深300指數2003年1月到2019年4月的表現。可轉債風險調整後收益好於股票。
中證轉債指數的夏普比率高於滬深300。從攻防兩方面綜合考慮，可轉債長期表現更優。
可轉債年化回報較股票略低，但在歷史波動率和最大回撤方面都更勝一籌。這與可轉債資產的固有特點也非常一致。
二、債券與看漲期權的結合
可轉債可以看做是債券和股票看漲期權的結合，可轉債的價格即等於債券價格與看漲期權價格之和。
股價上漲時，看漲期權價格跟漲，可轉債價格也會隨之走高，價格增速最後與股價趨於一致。而股價下跌時，看漲期權價格最多趨近於0，可轉債價格會跟跌，但最終不會跌破債底（債券違約除外）
可轉債兼具債券特性與股票衍生品特性。相較於大道至簡的價值投資內功、五花八門的技術擇時招法，可轉債投資更像是一種奇門術數，而凡是能參透其中精要的高手，也必能以此奇招橫行江湖。
2004年，興全基金髮行了中國基金史上首隻可轉債基金。在2004到2007的牛熊週期中，基金經理杜昌勇極好的詮釋了可轉債這類資產的妙用。
興全可轉債，中國首隻可轉債基金
投好可轉債要對中國資本市場的週期有準確感知，也要深刻理解可轉債所含期權的定價模式。
前者需要豐富的投資經驗、後者需要深厚的數理基礎。
2004年，公募江湖恰恰出現了這樣一號人物。
一、杜昌勇，IT出身的基金經理
杜昌勇與楊東是復旦統計運籌學89級學生，兩人可謂同門師兄弟，後來兩人都加入了興業證券。不同的是楊東在股票自營部管投資，而杜昌勇則在IT部管計算機系統。
上世紀90年代，股票市場與信息技術在中國都處於萌芽期。楊東與杜昌勇不同的職業路線也造就了兩人不同的能力。楊東對市場週期波動有獨到認知而杜昌勇則對數字運算變化更為敏感。
2003年，基金業大發展，楊東、杜昌勇以及另一位投資界能人王曉明聯手籌建興業基金（後改名為興全基金）（詳見： ）。
2004年，股市大起大伏，在經歷了2003年末的快速上漲後又單邊回落。此時興全基金要發行第一隻產品。
熊市似乎快到盡頭，但2003年末的上漲又不像牛市的開端。牛熊難辨之際，三人不約而同將目光投向了可轉債。
熊市將完、牛市或至，此乃天時；2003年後，中國可轉債市場規模迅速擴大，此乃地利；興全杜昌勇2000年開始即致力於可轉債投研，對可轉債估值與條款有深入理解，此乃人和。
2004年5月，中國歷史上第一隻可轉債基金，興全可轉債發行。
杜昌勇擔任基金經理。
二、2004-2007，牛熊切換第一戰
2004年5月到2007年3月，杜昌勇管理興全可轉債近三年，任職期總回報108.23%，年化回報29.82%。這三年間，杜昌勇成功展示了可轉債這一資產的神奇之處。
數據來源：Wind，好買基金研究中心
2004年5月，興全可轉債成立後，A股繼續探底。2004年5月到2005年6月的一年間，上證綜指跌幅超30%。而同期興全可轉債僅出現了不到7%的回撤，在熊市中成功防守。
牛市開啟後，興全可轉債則跟隨股市同步上漲。2006年興全可轉債淨值增長71.7%，2007年淨值增長113.44%。
首戰的勝利，離不開興全對大勢的正確判斷，更離不開杜昌勇超前的可轉債投資策略。
杜昌勇綜合考量可轉債的債性與股性。
債性強的可轉債到期收益率高，基礎股價下跌對可轉債價格影響小。
股性強的可轉債則對基礎股價波動更加敏感，價格彈性更強。
杜昌勇根據對證券市場大環境的判斷，確定投資組合中可轉債債性和股性的配置比例。在市場下跌的過程中不斷調入股性更強的品種，利用可轉債的特性，熊市中蓄勢，牛市中爆發。
同時，杜昌勇憑藉其數理基礎，運用數量化模型對可轉債價值進行計算，考察可轉債市價相對於理論價值的折溢水平，優先投資折價較高的轉債品種。在國內有效性不高的可轉債市場搏取超額收益。
7%的最大回撤，30%的年化收益，杜昌勇用可轉債打響了興全的名號。
三、興全可轉債，可轉債基金的標杆
2004年到2007年，杜昌勇為興全可轉債開了一個好頭。隨後的歲月興全可轉債不斷重複著熊市抗跌牛市跟漲的表現。
2008、2011、2018的三個大跌年份，興全可轉債展現出明顯的抗跌性。統計成立以來的風險收益指標，興全可轉債的數據同樣突出。
2004年5月份成立以來，興全可轉債實現了14.77%的年化回報，風險調整後的夏普比率遠遠優於滬深300。
四、可轉債投資，興全人的致勝秘法
不僅僅是為興全可轉債打下堅實基礎的杜昌勇，或是接任杜昌勇管理興全可轉債8年的楊雲。興全人似乎都很擅長通過可轉債創造超額收益。
王曉明和董承非在管理興全趨勢時會經常利用可轉債進行倉位調整，規避市場風險。
而另一個十分擅長用可轉債的興全門人應數吳聖濤。在其管理興全商業模式的六年中，吳聖濤通過對可轉債的靈活運用取得了18.97%的年化回報。
與其說掌握可轉債投資的獨門技法，不如說可轉債投資是興全人一脈相承的投資傳統。
興全人都非常注重風險收益匹配度，不斷在市場上挑選風險收益比最佳的大類資產。而可轉債這類資產的風險收益特性恰恰能滿足興全人的投資需求。
興全可轉債的業績表現一次次證明，可轉債最佳投資時點是在熊市末期、熊牛切換之際。
熊市未完，股價或許還有進一步下跌，債底能提供防禦。同時牛市或至，一段時間內市場走強屬大概率事件，可轉債存巨大收益空間。
當然熊牛轉折點沒人能夠預測，但市場週期卻可感知，這也正是可轉債這類資產存在的一大意義。如果種種跡象表明熊市已進入尾聲，那投資可轉債相當於提前買了一張牛市入場券。
如今，2004年的情景似乎再次上演。2019年初市場大幅急漲逾30%後又再次轉跌。未來牛熊難辨，或許牛市已經不遠，但究竟有多遠誰都難以定論。
15年前的興全掌門，若在今日又將如何出招。
可轉債，暗含牛市入場券的債券，也許又到了其展現投資價值的時刻。
本文所有數據來自於wind、好買基金研究中心。截止至2019年5月28日，興全可轉債累計收益691.28%、興全商業模式優選累計收益201.1%。
免責條款：本文內容為基於公開資料研究完成，並不構成投資建議。投資者應審慎決策、獨立承擔風險。
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